饲料主业稳健发展，生猪养殖生力军

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·A 股公司深度 农林牧渔 饲料主业稳健发展，生猪养殖生力军 全产业链发展的农牧企业。 公司正在打造以“猪”为核心，“饲料、养猪、食品”为主业，“生物制药、原料贸易、农业互联网”为配套业务的一体化经营模式。2021 年公司实现生猪出栏约 324.60 万头（同比+237.00%），上半年饲料销量 208.15 万吨（同比+33.43%）。 生猪产能持续去化，饲料原料价格高位运行。 2022 年 1 月末全国能繁母猪存栏量 4290 万头，仍然高于 4100 万头的正常保有量，供强需弱背景下产能有望持续去化，猪价预计低位运行。2021 年我国饲料产量 2.93 亿吨，同比+16.10%；由于饲料原料价格持续高位运行，饲料企业仍面临较大成本压力。 饲料业务全面发展，生猪养殖生力军。 ①饲料板块：公司是猪料细分领域专家，并乘势大力发展禽、水产、反刍料等，截至 2021 年底，公司饲料产能约 700 万吨，预计未来饲料销量有望快速增长。②生猪养殖板块：公司繁育体系完备，截至 2022 年 3 月，公司母猪存栏约 32 万头（能繁+后备），产能充足；公司计划 2022/2023 年育肥猪出栏占比分别为50%/75%，2024 年基本全育肥；上市以来投入募资金额约 14.98亿元用于猪场项目建设，截至 2021H1 末，猪场新建/改扩建类在建工程 8.17 亿元（同比+11.61%），未来产能释放潜力大。 盈利预测与投资建议：生猪养殖板块营收有望持续增长，利润率随猪价回升及成本下降或逐渐改善。饲料业务进入量利齐升阶段，食品、兽药、动保等业务持续增长。综合考虑，我们预计公司 2021-2023 年实现营收 146.08/201.82/284.39 亿元，归母净利润-11.07/-7.24/9.11 亿元，EPS 分别为-1.64/-1.07/1.35 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：非洲猪瘟及禽流感等疫情风险、猪价持续低迷风险、原材料价格上涨风险、政策变动风险、生猪出栏不及预期风险等。 重要财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,788 11,517 14,608 20,182 28,439 增长率(%) 0.5 99.0 26.8 38.2 40.9 净利润(百万元) 29 573 -1,107 -724 911 增长率(%) -3.2 1865.3 -293.2 -34.6 -225.9 ROE(%) 7.8 25.5 -71.2 -67.1 44.3 EPS(元/股，摊薄) 0.07 0.85 -1.64 -1.07 1.35 P/E(倍) 278.9 22.0 -11.4 -17.4 13.9 P/B(倍) 10.1 4.6 8.4 18.4 8.4 首次评级 增持 王明琦 wangmingqi@csc.com.cn SAC 执证编号：S1440521100007 发布日期： 2022 年 03 月 10 日 当前股价： 18.73 元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -2.35/5.95 66.79/82.19 35.12/51.92 12 月最高/最低价（元） 21.34/7.6 总股本（万股） 68,441.58 流通 A 股（万股） 65,638.89 总市值（亿元） 128.19 流通市值（亿元） 122.94 近 3 月日均成交量（万股） 2,109.01 主要股东 厦门傲农投资有限公司 35.65% 股价表现 相关研究报告 -42%8%58%108%2021/3/92021/4/92021/5/92021/6/92021/7/92021/8/92021/9/92021/10/92021/11/92021/12/92022/1/92022/2/92022/3/9傲农生物沪深300傲农生物(603363) A 股公司深度报告 傲农生物 请参阅最后一页的重要声明 目录 1 以农为傲，全产业链发展 .................................................................................................................................... 1 1.1 一体化经营的高科技农牧企业 ................................................................................................................. 1 1.2 股权结构稳定，员工激励较好 ................................................................................................................. 2 1.3 营收增长迅速，盈利能力有望改善 ......................................................................................................... 3 1.4 管理优化，规模扩张致资产负债率较高.................................................................................................. 5 2 生猪产能持续去化，饲料原料成本高位运行 .................................................................................................... 7 2.1 生猪：产能去化持续进行，短期猪价或低位震荡 .................................................................................. 7 2.2 饲料：产量持续提升，原材料价格高位运行 .......................................................................................... 8 3 饲料+养殖双轮驱动 .............................................................................................................................................11 3.1 饲料业务全面发展 ....