1月第3周资产配置报告：风险定价-成长股底部价量背离明显，企稳反弹可期

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 风险定价-成长股底部价量背离明显，企稳反弹可期 证券研究报告 2022 年 01 月 19 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 联系人 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：一致预期正在瓦解，新的预期正在重构》 2022-01-18 2 《宏观报告：宏观-调降政策利率有何重要意义和影响？》 2022-01-17 3 《宏观报告：全球供应链压力最大 的时候或已过去》 2022-01-13 1 月第 3 周资产配置报告 1 月第 2 周各类资产表现： 1 月第 2 周，美股指数多数下跌。Wind 全 A 下跌了 1.12%，成交额 5.4 万亿元，成交额持续回升。一级行业中，医药、有色金属和电力设备及新能源涨幅靠前；建筑、家电和建材等表现靠后。信用债指数上涨 0.16%，国债指数上涨了 0.29%。 1 月第 3 周各大类资产性价比和交易机会评估： 权益——成长股底部价量背离明显，企稳反弹可期 债券——流动性溢价接近疫情后期水平 商品——原油供需平衡改善较慢，油价回到前高 汇率——中美利差持续收窄，人民币性价比下降至中性 海外——加息节奏还在观察期 风险提示：Omicron 致死率超预期；经济增速回落超预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图 1： 1 月第 2 周各类资产收益率(%) 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：1 月第 3 周国内各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 3：1 月第 3 周海外各类资产/策略的风险溢价 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：权益风险溢价表示股票的风险收益比，风险溢价越高代表风险收益比越高； 流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射； 流动性预期为市场对于远期流动性松紧程度的预期。 1. 权益：成长股底部价量背离明显，企稳反弹可期 -3-2.5-2-1.5-1-0.500.511.52-5-2.502.55大盘股中盘股流动性溢价流动性预期期限价差信用溢价人民币汇率Wind全A1月第3周1月第2周-5-2.502.55道琼斯纳斯达克标普500港股美元流动性溢价美债期限价差美债信用溢价黄金1月第3周1月第2周 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1 月第 2 周，A 股市场继续回调，Wind 全 A 周下跌了 1.12%，日均成交额为 1.075 万亿元，尚未达到去年以来缩量止跌企稳的阈值 9000 万元的水平，技术上仍难称安全。 1 月第 2 周，成长下跌速度有所放缓（-0.36%），日均成交额 4,325.17 亿元，量能有所减小，价量相关系数已经达到了历史低位的-0.63（1%分位），技术上回撤告一段落的概率较大，短期止跌反弹可期。成长股短期拥挤度降至历史较低水平（24%分位），出现一定超卖的迹象，但是并不极端。 与基建地产相关的高频数据表现一般。1 月前两周与 12 月最后两周的高频工业数据显示：上游生产逐渐改善（焦炉开工率、产能利用率和焦化厂产能利用率环比趋势回升），中下游生产表现分化（PTA 开工率周环比上升 1.2%，半钢胎开工率周环比下降 0.7%），下游钢材消费表现仍然较弱但下降幅度有所收敛。 1 月第 2 周，金融、消费、周期分别收跌 2.13%、1.54%、0.98%。金融股的短期拥挤度与上周基本持平（52%分位）；消费股、周期股的短期拥挤度降至中位数以下（48%、40%分位）；成长股拥挤度已经降至去年四月以来的低点（23%分位）,进一步靠近极度超卖的水平（10%分位）。拥挤度从高到低的排序是：金融>消费>周期>成长。 市值因子方面，大盘股（上证 50 和沪深 300）、中盘股（中证 500）分别收跌 2.61%、1.98%和 1.32%（见图 1）。大盘股（上证 50 和沪深 300）的短期交易拥挤度大幅回落，已经来到中位数下方（43%和 35%分位），中盘股（中证 500）的短期拥挤度较前期有所松动，降至 42%分位的中低位置。宽基指数的拥挤度从高到低的排序是：上证 50>中证 500>沪深 300。 以沪深 300 作为基准的 A 股情绪指数小幅回落（77%分位），大盘蓝筹的情绪有所降温。衍生品市场投资者的乐观情绪维持在高位，但股指期货的基差都从历史高位有所回落。 Wind 全 A 估值水平维持【中性偏便宜】（见图 2）。上证 50 与沪深 300 的风险溢价持续回落超一个月后首次回升，目前处在【中性】区间，中证 500 的估值维持【便宜】。金融的估值维持【很便宜】（89%分位），周期估值【便宜】（79%分位），成长估值【较便宜】（75%分位），消费估值【中性偏贵】（47%分位）。风险溢价从高到低的排序是：金融>周期>成长>消费。 1 月第 2 周，北向资金周度净流入 74.45 亿，国电南瑞、药明康德、隆基股份净流入规模靠前。南向资金净流入 153.36 亿港币，情绪有所回暖。恒生指数的风险溢价与上周持平，性价比中性偏高。 2. 债券：流动性溢价接近疫情后期水平 1 月第 2 周，央行公开市场操作净投放 100 亿，资金面保持平稳，流动性溢价维持在15%分位，接近疫情后期的宽松水平。从近期政策的表态以及央行呵护跨年流动性的举措来看，春节前的资金面大概率无需担忧。中长期流动性预期维持在 31%分位，最近一个月以来市场对未来流动性环境保持乐观。 1 月第 2 周，期限价差持续回升至 43%分位，久期策略性价比中性偏低。信用溢价与上周基本持平（53%分位），内部分化继续，中低评级信用债估值中性偏便宜（风险溢价维持 69%分位），高评级信用债估值中性偏贵（风险溢价处于 37%分位）。 1 月第 2 周，债券市场的情绪中性偏乐观。利率债短期拥挤度维持在中性偏拥挤位置（63%分位）。可转债交易情绪持续降温，中证转债指数的短期交易拥挤度已从 12 月初的高位（83%分位）回落至中位数上方（58%分位），转债交易过热的状态进一步缓解。信用债的短期拥挤度与上周持平（45%分位）。 3. 商品：原油供需平衡改善较慢，油价回到前高 1 月第 2 周，全球第四波新冠疫情高峰仍在持续，但是部分国家开始过峰回落。美法 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 德三国周度新增确诊人数继续创下历史新高，但英国新增确诊人数回落较快，1 月 9 日-1月 15 日单周确诊人数从 124 万下降至 82 万。目前各国的致死率和重症率都维持在低位，医疗系统压力也未显著高于 Delta 爆发时。南非和英国是本轮 Omicron 疫情中最早爆发的国家，两个国家到达新增确诊人数高峰的时间都在一个月左右。 1 月第 2 周，布伦特油价上涨 5.77%，录得 86.47 美元/桶。近期 OPEC 和 EIA 相继发布月度报告，都判断今年