专注研发的扫地机器人新贵，产品端全球竞争力逐步展现

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 石头科技 688169.SH 专注研发的扫地机器人新贵，产品端全球竞争力逐步展现 核心观点 ⚫ 扫地机器人新贵，由 ODM 业务向自有品牌战略转型。公司创立于 2014年,以“米家”扫地机器人 ODM 业务起家，凭借研发优势驱动产品力持续提升，自 2017 年起迅速向自有品牌“石头”、“小瓦”战略转型，推动收入、利润快速增长，近三年 CAGR 分别达 59%、173%；2020 年自有品牌收入占比已提升至 91%，成为推动收入增长的主要动力。公司于内、外销市场共同发力，推测 2020 年公司海外终端市场收入占比已达 60%以上。 ⚫ 坚守技术优势，产品端全球竞争力逐步展现。技术驱动下扫地机器人全球市场规模快速提升，2020 年同比增长 33%至 34 亿美元。当前行业仍处于发展初期，2020 年美国、中国渗透率分别约 15%、5%；以中国市场为例，若渗透率于 2030 年达到 30%，测算未来十年销量 CAGR 将达 21%，公司所处赛道长、空间广。作为产品为王的品类，未来针对消费者需求痛点而持续迭代创新的移动导航定位、避障、清扫技术，或将成为驱动企业份额提升的关键。公司由 LDS SLAM 到 AI 双目避障，在以智能算法为核心的软硬件结合技术上持续创新，凭借技术优势积累的产品口碑，公司2020 年全球市占率达 9%，现已成为全球第三大扫地机器人供应商，产品端竞争力逐步展现。 ⚫ 内外销共同发力，未来放量可期。内销方面，公司产品定位高端、聚焦线上，当前市占率约 11%、行业第三，未来渗透率提升推动内销市场高增长，有望依托技术创新驱动产品力持续提升，市占率仍有较大提升空间。公司同时积极推动自有品牌出海，初期主要借力于第三方现有渠道销往海外,2019-2020 年以欧洲为代表的 EMEA 市场中公司市占率达 9%、14%，市场地位快速提升;未来海外自建渠道逐步完善，公司份额有望加快提升。 财务预测与投资建议 ⚫ 预测公司 2021-2023 年归母净利润分别为 17.85/23.61/30.84 亿元。公司依托以智能算法为核心的软硬件技术优势持续创新，产品端全球竞争力已逐步显现，未来内销、外销收入有望快速增长，且优秀的研发团队为未来品类拓展构建技术创新上的延展潜力。给予公司 DCF 目标估值 1712.31 元，首次给予“买入”评级。 风险提示 ⚫ 研发创新力度不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦的不确定性风险 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2021 年 06 月 29日） 1221 元 目标价格 1712.31 元 52 周最高价/最低价 1494.99/367.5 元 总股本/流通 A 股（万股） 6,667/4,488 A 股市值（百万元） 81,400 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2021 年 06 月 29 日 股价表现 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -15.74 -6.15 5.26 232.37 相对表现 -18.16 -5.7 2.95 213.06 沪深 300 2.42 -0.45 2.31 19.31 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 证券分析师 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 证券分析师 杨震 021-63325888*6090 yangzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520060002 证券分析师 刘荫泽 021-63325888*6094 liuyinze@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519110001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,205 4,530 6,351 8,617 11,414 同比增长(%) 37.8% 7.7% 40.2% 35.7% 32.5% 营业利润(百万元) 925 1,557 2,100 2,777 3,628 同比增长(%) 142.2% 68.3% 34.9% 32.3% 30.6% 归属母公司净利润(百万元) 783 1,369 1,785 2,361 3,084 同比增长(%) 154.5% 74.9% 30.3% 32.3% 30.6% 每股收益（元） 11.74 20.54 26.77 35.41 46.25 毛利率(%) 36.1% 51.3% 52.6% 53.0% 53.3% 净利率(%) 18.6% 30.2% 28.1% 27.4% 27.0% 净资产收益率(%) 71.7% 31.9% 22.5% 23.9% 24.9% 市盈率 108.9 62.2 47.7 36.1 27.6 市净率 57.4 12.0 9.7 7.8 6.2 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 石头科技首次报告 —— 专注研发的扫地机器人新贵，产品端全球竞争力逐步展现 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 石头科技：扫地机器人新贵，自有品牌快速崛起...................................... 5 1.1 由 ODM 业务向自有品牌战略转型，自有品牌业务占比迅速提升 ................................. 5 1.2 自有品牌高盈利、轻资产高周转，ROE 处于行业较高水平 .......................................... 8 1.3 股权结构较为分散，实控人持股 23.24% .................................................................... 11 2 坚守技术优势、专注中高端，产品侧全球竞争力逐步展现 .......................