宏观点评：11月资产配置报告

宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 11 月资产配置报告 证券研究报告 2021 年 11 月 26 日 作者 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090003 songxuetao@tfzq.com 林彦 联系人 linyan@tfzq.com 相关报告 1 《宏观报告：风险定价-未来交易逻辑会如何变化？-11 月第 4 周资产配置报告》 2021-11-23 2 《宏观报告：宏观-房地产何时见底 ？ —— 政 策 评 估 和 数 据 测 算 》 2021-11-23 3 《宏观报告：六问六答：年内新高 后，美元指数怎么走？》 2021-11-22 11 月-22 年 1 月大类资产配置建议： 权益：维持权益【标配】；维持上证 50 和沪深 300 至【标配或高配】、中证 500【标配】；维持金融【高配】，维持成长、周期和消费【标配】。宽基指数投资价值与上月基本保持一致。板块中，周期股回调较多，其他板块投资价值变化不大 债券：维持利率债【标配】，上调高评级信用债至【标配或高配】，维持转债【标配】 商品：维持【低配】贵金属、工业品、农产品 做多人民币汇率：维持【标配】 风险提示：疫情再爆发；经济增速下滑超预期；货币政策超预期收紧 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 一、10 月市场回顾 图 1：10 月各类资产收益率（%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 图 2：10 月 A 股行业收益率（%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 权益市场：10 月 Wind 全 A 指数窄幅震荡，中盘股（中证 500）与大盘蓝筹（上证50 和沪深 300）之间的走势进一步收敛。板块上，成长继 9 月调整之后，10 月快速反弹基本收复了前期跌幅；金融、消费板块修复暂停；周期板块受大宗商品价格调整带动表现较弱。 债券市场：10 月利率债震荡偏弱；信用债震荡偏强，中证转债指数窄幅震荡基本收平。 商品市场：10 月大宗商品分化严重，其中能化品工业品分别下跌 9.53%和 8.43%；农产品上涨 6.40%。美债实际利率回落，黄金价格企稳回升。 外汇市场：10 月美元指数窄幅震荡。人民币对美元汇率走强，对一篮子货币有贬有升。 二、11 月宏观环境与政策状态 宏观环境：9 月底以来，房地产的短期政策底陆续出现。但是截至目前，房企融资环境的改善尚不明显。受预售资金监管限制，房企资金周转效率降低，拿地/开工意愿疲弱，成交土地溢价率持续处于冰点，新开工继续负增长，房地产投资增速维持加速下滑的状-12-10-8-6-4-202468-20-15-10-5051015汽车电力设备及新能源国防军工银行农林牧渔综合金融消费者服务食品饮料电子通信基础化工机械传媒商贸零售综合有色金属纺织服装家电计算机交通运输非银行金融轻工制造建材建筑医药电力及公用事业石油石化房地产钢铁煤炭 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 态。在地产的拖累下，10 月官方制造业 PMI49.2，在荣枯线下继续下行，经济压力加大。订单类指数全部处于荣枯线以下，除新出口订单指数外，其它订单类指数继续回落，制造业需求不足对企业盈利的制约明显。能源和原材料价格快速上涨，对工业国的利润和消费的抑制较大，经济仍在衰退象限内。随着近期能源价格的调整，PPI 有望筑顶回落。10 月 CPI 同比录得 1.5%，开始温和回升。 政策状态：目前流动性环境仍维持在【较宽松】的区间内。央行在三季度货币政策执行报告中强调“增强信贷总量增长的稳定性”。央行推出碳减排支持工具、设立 2000 亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，都预示着后续政策将开始由“宽货币”转向“宽信用”。信用环境有所改善，地产政策短期纠偏和年底财政支出进度加快，将会带来社融增速四季度回升。 三、11 月-明年 1 月大类资产配置建议 图 3：11 月-明年 1 月大类资产配置建议 大类资产 空仓/做空 低配 标配 高配 超配 相较上月 股票 -3% 债券 7% 商品 5% 股票大类 空仓 低配 标配 高配 超配 周期 -6% 消费 -1% 成长 -1% 金融 -2% 上证 50 1% 沪深 300 0% 中证 500 2% 债券大类 空仓 低配 标配 高配 超配 利率 7% 信用 7% 转债 1% 拉久期 加杠杆 信用下沉 商品大类 空仓 低配 标配 高配 超配 农产品 4% 工业品 6% 汇率 空仓 低配 标配 高配 超配 人民币 -7% 资料来源：天风证券研究所 （1）权益：维持权益【标配】；维持上证 50 和沪深 300【标配或高配】、中证 500【标配】；维持金融【高配】，维持成长、周期、消费【标配】。宽基指数的投资价值与上月基本一致。周期股的投资价值回调较多，其他板块变化较小 11 月 Wind 全 A 胜率小幅回落到中性下方，连续两个月小幅回落。中证 500 的胜率小幅回升，但是仍处在中位数下方。上证 50 和沪深 300 胜率继续回升，目前处在中性偏高的位置。信用企稳回升的预期支撑了大盘股的胜率回升。 宏观报告 | 宏观点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 行业风格中，周期和金融的胜率有所下降，其中周期回落速度较快，消费和成长胜率小幅回升。成长和周期的胜率处在中性偏低位置，消费胜率略低于中性，金融胜率略高于中性。 金融股受经济回落加快和流动性宽松放缓的影响，胜率小幅回落至中性附近。 消费股在衰退中整体胜率不高，但受信用扩张预期的支撑，胜率回升到略低于中性。 成长股对信用回升和流动性宽松减慢的反应更敏感，受基本面的影响最钝化，利空和利多因素形成对冲，胜率变化较小。 周期股和金融股类似，对总需求回落和流动性宽松放缓更加敏感。在行业杠杆的约束下，周期股对信用扩张的反应相对钝化，目前胜率最低。 赔率方面，Wind 全 A 的估值【中性偏便宜】，上证 50 和沪深 300 的估值【中性偏便宜】，中证 500 的风险溢价较上期继续上升，处在【很便宜】的区间内。金融估值【很便宜】，成长估值【较便宜】，周期估值【较便宜】，消费估值【中性】。 配置策略：维持权益【标配】；维持上证 50 和沪深 300 至【标配或高配】、中证 500【标配】；维持金融【高配】，维持成长、周期和消费【标配】。宽基指数的投资价值与上月基本保持一致。周期股的投资价值回调较多，其他板块变化较小。 （2）债券：维持利率债【标配】，上调高评级信用债至【标配或高配】，维持转债【标配】 11 月利率债的