PU合成革领军企业，提早布局绿色生态材料抢占市场先机

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 安利股份（300218） 证券研究报告 2022 年 03 月 26 日 投资评级 行业 基础化工/塑料 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 13.15 元 目标价格 17.98 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 216.99 流通 A 股股本(百万股) 216.28 A 股总市值(百万元) 2,853.38 流通 A 股市值(百万元) 2,844.03 每股净资产(元) 5.28 资产负债率(%) 42.23 一年内最高/最低(元) 22.50/9.27 作者 孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 PU 合成革领军企业，提早布局绿色生态材料抢占市场先机 PU 合成革领军企业，推动行业绿色生态革命先发布局水性无溶剂聚氨酯合成革 公司成立于 1994 年，主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，积极构建“2+4”层次有序、动能强劲的市场格局，产品广泛应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、体育装备、工程装饰、汽车内饰、手袋箱包等领域；现已与苹果、耐克、彪马、李宁、安踏、宜家、芝华仕、爱室丽等国内外知名运动休闲与沙发家具品牌建立起长期良好合作关系。 公司建立完善技术创新机制，专利数领先同行，截至 2021 年 9 月末公司拥有专利权 482 项；产能持续突破，拥有干湿法生产线 40 条，具有年产聚氨酯复合材料 8500 万米、年产聚氨酯树脂 7 万吨的生产经营能力。 公司产品结构优化、高附加值产品比重提升带动量价齐升，公司预计 2021年收入约20.4亿同增约32%，归母净利 1.30~1.38亿同增 157.65%~173.51%。 下游应用场景拓宽驱动长期增长，环保背景下生态功能性材料成新亮点 聚氨酯合成革较天然皮革不受时间、原料限制，性能接近甚至优于真皮，逐渐取代 PVC 人造革和天然皮革成为主流产品，应用场景随下游运动休闲、新能源汽车等行业景气度上升而进一步拓宽；国内聚氨酯合成革行业竞争较为激烈，企业数量多、规模小、行业集中度低，龙头企业目前技术工艺、客户等优势稳固。 随国家环保监管愈发严格、国际环保标准越来越高，聚氨酯合成革行业面临转型升级，具有突出环保优势的水性、无溶剂工艺技术逐步受到下游客户青睐，成为未来合成革发展的关键驱动力之一。 高研发投入驱动产品创新升级，提早布局优势品类抢占先机 公司多年来保持高研发投入，布局行业前沿技术较早，水性、无溶剂、生物基、硅基、回收再生、可降解等核心技术全面发力，促进产品、技术向中高端发展。其中水性、无溶剂类产品环保性能突出，下游需求强劲，目前占公司营收比例约为 18%，2025 年或可提升至 40%左右，此类高附加值产品销售增长带动产品结构不断优化，公司盈利能力稳定性与可持续性有望提升。 拓展头部品牌优化客户结构，兼具业务稳定性与成长前景 公司凭借其行业领先的产品质量、工艺技术、服务及供货稳定性等综合优势，持续开拓新客户，近两年头部客户数量及合作深度同步提升，如苹果、耐克、彪马、安踏、李宁、361°、宜家、欧派、谷歌、迪卡侬、丰田、长城、比亚迪等国内外头部品牌有望带来较大订单增量，为公司打开成长空间。鞋材、家居两大传统优势品类订单预期将保持稳健增长，电子产品、汽车内饰等新兴品类或将快速发展，为未来业务增长同时提供稳定性与成长新动能。 产能规模优势显著，海外建厂完善产业布局 截至 21H1，公司具备年产 8500 万米聚氨酯合成革产能，生态功能性 PU合成革生产规模、出口量、出口发达国家数量等指标均居国内同行业前列。 -20%-5%10%25%40%55%70%85%2021-032021-072021-112022-03安利股份创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 同时公司响应国家战略规划和全球合成革行业及下游市场的发展趋势布局越南、俄罗斯；越南为中国合成革出口第一大国，同时坐拥区位与生产要素优势，使公司更贴近下游制造业客户，助推与国际品牌合作；公司预计越南 1200 万米生态功能性聚氨酯合成革及复合材料于 2022H1 部分投产。 首次覆盖，给予买入评级 公司主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，产品广泛应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、汽车内饰、体育装备、工程装饰等领域。高研发投入驱动产品创新升级，提早布局水性、无溶剂等优势品类在愈发严格的环保要求下抢占市场先机；两大优势领域稳健发展，四项低基数新品类预期高增，苹果、耐克、彪马、安踏、李宁、宜家、谷歌、长城、耐克、李宁、宜家、谷歌、比亚迪等头部客户订单有望放量增长；持续布局全球产能，携手国际大牌打开成长空间。 我们预计 2021-23 年营收分别为 20.38 亿、25.12 亿、29.07 亿元，归母净利分别为 1.35 亿、2.10 亿、2.84 亿元，EPS 分别为 0.62、0.97、1.31 元/股，对应 PE 分别为 21.09、13.53、10.04 倍。 风险提示：汇率波动的风险，出口退税政策变化的风险，原材料价格波动上涨的风险，环保风险等。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,694.84 1,546.59 2,038.37 2,511.78 2,906.82 增长率(%) 0.92 (8.75) 31.80 23.23 15.73 EBITDA(百万元) 291.90 298.20 291.53 347.16 428.97 净利润(百万元) 71.11 50.46 135.02 210.36 283.54 增长率(%) 208.63 (29.05) 167.60 55.81 34.79 EPS(元/股) 0.33 0.23 0.62 0.97 1.31 市盈率(P/E) 40.03 56.42 21.09 13.53 10.04 市净率(P/B) 2.71 2.66 2.50 2.27 2.03 市销率(P/S) 1.68 1.84 1.40 1.13 0.98 EV/EBITDA 6.19 7.67 9.79 8.82 6.31 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 安利股份：PU 合成革领军企业，拓展优质客户步入快车道 ............................................... 5 1.1. 深耕生态功能性合成革二十余年，研发驱动创新优势显著 ........................................... 5 1.2. 股权结构集中稳定，核心高管经验丰富