射频PA龙头稳步成长，拉开5G射频PA国产化序幕

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 唯捷创芯（688153） 证券研究报告 2022 年 04 月 20 日 投资评级 行业 电子/半导体 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 55.5 元 目标价格 76.54 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 400.08 流通 A 股股本(百万股) 30.54 A 股总市值(百万元) 22,204.44 流通 A 股市值(百万元) 1,694.93 每股净资产(元) 3.05 每股净资产(元) 3.06 一年内最高/最低(元) 58.88/42.00 作者 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 射频 PA 龙头稳步成长，拉开 5G 射频 PA 国产化序幕 唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提供射频功率放大器模组产品。第一大股东 Gaintech 是联发科的全资子公司，持 25.31%的股份。在射频功率放大器分立器件和模组产品的细分领域，公司紧跟通信技术的最新发展，已具备较强的技术实力和竞争优势。2021 年，公司 4G 射频功率放大器模组累计出货超 12 亿颗位居国内厂商第一，5G 射频功率放大器模组累计出货超过 1 亿颗。 看好 1）5G 商业带来的射频前端芯片量价齐升；2）公司技术+研发共筑核心护城河，带来产业先发优势、3）产品结构不断优化，5G PA 模组占比上升，提升盈利能力、4）大客户战略壁垒高筑，助力销售持续放量 智能手机射频前端市场空间测算：5G 带动显著市场增量，唯捷创芯具备先发优势。从3G/4G/5G 智能手机中射频器件成本拆分，根据智研咨询统计数据，单部 5G 智能手机射频前端成本最高 34 美元，单部旗舰 4G LTE 智能机 19 美元。其他智能手机方面，我们预计成本约 8.7 美元/部，其中 5G 价值量及占比提升显著。公司 5G 射频功率放大器模组累计出货超过 1 亿颗。 技术+研发共筑核心护城河，研发人员激励举措高度覆盖。公司核心技术引领市场，经过通信技术的发展和多年的研发投入和产品迭代，PA 模组的集成度不断提高，目前已发展至以 MMMB PA 和 TxM 中集成度的 PA 模组产品为主。此外，公司已在高集成度的 L-PAMiF 等产品上实现了量产销售。研发投入比例高增，持续提升公司的核心竞争力。研发人员激励举措高覆盖，保证研发人员积极性与稳定性。 5G PA 模组占比不断提升，叠加先发优势助推公司盈利能力持续优化。公司毛利率持续提升，预计 2022Q1 净利润扭亏为盈。公司 5G 高集成度 PA 模组推出时间较早、产品市场竞争力较强，受益 5G 商用进程深化下游市场对 5G 射频前端芯片采购需求旺盛，其毛利率 2021H1 达 40.10%（4G 仅为 21.55%），5G PA 模组毛利率显著高于 4G PA 模组。看好公司随着 5G PA 模组销售收入占比持续提升带动公司盈利能力持续上扬。 大客户战略壁垒高筑，深度绑定并通过国内外知名移动终端客户认证，助力销售规模持续放量。领先技术+产品助力公司获取稳定优质客源。同时通过国内外知名移动终端客户认证，开启深度合作模式。公司的下游客户主要包括小米、OPPO、vivo 等主流手机品牌厂商以及华勤通讯、龙旗科技、闻泰科技等业内知名的移动终端设备 ODM 厂商。公司产品与头部客户合作不断深入，5G 产品较早得到可靠验证，头部品牌客户对公司产品的采购需求持续上升，看好公司销售持续放量。 投资建议：我们预计唯捷创芯 2022/2023/2024 年营业收入分别达到 46.40/57.70/71.81亿元，净利润 5.25/7.10/8.72 亿元。可比公司方面，2022 年 PS 均值为 5.63 倍，我们结合公司在射频前端市场方面领先布局地位给予 6.6 倍 PS，对应股价 76.54 元，首次覆盖给予“买入”评级，看好公司长期发展动能。 风险提示：产品升级迭代、募集资金投资项目实施进度效果未达预期、客户集中度较高、短期内股价波动风险、毛利率相对较低、尚不具备 5G 高集成度射频前端架构方案完整能力，面临 4G 向 5G 迭代过程中更高技术挑战风险、联发科或其控制企业与公司形成同业竞争并构成利益冲突的风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,810.45 3,508.56 4,639.80 5,770.36 7,180.61 增长率(%) 211.38 93.80 32.24 24.37 24.44 EBITDA(百万元) 176.73 481.94 593.91 775.35 935.41 净利润(百万元) (77.73) (68.42) 525.08 710.22 871.72 增长率(%) 159.15 (11.98) (867.48) 35.26 22.74 EPS(元/股) (0.19) (0.17) 1.31 1.78 2.18 市盈率(P/E) (256.12) (290.98) 37.91 28.03 22.84 市净率(P/B) 35.54 18.12 4.82 4.12 3.49 市销率(P/S) 11.00 5.67 4.29 3.45 2.77 EV/EBITDA 0.00 0.00 26.75 20.55 15.54 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-14%-6%2%10%18%26%2021-042021-082021-12唯捷创芯沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司概况：国内 4G 射频功率放大器龙头，5G 方面具备先发优势 ................................... 4 1.1. 发展历程：设立以来致力于提供高性能射频前端芯片产品解决方案 ......................... 4 1.2. 公司治理：联发科全资子公司 Gaintech 持有最大比例股权 .......................................... 4 1.3. 主要业务：主营 PA 模组，下游客户覆盖主流手机厂商及头部 ODM........................ 5 1.4. 财务分析：毛利率持续提升，预计 2022Q1 净利润扭亏为盈 ....................................... 7 1.5. 募投项目： 打通产业链下游投资测试项目，深入研发拓展公司未来空间 ........... 10 2. 5G 智能手机应用下射频前端行业蓬勃发展，量产空间广阔 .............................................. 11 2.1. 射频前端市场产业链：射频功率放大器为射频前端信号发射核心器件 ..............