电工钢行业深度报告（二）：高壁垒却低估值，行业领先梯队有待价值重估

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2022 年 04 月 02 日 推荐（维持） 高壁垒却低估值，行业领先梯队有待价值重估 周期/金属及材料 ❑ 市场格局以国企为主，民营企业集中于低端电工钢产品领域，存在高行业壁垒。无取向电工钢 2018 年 CR7 为 84.75%，2020 年 CR7 为 85.9%，高市场集中度的现象仍然存在。取向电工钢 2018 年 CR7 为 87%左右，2020 年 CR7 为 81.24%，市场集中度有所下降，但高磁感取向电工钢以部分国企生产为主，占比较低企业大多仅能生产一般取向电工钢。民营企业进入高端电工钢产品领域存在技术、资金和客户三大壁垒。民营企业专利数量低于国有企业，在质量、装备、工艺技术及管理等方面均存在一定差距；建造一条高性能电工钢生产线需要耗费 10-20 亿左右，会给规模相对较小的企业带来较大的资金压力；客户层面，对电工钢供应企业的认证要求严格且时间较长，新入企业难以扩大市场规模且和获得议价能力。 ❑ 稀土永磁材料与高牌号无取电工钢的应用领域高度重合，价值量相当，市场集中度不如高牌号无取向硅钢。钕铁硼永磁材料是产量最高和应用最广的稀土永磁材料，主要应用于汽车工业、工业电机、消费类电子、清洁能源、航空航天等领域，与高牌号取向硅钢高度重合；一台新能源汽车消耗的钕铁硼永磁材料价值量为 2000 元左右，与消耗电工钢的价值量大致处于同一水平；无取向电工钢行业的竞争程度显然低于烧结钕铁硼行业。我国高牌号无取向电工钢主要生产企业市盈率在 5-6 倍左右，而烧结钕铁硼永磁材料主要生产企业市盈率 TTM 却在 50-60 倍以上，电工钢主要生产企业分部价值有待重估。 ❑ 在与取向电工钢的竞争中，非晶合金在处于劣势地位。非晶合金和取向硅钢是制造配电变压器铁心的主要材料，电网系统对非晶合金变压器采购份额不断降低。取向硅钢的生产工艺流程明显长于非晶合金薄带的生产工艺流程，对生产技术和设备要求更高，控制难度也更大。非晶合金行业龙头企业云路股份的市占率为 41.15%，低于宝钢在取向硅钢市场的市占率，优势企业差距较低，竞争更加充分。非晶合金材料主要生产企业市盈率TTM 却在 40 倍以上，电工钢生产企业分部市值有待重估。 投资建议：我国电工钢的市场集中度较高，市场竞争格局以国有企业为主、民营企业则集中于中低端产品领域。电工钢本质是电力设备核心材料，与之应用类似的电机行业生产企业市盈率 TTM 大多在 20-40 倍左右，稀土永磁材料主要生产企业市盈率 TTM 在 50-60 倍以上，非晶合金主要生产企业市盈率 TTM在 40 倍以上，但电工钢相关企业估值仅 5 倍左右，电工钢分部市值亟待重估。未来随低碳环保趋势和电力行业能效升级，唯有掌握核心技术并不断创新，企业方能揽月入怀，独占鳌头。推荐具有电工钢核心生产工艺的首钢股份、宝钢股份，建议关注太钢不锈、马钢股份。 ❑ 风险提示：市值分析不够全面、政策和标准变化、电工钢产量增长情况不及预期 重点公司主要财务指标 股价 20EPS 21EPS 22EPS 21PE 22PE PB 评级 首钢股份 5.20 0.26 1.04 1.23 5.0 4.2 0.9 强烈推荐-A 宝钢股份 6.87 0.57 1.07 1.19 6.4 5.8 0.8 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 行业规模 占比% 股票家数（只） 204 4.4 总市值（亿元） 38627 4.9 流 通 市 值 （ 亿元） 33909 5.2 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -12.3 -8.6 53.7 相对表现 -4.9 5.8 71.8 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《从追随到赶超，“芯”材料助力节能低碳、能效升级—电工钢行业深度报告（一）》2022-03-24 2、《首钢股份（000959.SZ）深度报告：前瞻战略布局、持续降本提效推动业绩腾飞》2022-03-28 3、《宝钢股份（600019.SZ）：宝武钢铁核心资产，多元发展抵御行业周期》2022-03-31 岳恒宇 S1090521050002 yuehengyu@cmschina.com.cn 唐笑 S1090521050001 tangxiao2@cmschina.com.cn 贾宏坤 研究助理 jiahongkun@cmschina.com.cn -50050100150Apr/21Jul/21Nov/21Mar/22(%)金属及材料沪深300电工钢行业深度报告（二） 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文目录 一、电工钢市场格局：以国企为主，民营企业存在较大差距 ....................................................................................... 4 1、 市场集中度高、国企专利技术储备增长显著 .......................................................................................................... 4 2、民企和部分国企涉足高端产品市场存在三大壁垒 ................................................................................................... 5 二、电工钢本质是电力设备核心材料，却与稀土永磁、非晶合金估值差距甚远，亟待价值重估 ................................ 6 1、电工钢是电力系统关键材料，是电力设备成本最重要一环 ..................................................................................... 7 2、高牌号电工钢与稀土永磁应用领域高度重合，单位价值量处于同一水平 ............................................................... 7 3、取向电工钢和非晶合金都是变压器重要材料，但前者市场竞争处于优势 ............................................................... 9 三、标的推荐：宝钢、首钢行业领先，太钢、马钢持续跟随 ..................................................................................... 11 1、首钢股份：家电和新能源汽车领域电工钢后起之秀 .............................................................................................. 11 2、宝钢股份：