21年归母净利yoy+59%，研发铸就龙头，薇诺娜破圈+新品牌可期

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 贝泰妮（300957） 证券研究报告 2022 年 03 月 23 日 投资评级 行业 美容护理/化妆品 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 156.23 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 423.60 流通 A 股股本(百万股) 57.24 A 股总市值(百万元) 66,179.03 流通 A 股市值(百万元) 8,942.61 每股净资产(元) 11.23 资产负债率(%) 17.79 一年内最高/最低(元) 289.35/145.37 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《贝泰妮-公司点评:业绩预告 21 年净利润 yoy50.87%-63.75%，破圈锚定护肤品大市场未来可期》 2022-01-27 2 《贝泰妮-季报点评:Q3 扣非后归母净利 yoy+75.8%，锚定化妆品大市场打造产业生态版图》 2021-10-27 3 《贝泰妮-半年报点评:Q2 归母净利yoy+75.13%超预期，品牌力塑造规模化 优势》 2021-08-12 股价走势 21 年归母净利 yoy+59%，研发铸就龙头，薇诺娜破圈+新品牌可期 公司披露 2021 年年报，21 年营收 40.22 亿元，yoy+52.57%，归母净利 8.63 亿元，处于业绩预告中归母净利中值 8.55 亿元偏上，yoy+58.77%，略超市场预期，扣非归母净利 8.13 亿元，yoy+58.59%；其中 21Q4 营业收入 19.10 亿元，yoy+57.89%，归母净利 5.08 亿元，yoy+54.67%，扣非归母净利 4.80 亿元，yoy+51.43%。 营收端，1）分渠道看，2021 年①线上营收 33.00 亿元，yoy+51.94%，占主营业务收入比重 82.33%，同降 0.54pct，其中自建平台（微信小程序）收入 4.50 亿元，yoy+29.46%，占主营业务收入比重 11.24%；②线下营收 7.08 亿元，yoy+57.76%，占主营业务收入比重 17.67%。公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导，应用互联网思维，成功打通线下与线上，实现了线下与线上的相互渗透、对消费群体的深度覆盖。2）分季度看，2021Q1 至 2021Q4 营收分别为 5.07/9.04/7.01/19.10亿元，分别 yoy+59.32%/+45.14%/+44.4%/+57.89%。3）分品牌看，主品牌薇诺娜重点巩固以“舒敏精华”为核心抓住市场高增速机遇，推出主打舒缓修护功效的“冻干面膜”系列产品成功“出圈”，搭建多重功效护肤矩阵助力品牌螺旋式扩圈。 成本端，21 年毛利率达 76.01%，同减 0.25pct；其中 2021Q4 毛利率 75.01%，同减0.38pct，毛销差同减 0.71pct。 费用端，21 年期间费用率为 50.45%，同减 0.31pct；其中销售费用率为 41.79%，同减 0.21pct；管理费用率为 6.1%，同减 0.29pct，主因规模效应提升；研发费用率2.81%，同增 0.41pct；财务费用率-0.25%。分季度看，2021Q4 期间费用率为 44.39%，同增 2.28pct；销售费用率 36.81%，同增 0.33pct；管理费用率 5.33%，同增 1.01pct；研发费用率 2.34%，同增 1.02pct。公司高度重视研发，持续专注于云南特色植物相关研究，开展系统性的研发体系建设，自主/联合成功研发多种贝泰妮专属活性物，2021 年成功研发上市 40 余款新品，截至 2021 年末共有研发人员 236 人，约占员工总人数 10%。 利润端，2021 年公司归母净利率 21.45%，同增 0.84pct，扣非后归母净利率 20.21%，同增 0.77pct；其中 21Q4 公司归母净利率 26.58%，同降 0.55pct，扣非后归母净利率 25.12%，同降 1.07pct。 投资建议：公司主品牌薇诺娜在皮肤学级护肤品国内市场排名稳居第一，市场份额较 2020 年度提升约 2 个百分点，领先优势继续扩大，搭建多重功效护肤矩阵，助力品牌螺旋式扩圈；子品牌的品牌影响力和市场地位逐步提升，持续深化“聚焦主品牌、拓展子品牌”的品牌矩阵策略。公司以皮肤学理论为基础，深入洞察消费者需求，不断完善产品矩阵、推进多品牌战略，以“打造中国皮肤健康生态”为使命，锚定化妆品大市场未来可期。预计 22-24 年净利润 11.7/15.5/20 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；营销模式无法顺应市场变化风险；销售平台和品牌相对集中风险；获客成本快速增长风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,636.49 4,022.40 5,456.39 7,213.35 9,276.37 增长率(%) 35.64 52.57 35.65 32.20 28.60 EBITDA(百万元) 714.58 1,140.05 1,431.78 1,879.61 2,422.99 净利润(百万元) 543.51 862.92 1,168.49 1,551.57 2,007.26 增长率(%) 31.94 58.77 35.41 32.78 29.37 EPS(元/股) 1.28 2.04 2.76 3.66 4.74 市盈率(P/E) 121.76 76.69 56.64 42.65 32.97 市净率(P/B) 55.19 13.92 11.17 8.85 6.98 市销率(P/S) 25.10 16.45 12.13 9.17 7.13 EV/EBITDA 0.00 68.85 43.09 31.84 24.22 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%4%16%28%40%52%64%2021-032021-072021-11贝泰妮创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司披露 2021 年年报，21 年营收 40.22 亿元，yoy+52.57%，归母净利 8.63 亿元，yoy+58.77%，处于业绩预告中归母净利中值 8.55 亿元偏上，扣非归母净利 8.13 亿元，yoy+58.59%；其中 21Q4 营业收入 19.10 亿元，yoy+57.89%，归母净利 5.08 亿元，yoy+54.67%，扣非归母净利 4.80 亿元，yoy+51.43%。 图 1：2021 年营收同比增长 52.57% 图 2：2021 年归母净利同比增长 58.77% 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 点评 2.1. 营收端 分 季 度 看 ： 2021Q1 至 2021Q4 营 收 分 别 为 5.07/9.04/7.01/19