Q1业绩同增41%超预期，轻奢运动休闲龙头彰显强劲成长力

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 比音勒芬（002832） 证券研究报告 2022 年 04 月 16 日 投资评级 行业 纺织服饰/服装家纺 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 22.3 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 570.71 流通 A 股股本(百万股) 389.42 A 股总市值(百万元) 12,726.77 流通 A 股市值(百万元) 8,684.03 每股净资产(元) 6.56 资产负债率(%) 27.34 一年内最高/最低(元) 29.69/18.50 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《比音勒芬-公司点评:精准卡位运动休闲，高端消费需求回暖，预计 Q1 继续领跑行业》 2022-03-24 2 《比音勒芬-季报点评:盈利能力强劲，轻 奢 运 动 休 闲 龙 头 高 质 量 发 展 》 2021-10-29 3 《比音勒芬-公司深度研究:轻奢运动休闲龙头， 打造高品 质生 活方式》 2021-10-25 股价走势 Q1 业绩同增 41%超预期，轻奢运动休闲龙头彰显强劲成长力 22Q1 收入 8.1 亿元同增 30.16%，归母净利 2.13 亿元，同增 41.29% 2021 年实现收入 27.2 亿元创新高，同比增长 18.09%，主要系持续研发投入、产品创新、品牌力提升、营销网络升级、供应链管理强化、开店加速等驱动增长。2021 年实现归母 6.25 亿元，同比增长 25.2%，保持稳定增长。 分产品看，2021 年上装类收入 11.55 亿元（占总 42.47%），同增 14.07%；下装类收入 5.77 亿元（占总 21.23%），同增 9.62%；外套类收入 7.61 亿元（占总 27.98%），同增 29.98%；其他类收入 2.26 亿元（占总 8.32%），同增26.88%。 分销售模式看，2021 年线上销售收入 1.23 亿元（占总 4.51%），同增 24.76%；直营销售收入 19.14 亿元（占总 70.37%），同增 17.52%；加盟销售收入 6.83亿元（占总 25.12%），同增 18.58%。 2021 年公司毛利率 76.69%（+2.81pct），归母净利率 22.96%（+1.3pct） 22Q1 毛利率 75.49%（-1.07pct），归母净利率 26.24%（+1.52pct），终端盈利能力继续稳增。 分产品看，2021 年上装类毛利率 79.19%（+4.06pct）；下装类毛利率 79.84%（+4.20pct）；外套类毛利率 74.99%（+2.41pct）；其他类毛利率 61.54%（-4.39pct）。 分渠道看，2021 年线上销售毛利率 50.93%（+13.34pct）；直营销售毛利率81.11%（+2.85pct）；加盟销售毛利率 68.90%（+1.21pct）。 公司 2021 年销售/管理/财务费率分别为 338.27%（-0.17pct）、8.81%（+0.24pct）、0.80%（+0.38pct）。 线下渠道优势明显，直营与特许加盟相结合。截至 2021 年底，公司拥有1100 个终端销售门店，较 2020 年末的 979 家净增长 121 家，其中直营店铺数量 532 家，加盟店铺数量 568 家。 维持盈利预测，维持买入评级。公司卡位优质细分赛道，实施多品牌发展战略和差异化市场定位策略，精准满足消费升级背景下消费者的不同场合着装需求，致力于高附加值业务链的产品设计研发和品牌运营，匠心精神打造高端差异化产品，线上线下融合全渠道布局。我们预计公司 2022-24年 EPS 分别为 1.40、1.78、2.25 元/股，PE 分别为 15.95、12.53、9.92 倍。 风险提示：拓店速度不及预期，店效水平增长不及预期；人工费用开支增长、仓储物流调配费用增长；国际运动时尚品牌竞争影响等。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,303.33 2,719.99 3,335.25 3,994.90 5,000.09 增长率(%) 26.17 18.09 22.62 19.78 25.16 EBITDA(百万元) 771.26 1,019.10 1,007.20 1,227.87 1,528.04 净利润(百万元) 498.82 624.54 797.86 1,015.45 1,283.58 增长率(%) 22.68 25.20 27.75 27.27 26.41 EPS(元/股) 0.87 1.09 1.40 1.78 2.25 市盈率(P/E) 25.51 20.38 15.95 12.53 9.92 市净率(P/B) 5.27 3.92 3.28 2.70 2.19 市销率(P/S) 5.53 4.68 3.82 3.19 2.55 EV/EBITDA 10.63 11.84 10.51 7.92 5.84 资料来源：wind，天风证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%2021-042021-082021-12比音勒芬沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 2021 年营收 27.2 亿同增 18.1%，归母净利 6.2 亿同增 25.2% 4 月 15 日，比音勒芬发布 2021 全年及 2022Q1 业绩，2021 年实现收入 27.2 亿元创新高，同比增长 18.09%，主要系持续研发投入、产品创新、品牌力提升、营销网络升级、供应链管理强化、开店加速等方式驱动增长。其中 21Q1-4 收入及增速分别为 6.23 亿（+48.47%）、5.87 亿（+23.65%）、7.59 亿（+11.70%）、7.51 亿（+2.97%）。22Q1 收入 8.1 亿元，同增 30.16%。 公司 2021 年度利润分配预案为：向全体股东每 10 股派发现金红利 3 元人民币（含税），共计分配现金股利 1.71 亿元（含税），占归母净利润的 80%。 图 1：2017-2021 年营收及增速（亿元） 图 2：2017Q1-2022Q1 年营收及增速（亿元） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2021 年实现归母 6.25 亿元，同比增长 25.2%，保持稳定增长。其中 21Q1-4 归母净利及增速分别为 1.51 亿（+55.09%）、0.95 亿（+47.69%）、2.14 亿（+14.04%）、1.65 亿（+10.20%）。22Q1 归母净利 2.13 亿元，同增 41.29%。 图 3：2017-2021 年归母净利及增速（亿元） 图 4：2017Q1-2022Q1 年归母净利及增速（亿元） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源