70年代美股行业轮动深度研究：高通胀下如何穿越牛熊

请阅读最后一页的重要声明！ 投资策略专题报告 / 2022.5.7 高通胀下如何穿越牛熊 ——70 年代美股行业轮动深度研究 证券研究报告 分析师 李美岑 SAC 证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 张日升 SAC 证书编号：S0160522030001 zhangrs@ctsec.com 相关报告 1. 《左手大金融，右手大消费 ——A 股策略专题》 2022-05-04 2. 《 七国第三支柱个人养老比较研究 —— 养 老 金 深 度 系 列1 》 2022-05-02 3. 《 盈利继续寻底，可选消费成本传导阻滞 ——21Q4 及 22Q1 全 A 业绩分析 》 2022-05-01 核心观点 在 4 月 26 日的《1970s 风格启示：高 ROE 与低 PB 的 50 年轮转——70年代市场定价》中，我们发现周期轮动下，增长与利率交替定价估值，催生 70 年代美股的四轮行情。进一步，本文探索周期轮动下各行业的胜率、赔率，并总结行业配置经验。结合当下通胀和利率上行背景，应关注受益于加息的金融和防御性的基建，并伺机买入低估值的成长行业；随着经济复苏，提前关注困境反转的社服等消费行业。 结论一：当宏观摩天轮开始转动，美股行业轮动完美切合美林时钟。 历史背景看，1970s 美国经济的主基调是石油、粮食危机引发的通胀；危机驱动下,1969-1981 年美国走过近 3 轮周期：第一轮(滞涨:69.1-70.1;衰 退 :70.2-70.11; 复 苏 :70.12-72.6; 过 热 :72.7-73.1) 、 第 二 轮 ( 滞涨:73.2-74.12;衰退:75.1-75.3;复苏:75.4-76.12;过热:77.1-78.4）、第 三 轮 ( 滞 涨 :78.5-80.3; 衰 退 :80.4-80.6; 复 苏 :80.7-81.7; 衰退:81.8-81.12)。股市走出 4 轮行情：70-72 年“漂亮 50”、73-74 年“急杀估值”、75-76 年“小复苏”、77-81 年“盈利消化估值”。 1） 各阶段行业赔率：从月均收益率看，衰退期，零售、可选消费、公用事业位列前 3；复苏期，可选消费、零售、工业服务位列前 3。过热期，通信、能源、公用事业位列前 3。滞涨期，能源、医疗、通信位列前 3。 2） 各阶段行业胜率：从月度正收益概率看，衰退期，必须消费、能源、可选消费位列前 3；复苏期，金融、通信、零售位列前 3。过热期，通信、公用事业、能源位列前 3。滞涨期，医疗、能源、化工位列前 3。 结论二：从周期轮动节点看，通胀触顶时，市场可能全面反弹。70s 滞胀3 次转向衰退时期，均出现市场全面反弹行情；反转明显行业中，9 成为滞胀期尾声下跌前 50%行业。由此，未来通胀触顶时可关注困境反转行业。 四点行业配置的具体结论： 1） 通胀受益行业能源、医疗表现长青。能源直接受益于油价上涨；医疗需求刚性，涨价跑赢通胀，成本端受通胀影响小，实际受益于通胀。长期通胀背景下，能源、医疗为股市领头羊；1968.12-1981.12 能源、医疗对标普超额收益分别达 192%、95%。 2） 估值下杀后，业绩增速高的通信、消费穿越牛熊。通信属于新兴行业，成长快、空间广，长期领跑市场：68.12-81.12 通信对标普超额收益达 137%。消费行业成长性高，估值下杀后从 1975 开始走出长牛：74.12-81.12，必须消费、可选消费、零售收益超标普 71%、43%、48%。到 80 年代，以可口可乐为代表的消费企业迎来戴维斯双升。 3） 经济下行买公用事业等防御性行业。防御性行业公用事业估值变化小，经济下行时相对表现反而领先。70 年代经济整体停滞，公用事业表现超越市场，1968.12-1981.12 对标普超额收益达 54%。另外股市急杀估值阶段（1972.12-1974.12），公用事业对标普超额收益达 14%。 4） 通胀尾声、利率上行买大金融(银行、保险、金融服务等)。随着通胀走高，以银行为代表的大金融获益于美联储的加息应对，利润持续增厚。1976.12-1981.12，利率持续上行，金融对标普超额收益达 63%。 风险提示：俄乌冲突升级、海外加息超预期、疫情扩散超预期 投资策略专题报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 美股 70 年代美林时钟完美转动 ...................................................... 4 1.1. 70 年代美国 3 轮经济周期划分和回顾 .......................................... 4 1.2. 四个阶段哪个行业胜率和赔率最高 ............................................... 7 1.3. 行业比较：能源赔率最高，医疗和通信胜率和赔率均在前列 ............. 10 1.4. 通胀触顶时，市场可能全面反弹，关注困境反转行业 ...................... 11 2. 哪些行业配置经验值得参考? ........................................................ 12 2.1. 通胀受益行业表现长青 ............................................................. 12 2.2. 估值下杀后，高增长行业穿越牛熊 .............................................. 14 2.2.1. 新兴行业通信免疫通胀，高增长贯穿牛熊 .................................. 14 2.2.2. 消费行业受通胀影响更大，高成长驱动走出长牛 ......................... 15 2.3. 经济下行买防御性行业 ............................................................. 18 2.4. 通胀尾声、利率上行买大金融 .................................................... 18 图表目录 图 1. 美国 70 年代经济周期划分 ......................................................... 5 图 2. 周期轮动下标普价格和估值走势 .................................................. 5 图 3. 1960s 末期登月带动科技热潮兴起 ............................................... 6 图 4. 197