棉花2022年中期投资策略：需求举步维艰，价格下行压力渐增

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 需求举步维艰，价格下行压力渐增 2022 年6 月22 日 棉花 2022 年中期投资策略 棉花主力合约走势图 资料来源：Wind,招商期货研究所 相关报告 王真军 0755-83519212 wangzhenjun@cmschina.com.cn F0282372 Z0010289 2022 年上半年棉花市场供给端与需求端的分化中持续僵持，尤其外盘美棉和印度棉供给方面的紧张给予了全球棉花相当强的支撑。但祸福相依，随着时间的推移，高价对国内外棉花需求的抑制，使得供需的分化愈加明显。在 2022 年时间过半的节点，供给端的逻辑面临转换，新一季棉花上市时间逐步逼近，供给的故事越讲越少，需求的问题越发尖锐，价格也面临重重压力，需要重新定位。 2022 年上半年棉花市场的关键词是：分化。一方面是内外盘的分化，另一方面是供给与需求的分化。 在国内我们看到自从 2021 年 10 月棉花大涨到 21000-22000 的水平以后，供给方面上游预期强化，大量囤积现货；而另一方面此时下游利润大幅转亏损，需求也在新疆棉被制裁、海外生产逐步正常化、国内生产受疫情影响等诸多不利影响下步履维艰。使得上下游矛盾激化，供需严重僵持、分化。随着时间的进一步推移，新棉种植面积小幅增长，种植期天气正常，上游持货数月后，在贷款压力和对价格预期信心松动后，开始放低基差出货，价格终于在 5、6 月开始逐步下行，让利于下游。 在国外我们主要到印度棉的减产、美棉的供给紧张。ICE 棉花在 3 月、5 月合约的持续强势对全球棉价的支撑，不过在 7 月合约上这种临近交割月的“逼仓”未能再度上演，这其中当然与全球政府治理通胀逻辑下流动性收紧的预期有关，这种背景下多头资金在商品上撤退使得美棉 7 月强势不再。当然，美棉 7 月也是旧作做好一个合约，持续数月的高棉价，使得不仅中国包括印度、巴基斯坦、越南等海外纺织业生产国利润也转入亏损，开工转入下降。需求的下滑，抑制了价格的进一步上涨。 展望未来，当前棉花价格的调整如果放在一个更宏大的视角下，我们可以认为是2010-2011 年棉花行情最后的余波。在 2010-2011 年暴涨暴跌的巨大行情后，中国建立了大量棉花临储库存，随后又不得不进行数年的去库存，在去库存过程中价格受到打压，从而得以降低国内外供给。随着临储去库存正式结束，价格也在2021-2022 年再度上涨，从而刺激全球供给重新匹配全球需求状况。大体上我们认为 2022 年下半年随着新棉供给的增长，再考虑当前偏弱的需求格局，价格应该下行到一个区间寻找新的平衡，而这个平衡应该是当前和抛储期间的两种情况之间的某个区间，当然，这个具体的区间仍然要考虑供给、需求、以及全球整个政治、经济状况的发展情况。 操作建议：整体全球新一季供给大概率是一个温和的增长，而需求则面临严峻的考虑，这种格局下，整体我们持一个反套抛空的思路。 风险提示：如果纺织品需求的韧性超预期，在供给没有明显增长的背景下，会对价格有支撑 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 253 一、 2022 年上半年棉价走势回顾 2022 年上半年国内棉花价格走势大体上是一个长时间高位震荡后终于在 5-6 月转向下跌的走势。而在这个过程中 ICE 近月棉花却走出了一个震荡上行的走势，当然在近期ICE 棉花远月也有所转弱，而 ICE 棉花近月虽然涨势不再，但仍然比国内棉花走势要强不少。 