拟投建BIPV异型组件生产基地，坚定光伏建筑转型

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 江河集团（601886） 证券研究报告 2022 年 05 月 11 日 投资评级 行业 建筑装饰/装修装饰Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.5 元 目标价格 12.66 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,154.05 流通 A 股股本(百万股) 1,154.05 A 股总市值(百万元) 6,347.28 流通 A 股市值(百万元) 6,347.28 每股净资产(元) 5.52 资产负债率(%) 70.40 一年内最高/最低(元) 9.12/4.53 作者 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《江河集团-季报点评:22q1 符合预期，光 伏 建 筑 项 目 拓 展 卓 有 成 效 》 2022-04-25 2 《江河集团-年报点评报告:年报业绩及 22q1 扣非符合预期，发力光伏建筑》 2022-03-22 3 《江河集团-公司点评:风险释放，中标 首 单BIPV大 额 工 程 订 单 》 2022-02-11 股价走势 拟投建 BIPV 异型组件生产基地，坚定光伏建筑转型 公司近日公告《关于投资建设光伏建筑一体化异型光伏组件柔性生产基地暨向全资子公司进行增资的公告》，拟通过全资子公司北京江河智慧光伏建筑有限公司（简称江河光伏建筑）在湖北省浠水县投资建设 300MW 光伏建筑一体化异型光伏组件柔性生产基地项目。项目总投资预计为 5 亿元，其中固定资产投资预计 2.3 亿元，包括建设用地、综合办公楼、生产车间、材料仓库、实验室、展厅及配套员工宿舍等附属设施；其余 2.7 亿为流动资金。项目预计 23 年完成投资并投产。公司关联公司湖北科技于 2022/03/04 取得浠水县 5.99 万平方米土地（土地摘牌价 978 万元），江河光伏建筑拟按照原始摘牌价作为对价原则，收购该土地用于项目建设用地。 布局异型组件生产基地有必要有积极意义 公司是全球幕墙工程龙头，具有全球品牌知名度。顺应光伏建筑一体化产业趋势，公司积极向光伏建筑转型，我们认为本次向上游延伸布局异型光伏组件有必要，对公司亦有重要意义。幕墙是设计师传达设计理念的重要途径，现有面向地面和屋顶的标准尺寸光伏组件不能完全解决建筑个性化设计需要，我们认为异型光伏组件为解决该痛点的有效途径，其具备较高的定制化属性。传统组件生产企业聚焦标准尺寸光伏组件，因异型光伏组件非标化、定制化生产特征，且下游需求仍处于起步成长阶段，传统组件生产企业已有产能布局较少且定制化柔性生产并非其强项。公司拟投建的异型光伏组件生产基地有助于解决公司光伏幕墙工程对于异型组件的需求，夯实供应链基础，有助于加强成本管控能力；另一方面，公司工程端丰富的经验/业绩有助于深化公司对异型光伏组件生产工艺理解，内供优化成本及潜在外供机会或拓展公司成长空间。 已中标超 6 亿光伏建筑工程项目，光伏建筑转型效果逐步显现 公司 22q1 签约光伏建筑项目 3 单合计 6.1 亿（其中两单前期单独公告披露，分别为 02/08 中标北京工体改造 PPP 项目的屋面工程，中标金额 2.78 亿，施工范围包括屋面结构、屋面专项工艺设计、屋面光伏发电等；03/17 中标台泥杭州环保科技总部 14 号地块幕墙工程，中标金额 2.56 亿，公司负责该项目玻璃/石材幕墙及碲化镉光伏幕墙一体化施工），光伏建筑新项目拓展卓有成效。相较传统幕墙工程项目，光伏建筑项目单体体量明显更大，随着光伏建筑项目贡献度逐步增加，公司收入及业绩均有望较快增长。 此外，技术储备亦同步推进，21fy 公司自主研发 R35 屋面光伏建筑集成系统，可替换彩钢瓦直接作为屋面材料使用。 继续看好公司二次成长前景，维持“买入”评级 公司布局异型组件生产基地，显示公司坚定转型光伏建筑的发展思路，效果已初步显现，看好其中蕴含的二次成长前景。维持公司 22-24 年盈利预测为 7.3/ 9.8/12.0 亿，23/24 年 yoy 分别为+34%/+23%，维持 22 年 20x 目标 PE，维持目标价 12.66 元，维持“买入”评级。 风险提示：新签订单不及预期；减值风险；原材料价格大幅波动；光伏建筑布局节奏低于预期；项目未来经济效益的实现存在不及预期风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 18,049.96 20,789.39 23,847.71 28,057.23 33,016.16 增长率(%) (4.02) 15.18 14.71 17.65 17.67 EBITDA(百万元) 2,386.84 2,777.21 2,552.67 3,216.95 3,730.10 净利润(百万元) 948.36 (1,007.13) 730.38 979.31 1,200.55 增长率(%) 168.78 (206.20) (172.52) 34.08 22.59 EPS(元/股) 0.82 (0.87) 0.63 0.85 1.04 市盈率(P/E) 6.69 (6.30) 8.69 6.48 5.29 市净率(P/B) 0.74 1.00 0.90 0.79 0.69 市销率(P/S) 0.35 0.31 0.27 0.23 0.19 EV/EBITDA 0.69 0.94 1.21 0.30 0.51 资料来源：wind，天风证券研究所 -32%-23%-14%-5%4%13%22%2021-052021-092022-012022-05江河集团沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司近年营收及同比增速 图 2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 图 3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS （元/股） P/E （亿元） （元） 20A 21A 22E 23E 20A 21A 22E 23E 002375.SZ 亚厦股份 73.4 5.22 0.24 -0.66 0.36 0.40 22.0 -7.9 14.4 13.0 002081.SZ 金螳螂 145.6 5.31 0.89 -1.85 0.73 0.81 6.0 -2.9 7.3 6.5 603098.SH 森特股份 169.0 32.00 0.34 0.06 0.69 1.10 94.5 525.4 46.3 29.2 601877.SH 正泰电器 722.2 35.24 2.99 1.58 2.4