千年传承五粮精华，坚守匠心稳中取进

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 五粮液（000858） 证券研究报告 2022 年 04 月 28 日 投资评级 行业 食品饮料/白酒Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 165.85 元 目标价格 213.7 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 3,881.61 流通 A 股股本(百万股) 3,881.51 A 股总市值(百万元) 642,134.41 流通 A 股市值(百万元) 642,117.90 每股净资产(元) 23.96 资产负债率(%) 19.62 一年内最高/最低(元) 326.23/149.11 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《五粮液-季报点评:业绩预期稳稳落地，高端形象奠定广阔空间》 2021-05-06 2 《五粮液-公司深度研究:再论五粮液，雄起路上的穷追不舍和星空仰望》 2021-03-19 3 《五粮液-公司点评:2020 平稳收官， 产品渠道持续优化》 2021-01-09 股价走势 千年传承五粮精华，坚守匠心稳中取进 五粮液经历 20 世纪末扩张发展，到 21 世纪进入深度调整期，进入全方位的改革，“二次创业”后焕发新生机，步入腾飞之路。五粮液以五种谷物为原料酿成而得此名，是中国浓香型白酒的典型代表与著名民族品牌，具有深厚的历史文化底蕴。20 世纪末，采用大商制模式，虽然快速抢占市场但留下了弊端，21 世纪初以来，公司积极改革品牌和渠道策略，提升品牌价值，精细化下沉渠道；2017 年经过二次创业，在品牌文化建设、数字化转型、产品体系优化、股权激励等多举并措下，公司迈入了其复苏新征程，发展势头强劲。 新任领导班子年轻、高知的特点也将为未来五粮液的发展注入新的蓬勃的发展力量。未来在延续原有路径的基础上，吸取优秀经验，优化管理策略，有望带领公司更上一层楼。 优化产品体系，深挖品牌价值。聚焦核心高端+系列酒双轮驱动，助力公司全面升级。五粮液深厚的文化底蕴使品牌形象深入人心，在其文化底蕴基础上不断提升品牌价值，深化消费者培育，增加品牌和消费者的粘性。同时进行系列酒品牌瘦身，优化品牌结构，并同步推动核心单品五粮液的迭代升级，布局超高端产品，提升品牌价值地位，发力系列酒，我们预计高端酒对营收的贡献有望持续提升。渠道精细化、数字化、扁平化发展，全面提升掌控力。2019 年五粮液建设 21 个营销战区，下设 60 个营销基地，因地制宜的扁平化营销组织大幅提升了市场反应力和精细化运作水平；公司还推出控盘分利体系，利用数字化精准掌握从渠道动销和服务情况，链接线下与线上专卖店；上线团购系统，发展新零售，统一线上渠道管控；组建供应链公司，加强终端渠道建设，共同拓宽公司发展空间，助力实现战略目标。 展望未来，在内部的大刀阔斧的创新改革和外界的助力下，五粮液度过了其内外部的波动调整期，其发展潜力有望进一步释放，在其有力的产品改革和渠道管理改革下，五粮液的复苏与腾飞指日可待。 投资建议：我们认为公司基本面持续向好，五粮液+系列酒双轮驱动，未来在提升价格的同时有望进一步提高市场份额，行业层面政策赋能叠加估值拐点，五粮液未来将稳中取进。近期公司部分产品进行调价，其中第八代五粮液的指导价 1499 元直逼飞天茅台，批价由 965 提升至 980元，我们认为 22 年五粮液批价有望站稳千元价格带，提高渠道利润，经销 商 的 积 极 性 有 望 得 到 提 高 。 我 们 预 计 公 司 21-23 年 实 现 营 收662.08/781.24/922.08亿 元 ， 同 比 +15.5%/18%/18.03% ， 净 利 润232.61/276.27/326.87 亿 元 ， 同 比 +16.57% /18.77%/18.31% ， EPS 为5.99/7.12/8.42 元/股，采用可比公司估值法，给予公司 22 年 30 倍 PE，目标价 213.7 元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，食品安全风险，产品涨价不达预期，竞品加大市场投入加剧竞争，疫情反复等。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 50,118.11 57,321.06 66,208.42 78,124.09 92,208.03 增长率(%) 25.20 14.37 15.50 18.00 18.03 EBITDA(百万元) 23,223.74 26,799.17 31,451.83 37,333.57 44,126.60 净利润(百万元) 17,402.16 19,954.81 23,260.94 27,627.28 32,687.11 增长率(%) 30.02 14.67 16.57 18.77 18.31 EPS(元/股) 4.48 5.14 5.99 7.12 8.42 市盈率(P/E) 36.99 32.26 27.61 23.24 19.64 市净率(P/B) 8.67 7.51 6.60 5.78 5.04 市销率(P/S) 12.84 11.23 9.70 8.22 6.96 EV/EBITDA 19.53 39.73 18.31 14.91 12.57 资料来源：wind，天风证券研究所 -46%-37%-28%-19%-10%-1%8%17%2021/042021/082021/12五粮液沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 浓香白酒龙头， 历经坎坷腾飞 ................................................................................................... 5 1.1. 历史悠久根基深厚，二次创业成绩突出 ................................................................................. 5 1.2. 股权结构稳定，历任管理层卓越，股权激励焕发动力 ................................................... 10 1.2.1. 股权激励激发活力，多方受益提升信心 ................................................................... 10 1.2.2. 深耕经济领域多年，集团股份两手抓 ........................................................................ 11 1.3. 布局高端业绩持续高增，产品升级引领盈利改善 ............................................................. 12 2. 高端市场整体向好，行业逆势增长 ..