图 1：郑棉期货价格走势（单位：元/吨） 图 2：ICE 棉花期货价格走势（单位：美分/磅） 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源：Wind,招商期货研究所 从 2021 年 10 月国内棉价涨到 21000-22000 区间以后，国内棉花下游转入深度亏损，对上游高价棉抵制非常明显，而上游基于供给逻辑大量囤货看涨，上下游分歧还是比较明显。期间空头因为一些需求方面的事件冲击引发过短期的下跌，但随后多头又在外盘强势的背景下把拉回来，市场就此在 21000-22000 之间形成僵持。 国内反复的震荡从年初一直延续到 4-5 月，而 IC 棉花则在美棉和印度棉供给问题加持下，借助 3 月、5 月每个月合约临近到期的时间因素，上演了一波又一波的逼空。这过程中国内棉花为何如此淡定呢？主要原因还是在于前期国内棉花上涨时储备持续抛储，上游和中间渠道接了比较多的货，很多轧花厂和贸易商也大量借助银行贷款囤积了大量新棉，意图在后期的上涨中获利。但是反转来得如此之快，上游和中间环节囤满货后，下游几个不利因素一波接一波来袭，使得订单下滑，成品库存上升，难以承接上游棉花高价，陷入明显的亏损之中，对原料的需求也一再压缩。这些因素包括前期海外转移的订单随着海外疫情对生产的冲击结束后的回流，包括欧美对新疆棉的制裁对出口企业采购新疆棉的影响，包括国内疫情对国内下游生产和需求的影响。 随着时间推移到 5-6 月，有几个因素在发生变化。 从海外角度看，虽然美棉旧作供给仍然紧张，虽然美棉始终存在干旱的影响，但是持续数月的高价对全球纺织业需求的负面影响尽显无疑，南亚、东南亚纺织业转入亏损，纺织厂步履维艰，并且也影响了美棉的出口销售。加上高通胀引发了市场对全球政府强力干预的预期，商品市场多头开始撤退，引发了整体商品价格的下跌。棉花也未能幸免，ICE 棉花近月相对抗跌，但远月代表新作的 12 月合约则明显转弱。 国内方面，随着时间推移，外盘旧作 3 月、5 月两次逼仓均未能有效带动国内棉价突破，多头对于未来价格开始丧失信心。尤其随着国内新棉种植面积小幅扩张，种植期天气也整体正常，多头可期待的因素越来越少，而贷款压力逐步浮现，预期悲观和资金压力，使得上游开始放低基差寻求出货，价格和基差也开始逐步转弱。而下游受亏损和国内疫情影响，pOuNxPrMsQzRoPoMsQzRsQ9PdN8OoMrRnPmOfQrRrOlOmMsMaQoPmQuOnPqRxNqMrO 商品研究 Page 254 敬请阅读末页的重要声明 开工下降，预期悲观，使得 9 月合约价格稳步下跌。这过程中随着国内疫情对生产的影响减轻，价格有所反弹，但是这种反弹力度非常有限，因为需求的悲观疫情只是一个很小的因素，疫情的缓解并不能解决亏损、欧美对新疆棉制裁带来的一系列需求问题。 二、 全球棉花供需情况 （一） 全球供需格局 棉花作为经济作物有着悠久的历史，在近代世界史上棉花也是重要的贸易品种，见证了近代全球贸易格局的重塑。比如全球当前几个主产国里，产量排名第一、第二的印度和中国均是有着悠久的种植历史，而美国、巴西和澳洲历史上并不是棉花的原产地，而是伴随着欧洲各国对全球的殖民将棉花引入了美国南方、巴西以及澳洲，这过程中还伴随着种植园和奴隶贸易，重塑了全球的贸易格局。 图 3：全球棉花主产国（千包） 资料来源：USDA,招商期货研究所 这种格局延续到了今天，全球主产国中传统的印度和中国排名前两位，随后是美国和巴西，其次是南亚和中亚的巴基斯坦、乌兹别克斯坦，均是传统的棉花生产国。 图 4：全球棉花主要消费国（千包） 资料来源：USDA,招商期货研究所 05,