集成灶行业的新基因

公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 火星人（300894） 证券研究报告 2021 年 01 月 04 日 行业 家用电器/白色家电 发行价格 14.07 元 合理估值区间 34.1-39.8 元 发行数据 总股本（万股） 40,500 发行数量(万股) 4,050 网下发行(万股) 2,471 网上发行(万股) 1,580 保荐机构 中信建投证券股份有限公司 发行日期 2020/12/22 发行方式 网上发行,网下配售 作者 蔡雯娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516100008 caiwenjuan@tfzq.com 股东信息 黄卫斌 36.52% 海宁大宏投资合伙企业(有限合伙) 13.33% 海宁大有投资合伙企业(有限合伙) 13.33% 朱正耀 9.19% 宁波梅山保税港区红杉智盛股权投资合伙企业(有限合伙) 7.41% 海宁融朴股权投资合伙企业(有限合伙) 4.86% 董其良 3.69% 杭州金投智汇创业投资合伙企业(有限合伙) 1.67% 中国石油化工集团公司企业年金计划-中国工商银行股份有限公司 0.01% 中国建设银行股份有限公司企业年金计划-中国工商银行股份有限公司 0.01% 集成灶行业的新基因 公司系集成灶行业领军品牌 公司于 2010 年成立于浙江省海宁市，专业从事新型厨电产品的研发、设计、生产与销售，主营业务收入主要来源于集成灶、集成水槽及集成洗碗机，合计占比达 90%以上。相对于其他三家上市公司，公司成立时间较晚，在短短 10 年内实现快速增长，如今线上市占率达到行业第 1，线下市占率位列行业前 3。 集成灶市场高速发展，但渗透率仍然处于低位，未来增长空间明朗。 根据中怡康的测算，2016-2019 年我国集成灶市场零售额规模年复合增速达 38%。近年来虽然随着市场规模的不断扩大以及地产因素的影响增速有所放缓，但从市场渗透率来看，集成灶产品在烟灶市场中的渗透率仍处于较低水平，未来增长空间仍然比较明朗。 收入规模排行行业第二，增速遥遥领先 近年主营业务收入快速增长的原因一方面是集成灶市场的扩大，另一方面，公司结合线下积极参与线上电商业务，与天猫、京东、苏宁易购等国内主流电商开展合作，再利用互联网流量为线下销售引流，实现线上带动线下业务的正循环。 销售模式的优化为毛利率带来有利支撑 公司毛利率仅次于浙江美大，在行业内处于较高的位置。一方面，公司通过对产品不断优化，使得集成灶的平均售价逐年提升；另一方面，随着产量增加，生产的规模效应凸显以及成本控制下，集成灶的单位平均成本增幅低于平均售价增幅，与此同时，集成水槽、集成洗碗机等产品的单位平均成本增幅与平均售价增幅基本同步。 公司充分发挥电商平台与经销门店、直营门店的协同作用，推行线上+线下“双轮驱动”的发展战略。 公司所推出的线上销量专项返利政策取得了良好的市场效应和经济效益。一方面，公司通过线上销量专项返利政策激励经销商及引导客户通过电商平台下单，提高线上销量排名，吸引更多关注者购买。公司 2019 年线上销售收入 6 亿元，高于集成灶行业内的其他企业。 我们预计公司 20-22 年公司归母净利润增速分别为 20.3%、57.3%、23.3%，归母净利率分别为 27.8%、50.3%、25.5%。考虑到公司渠道端的优势及营销上所做的努力，同时基于行业可比公司的 PS，我们预计公司合理 PS 区间为 5.5-6.4，对应 2021 年 138-161 亿元市值，对应合理价格区间为34.1-39.8 元/股。 风险提示：市场竞争加剧的风险;经销网络管理风险;电商销售渠道风险;品牌宣传和市场推广不及预期的风险;原材料价格波动的风险;技术升级迭代的风险;产品质量和安全控制风险。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 955.64 1,326.16 1,595.78 2,509.37 3,093.18 增长率(%) 36.48 38.77 20.33 57.25 23.27 EBITDA(百万元) 183.06 359.36 371.08 559.97 698.04 净利润(百万元) 92.35 239.73 306.40 460.58 578.15 增长率(%) (43.39) 159.60 27.81 50.32 25.53 EPS(元/股) 0.23 0.59 0.76 1.14 1.43 市盈率(P/E) 214.89 82.78 64.77 43.09 34.33 市净率(P/B) 48.67 34.11 21.37 14.28 10.09 市销率(P/S) 20.77 14.96 12.44 7.91 6.42 EV/EBITDA 0.00 0.00 51.61 33.07 25.71 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司系集成灶行业领军品牌 ....................................................................................................... 4 公司实际控制人为黄卫斌先生 ............................................................................................................ 5 2. 公司亮点： ..................................................................................................................................... 7 2.1. 收入端：集成灶行业龙二，增速遥遥领先。 ....................................................................... 7 2.2. 毛利率：销售模式的优化为毛利率带来有利支撑 .............................................................. 9 2.3. 大力投入销售费用，公司影响力有望进一步扩大 ............................................................ 10 2.4. 渠道：线上线下“双轮驱动”销售战略，构建专业化营销体系 ................................ 12 2.5. 坚持研发投入，为品类延展奠基 ............................................................................................ 14 2.6. 产品：以产品升级为中心，依托核心技术放眼未来 ..