21年营收大幅增长，新项目投放助力发展再上台阶

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 扬农化工（600486） 证券研究报告 2022 年 03 月 30 日 投资评级 行业 基础化工/农化制品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 121.52 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 309.90 流通 A 股股本(百万股) 309.90 A 股总市值(百万元) 37,658.92 流通 A 股市值(百万元) 37,658.92 每股净资产(元) 22.41 资产负债率(%) 46.98 一年内最高/最低(元) 140.58/100.47 作者 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《扬农化工-季报点评:Q3 业绩略超预期，与先正达关联交易预计金额大幅增加》 2021-10-26 2 《扬农化工-半年报点评:销售规模保持 增 长 ， 期 待 新 项 目 建 设 推 进 》 2021-08-24 3 《扬农化工-季报点评:以量补价，一季 度 销 售 规 模 实 现 良 好 增 长 》 2021-04-27 股价走势 21 年营收大幅增长，新项目投放助力发展再上台阶 事件：扬农化工发布 2021 年年报，实现营业收入 118.41 亿元，同比增长20.45%；实现营业利润 14.44 亿元，同比增长 0.71%；归属于上市公司股东的净利润 12.22 亿元，同比增长 1.02%，扣除非经常性损益后的净利润 11.37亿元，同比增长 4.32%。按 3.10 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 3.94元（扣非后为 3.67 元），每股经营现金流为 4.69 元。其中第四季度实现营业收入 26.00 亿元，同比增长 38.67%；实现归属于上市公司股东的净利润2.07 亿元，同比增长 10.71%；折合单季度 EPS 0.67 元。 整体销售规模显著提升，但毛利率受制于成本上涨及低毛利率贸易业务占比提升而下降。2021 年，公司营业收入 yoy+20.1 亿元，分业务看，其中原药业务收入yoy+8.19 亿元，制剂业务yoy-1.46 亿元，贸易业务yoy+12.98亿元。原药与贸易业务是收入增长的核心。 公司综合毛利率 23.06%，yoy-3.25pcts；毛利润 yoy+1.44 亿元。分业务看，其中原药业务毛利率为 26.18%，yoy-1.20pcts，毛利润 yoy+1.4 亿元；制剂业务毛利率为 37.6%，yoy+2.45pcts，毛利润 yoy-0.02 亿元；贸易业务毛利率为 5.66%，yoy-2.93pcts，毛利润 yoy+0.33 亿元。2021 年，新冠疫情、能耗双控叠加安全环保的严格监管，基础原料普遍大幅涨价是公司整体毛利率降低的核心原因（特别是收入占比较高原药业务），另一方面毛利率相对较低的贸易业务营收占比的显著提升（从 2020 年的 14%提升至 2021年的 23%）对整体毛利率下降也有影响。公司期间费用同比增长约 0.93 亿元，销售/管理/研发/财务费用分别 yoy+0.50/+0.81/+0.41/-0.80 亿元，销售费用因特许权使用费增加而增加，管理费用主因排污费用增加，而财务费用增加主要是汇兑损失减少。 四期项目部分投产，与先正达加大合作。公司计划总投资约 18 亿元投资建设南通四期项目，第一阶段建成并于 2022 年初调试生产。第一阶段产品涉及苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺四个品种，有望成为公司 2022 年的重要增长点。 公司预计 2022 年对先正达及其关联方销售产品、提供服务合计 55.9 亿元，同比增长 55.3%，其中给 Syngenta A.G.（合并）销售产品 45.0 亿元，同比增长 60%。而公司 2021 年前五名客户销售额 45 亿元，占销售总额 38.03%；其中前五名客户销售额中关联方销售额 32 亿元元，占年度销售总额27.18 %。后续与先正达持续加大各方面合作的力度值得期待。 盈利预测与估值：综合考虑公司新项目的投产情况，产品价格趋势，预计公司 2022~2024 年净利润分别为 19、22、25 亿元（2022、2023 年前值分别为 17.9、21.2 亿元），维持“买入”的投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 9,831.16 11,841.46 14,274.24 15,973.30 17,869.08 增长率(%) 12.98 20.45 20.54 11.90 11.87 EBITDA(百万元) 2,413.06 2,506.52 2,869.06 3,307.63 3,695.10 净利润(百万元) 1,209.71 1,222.03 1,876.64 2,211.08 2,509.44 增长率(%) 3.41 1.02 53.57 17.82 13.49 EPS(元/股) 3.90 3.94 6.06 7.13 8.10 市盈率(P/E) 31.13 30.82 20.07 17.03 15.01 市净率(P/B) 6.33 5.42 4.42 3.64 3.02 市销率(P/S) 3.83 3.18 2.64 2.36 2.11 EV/EBITDA 16.51 15.68 12.24 10.35 8.83 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%2021-032021-072021-11扬农化工沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 扬农化工发布 2021 年年报，实现营业收入 118.41 亿元，同比增长 20.45%；实现营业利润14.44 亿元，同比增长 0.71%；归属于上市公司股东的净利润 12.22 亿元，同比增长 1.02%，扣除非经常性损益后的净利润 11.37 亿元，同比增长 4.32%。按 3.10 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 3.94 元（扣非后为 3.67 元），每股经营现金流为 4.69 元。其中第四季度实现营业收入 26.00 亿元，同比增长 38.67%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.07 亿元，同比增长 10.71%；折合单季度 EPS 0.67 元。 公司 2021 年年度利润分配方案：以 2021 年 12 月 31 日总股本约 3.10 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 6.5 元（含税），现金分红比例为 16.48%。 收购资产业绩实现情况：标的资产 2019~2021 三年合计归母扣非净利润承诺数为 2.94 亿元，实现数为 7.33 亿元，超额完成 4.39 亿元，对照协议约定，向中