2021年报-2022一季报专题：上游周期盈利仍占优，下游消费静待拐点

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年05月04日2021 年报 & 2022 一季报专题上游周期盈利仍占优，下游消费静待拐点核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开联系人：陈凯畅021-60933132wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)7613.63/-5.08创业板/月涨跌幅(%)2319.14/-10.55AH 股价差指数138.87A 股总/流通市值 (万亿元)69.60/59.94市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《4 月政治局会议解读-稳定宏观大盘，提振市场信心》 ——2022-04-29《策略专题研究-A 股“资本周期”框架的再思考》 ——2022-04-26《策略专题研究-中观视角看供应链问题下的行业特征》 ——2022-04-21《策略专题-中观超额收益追踪图谱（2022.04）》 ——2022-04-20《再融资需求仍处低位，银行一路向北增配-资金观测半月谈》——2022-04-18A 股企业单季度盈利增速边际改善，但中期视角下仍然承压。整体法口径下，A 股企业 2022 年一季度较去年四季度的单季度业绩有所回升。（1）剔除数据时间较短的北交所标的后，万得全 A、全 A 非金融、全 A 非金融非石油石化口径下企业，单季度归母净利润增速较去年四季度相比，均有不同程度的回升。（2）以累计同比的口径，同样剔除北交所标的后，万得全 A、全 A 非金融、全 A 非金融非石油石化口径下企业归母净利润增速连续两期下滑，分别回落至 4.1%、9.2% 和 7.3%。剔除季节效应后，A 股营业收入和净利润 21Q4 表现偏弱、22Q1 表现偏强。我们以滤掉历史平均波动后的当季环比，来代表不含季节性因素的真实边际变化情况。（1）21Q4 万得全 A、全 A 非金融、全 A 非金融非石油石化单季度营收及归母净利润的环比，均低于 2011 年至今的平均水平。（2）22Q1 万得全 A、全 A 非金融、全 A 非金融非石油石化口径下，单季度营收及归母净利润环比均高于近十年的中枢水平。综合来看，环比数据高企一方面源自于去年四季度的基数效应；另一方面，一季度的局部地区的疫情集中在 3 月中下旬体现，对利润的拖累还并未体现。分上市板看，科创板增速相对占优，创业板边际回落幅度较大。（1）从营收增速看，主板与创业板营收增速连续两期回落，科创板小幅回升。（2）从净利润角度看，科创板（全部企业）、科创板（剔除大全能源口径）净利润同比增速分别为 62.4% 和 41.2%，在三个上市板中相对占优。分产业链上下游和行业风格来看，一季度上游周期亮点仍在，受疫情影响较大的下游服务消费板块仍存在改善空间。净利润方面，22Q1 业绩增速前五的行业集中在上游的周期领域，依次为：有色金属、煤炭、电力设备、交通运输和基础化工。营收方面，上游行业近两期营收增速相对较快，分不同风格属性排序依次为：上游周期 > 公用环保 > 中游制造 > 下游消费 > 大金融。结合同比增速和环比变动来看，煤炭、电力设备、有色持续占优，上游行业绝对增速领先但边际增速回落，部分疫情关联度高、盈利受到负面冲击较大的板块如商贸零售、社会服务，22Q1 业绩续亏，静待盈利拐点。从杜邦分解上看，A 股资产负债率、资产周转率持续走弱，上游行业 ROE 表现较好，下游消费各因子分化较大。上游除钢铁行业外，ROE 均位于近五年95%分位数以上；中游制造方面，大部分中游制造行业的销售净利率处在相对高位，中游制造的整体资产周转率亦处在近五年的相对高位。下游消费方面，疫情期间收益的医药医美行业 ROE 和销售净利率处于相对高位，商社板块 ROE 预计随着疫情逐步缓解，有较为充足的上升空间。业绩展望及投资方向：22Q1 业绩环比提升有 Q4 基数偏低的因素，通胀向下游传导不畅叠加疫情压力，A 股整体盈利底或为二季度。行业配置上，稳增长（银行、地产后周期）+部分必选消费（农林牧渔、食品饮料）值得关注，待业绩寻底后开始关注配置“确定性高+回撤大”的成长细分方向。风险提示：上市公司业绩修正，宏观政策超预期波动，海内外疫情反复，历史数据不代表未来，统计口径存在差异等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录全部 A 股口径企业的盈利综述..........................................................................................................4全部 A 股业绩单季度同比的变化情况.............................................................................................................. 4全 A 业绩累计同比变化情况.............................................................................................................................. 4全 A 业绩单季度环比情况.................................................................................................................................. 5分上市板看：科创板增速相对占优，创业板回落幅度最大..........................................................6营收方面：科创板与主板、创业板走势存在分化..........................................................................................6净利润方面：科创板占优、创业板边际回落幅度大......................................................................................7分风格看：多数风格净利润方面存在边际改善..............................................................................8净利润方面：除周期外边际改善...................................................................................................................... 8营收方面：消费、成长、稳定均边际向好，周期、成长增速领先...................................................