大类资产配置月报：给组合加点金

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 我们曾从资产配臵角度详细分析过黄金的配臵价值，参见《资产配臵方法论系列之三：从资产配臵的角度看黄金》，发布于 2016 年 9 月 19 日。 大类资产研究 2018 年 4 月 1 日 大类资产配臵 大类资产配臵月报：给组合加点金 大类资产配臵建议 年初以来一些超预期的事件或者对于预期的修正在发酵，例如 2 月初全球股市巨幅震荡带来波动率的回归；全球货币环境边际退出宽松，美联储加息四次的概率提升，国内的融资环境也不宽松；国际政治事件，中美贸易摩擦浮出水面；年初以来全球主要国家 PMI 有所下行但仍在扩张区间，国内经济数据基本符合预期，然而去年年底以来一致预期的趋同也使得资产价格涨得过满。这些均反映在近期国内大类资产价格中，长债收益率下行，周期股调整，风险资产波动率提升。 短期扰动投资者风险偏好的因素仍多，不过不确定性或将逐渐降低。经济基本面上，对经济增长的预期重回悲观，对去杠杆、金融防风险，以及偏紧的融资环境对经济增长的担忧仍存，然而 3 月份 PMI 显示制造业整体稳健，增长韧性较强。资管新规靴子落地，从征求意见稿至今已经5 个月，对风险偏好冲击最大的时刻已经过去，不过未来在落实阶段的影响仍将继续发酵。在中美贸易摩擦方面，美国将发布对中国产品加税名单，相信中国的应对措施也将出台，局势将越来越明朗化。“两会”后人事、机构改革落定，对未来经济发展的思路和路径更加清晰，各项改革正在加速落实，例如调降增值税、开展创新企业 IPO 或 CDR、城乡居民养老保险纳入投资运营，未来还有望看到进一步的降税减费、划转国资充实社保、国有资本运营、建立第三支柱养老保险等等。 我们上调黄金的配臵比例，维持中期（6~12 个月）配臵建议不变：超配股票，包括 A 股和港股，标配商品、其他海外和房地产，低配债券。美联储 3 月加息落定，美元指数维持弱势，短期对黄金影响负面的因素消除。黄金与其他资产相关性较低，而从历史数据看在股票资产高波动时期，黄金和股票相关性显著下降，能够起到分散风险的作用。过去一年ETF 投资需求下滑仓位较低，研究显示配臵 2%-10%的黄金能够改善组合的风险收益特征1。我们上调了黄金的配臵比例，并相应降低其他商品，以平衡风险资产高波动。从股债估值的对比来看，股票估值降至 47%分位，1Y/10Y 国债升至 28%/36%分位，相对吸引力天平开始从债向股均衡移动（图表 38-39），短期债市来自基本面的压力减轻，但仍面临供给压力和金融监管，负面因素仍存。我们对各类资产的观点及配臵建议请参见图表 7。近期主要事件和风险：短期经济活动指标，年报和 1 季报业绩，金融监管政策，中美贸易政策，美国国债利率和国际油价等。 过去一个月市场回顾和资产配臵组合表现 3 月份债券上行，股市大小盘分化，风险资产波动率依然较高。比较 3月份全球大类资产的排序：债券>大宗商品>股票。全球股指下跌 2.4%，新兴市场跌幅略小于发达市场；债券上涨 1.5%，利率债好于信用债；商品中原油上涨 6.8%，铜下跌 3.1%，黄金录得 0.5%正回报；另类投资中的 TIPS、REITs 都有较好表现；美元指数依然较弱。国内资产回报率排序上，债券>股票>商品。国债长端利率显著回落，信用利差收窄；全 A 指数走平，风格分化，沪深 300 下跌 3.1%，创业板表现活跃，上涨 9.3%；南华商品指数大幅下跌 7.3%，大宗现货指数下跌 2.2%。 大类资产配臵组合过去 1 个月/12 个月表现如下（图表 8-10）：1）中金配臵组合-1.9%/9.2%，市场均衡组合-1.1%/6.6%；2）MRS 进取组合1.0%/-0.6%；3）RP 保守组合 0.7%/2.9%；4）BL 综合组合 0.0%/0.0%。关于模型请参见我们的大类资产配臵方法论系列报告。 个股 分析员 王慧，CFA SAC 执证编号：S0080514120001 hui.wang@cicc.com.cn 联系人 彭一夫 SAC 执证编号：S0080116110008 SFC CE Ref：BJU855 yifu.peng@cicc.com.cn 近期研究报告 •大类资产 | 大类资产配臵月报：短期波动加大；通胀预期升温 (2018.02.02)•大类资产 | 通胀与资产配臵系列之一：当油价触及 70 美元/桶 (2018.01.24)•大类资产 | 大类资产配臵月报：美国税改怎么影响中国股债暨 2017 年回顾 (2018.01.01)•大类资产 | 资产配臵方法论系列之十二：资产轮动模型的温故知新 (2017.12.18)•大类资产 | 大类资产配臵月报：债券利率上行对股票意味着什么？ (2017.12.01)•大类资产 | 资产配臵方法论系列之十一：再谈风险平价 (2017.11.13)中金公司研究部: 2018 年 4 月 1 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 本月图表：给组合加点金 ..................................................................................................................................................... 4 大类资产配臵建议及组合表现 ............................................................................................................................................. 5 资产、市场、行业价格表现 ................................................................................................................................................. 7 估值、盈利和内在回报率比较 ........................................................................................................................................... 10 投资者情绪、资产波动率和相关性 ................................................................................................................................... 15 主要宏观经济指标 ..........................................................................................................................................