商贸零售：京东：收入增长稳健、获客减缓费用增加，指引增速将持续快于行业、22全年费率回归常态

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商贸零售 证券研究报告 2022 年 03 月 16 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 李田 联系人 litiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《商贸零售-行业点评:阿里巴巴：业绩符合预期，投入从探索式到聚焦式、经 营 拐 点 或 在 消 费 恢 复 态 势 》 2022-03-02 2 《商贸零售-行业点评:服务业纾困细则出台，国家纾困决心支撑消费复苏信心，迎接服务业反转复苏》 2022-02-20 3 《商贸零售-行业深度研究:成人失禁用品行业研究：老龄化助力需求扩张，长 护 险 政 策 加 速 行 业 发 展 》 2022-02-07 行业走势图 京东：收入增长稳健、获客减缓费用增加，指引增速将持续快于行业、22 全年费率回归常态 事件：京东公布 2021Q4 业绩，2021Q4 单季度实现营收 2759 亿元，同比23%，Non-GAAP 经营利润 28 亿元，Non-GAAP 净利润 35.7 亿元，同比 49%。 核心运营数据： ■年活跃用户数 5.697 亿人，同比 20.7%，较 21Q3 增加 17.5 百万人。Q4用户增量较 Q3 有所放缓。 ■收入拆分：1）产品收入 2346.7 亿元，同比 22.1%，其中电子产品销售收入 1409.3 亿元，同比 21.7%，日用百货销售收入 937 亿元，同比 22.7%；2）广告服务收入 222 亿元，同比 27.2%；3）物流服务收入 190 亿元，同比 29.7%。 ■毛利率：21Q4 毛利率为 13.45%，同比-0.4pct，环比 Q3 降幅有所收窄。 ■费用拆分：21Q4 履约费用率 5.9%，同比-0.7pct，履约费用率稳步改善；销售费用率 4.8%，同比+0.2pct ；研发费用率 1.5%，同比-0.5pct；管理费用率 1.4%，同比+0.5pct。 ■分部门来看：1）21Q4 京东零售收入 2498.7 亿元，同比 23.1%，经营利润 53.4 亿元，同比 17.9%；2）21Q4 京东物流收入 304.7 亿元，同比 43%，经营利润 7.3 亿元； 3）21Q4 新业务收入 82.1 亿元，经营利润-32.2 亿元。 点评： ■本季度公司销售收入符合预期、销售费用投放增加但获客不及预期。本季度，公司收入表现符合预期，平均单客变现力度好于预期，我们认为这与公司大力度拓展商机及拓品类有关，供应链体系上，随着二选一打破，商家签约明显增长，公司 2021 年新品发布规模同比增长 150%，2021Q4 新商家增长速度超过 2021 前三季度的总和。商家端的投放未能直接在本季转化为用户的增长，整体获客不及预期、获客 ROI 模型或边际变弱，我们认为仍可持续观察，长期或有修复。 ■公司在履约体系投入期较久，具备强大优势，不断提升物流体系效率。截至 2021 年 12 月 31 日，京东物流累计运营超 1300 个仓库，累计仓储面积超 2400 万平方米，战略清晰、规模效应更加明显。 ■新零售模式上，费用投放从低效的社团向更为高效、与核心布局更加协调的即时零售、线下门店等方向投放，相关业务增长迅速，收获成效显著，京东 2021 年全渠道 GMV 同比增长近 80%，公司进一步推进全渠道创新项目，与华润万家超 600 家门店合作；京东近期已完成合并达达，目前已成功引入沃尔玛、永辉等 370 多家商超；即时零售服务已覆盖中国近 400 座城市。 投资建议：公司履约体系及供应链运营能力优势有望得到发挥，在快消、日用品等类目上迎来破冰，且有望在后续运营中不断提高采购及终端运营效率。 风险提示：宏观经济波动；行业监管加剧；品类扩张投入降低整体利润率。 -22%-18%-14%-10%-6%-2%2%2021-032021-072021-112022-03商贸零售沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 京东公布 2021Q4 业绩，2021Q4 单季度实现营收 2759 亿元，同比 23%，Non-GAAP经营利润 28 亿元，Non-GAAP 净利润 35.7 亿元，同比 49%。 2. 点评 核心运营数据：年活跃用户数 5.697 亿人，同比 20.7%，较 21Q3 增加 17.5 百万人。Q4用户增量较 Q3 有所放缓。 图 1：京东年活跃用户数（百万）及同比增速 资料来源：公司公告，天风证券研究所 收入拆分：1）产品收入 2346.7 亿元，同比 22.1%，其中电子产品销售收入 1409.3 亿元，同比 21.7%，日用百货销售收入 937 亿元，同比 22.7%；2）广告服务收入 222 亿元，同比 27.2%；3）物流服务收入 190 亿元，同比 29.7% 。 图 2：京东分业务收入及增速（百万元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 毛利率：13.45%，同比-0.4pct，环比 Q3 降幅有所收窄。 费用拆分：履约费用率 5.9%，同比-0.7pct，履约费用率稳步改善；销售费用率 4.8%，同比+0.2pct ；研发费用率 1.5%，同比-0.5pct；管理费用率 1.4%，同比+0.5pct。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 分部门来看：1）京东零售收入 2498.7 亿元，同比 23.1%，经营利润 53.4 亿元，同比17.9%；2）京东物流收入 304.7 亿元，同比 43%，经营利润 7.3 亿元； 3）新业务收入 82.1 亿元，经营利润-32.2 亿元。 图 3：京东分部门收入（十亿元）及增速（Bn） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 本季度公司销售收入符合预期、销售费用投放增加但获客不及预期。本季度，公司收入表现符合预期，平均单客变现力度好于预期，我们认为这与公司大力度拓展商机及拓品类有关，供应链体系上，随着二选一打破，商家签约明显增长，公司 2021 年新品发布规模同比增长 150%，2021Q4 新商家增长速度超过 2021 前三季度的总和。商家端的投放未能直接在本季转化为用户的增长，整体获客不及预期、获客 ROI 模型或边际变弱，我们认为仍可持续观察，长期或有修复。 公司在履约体系投入期较久，具备强大优势，不断提升物流体系效率。截至 2021 年12 月 31 日，京东物流累计运营超 1300 个仓库，累计仓储面积超 2400 万平方米，战略清晰、规模效应更加明显。 新零售模式上，费用投放从低效的社团向更为高效、与核心布局更加协调的即时零售、线下门店等方向投放，相关业务增长迅速，收获成效显著，京东 2021 年全渠道 GMV 同比增长近 80%，公司进一步推进全渠道创新项目，与华润万家超 600 家门店合作；京东近期已完成合并