2021年中期资本市场展望：盛夏的果实

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《“股”舞人心——2021 年中国股市展望》2020.11.27 《牛市扩散——2020 年中期 A 股投资策略》2020.07.05 [Table_AuthorInfo] 分析师:荀玉根 Tel:(021)23219658 Email:xyg6052@htsec.com 证书:S0850511040006 分析师:李影 Tel:(021)23154117 Email:ly11082@htsec.com 证书:S0850517090005 分析师:郑子勋 Tel:(021)23219733 Email:zzx12149@htsec.com 证书:S0850520080001 联系人:吴信坤 Tel:021-23154147 Email:wxk12750@htsec.com 联系人:杨锦 Tel:(021)23154504 Email: yj13712@htsec.com 联系人:余培仪 Tel: (021)23219400 Email: ypy13768@htsec.com 盛夏的果实——2021 年中期资本市场展望 [Table_Summary] 投资要点：  核心结论：①通胀压力下半年有望缓解，剔除基数效应后投资时钟仍处在过热期，19 年 1 月开启的股牛继续。②历史牛市中指数高点略提前于盈利高点，本轮 ROE 高点或在 21Q4-22Q1，指数年内有望创新高。③结构上守正出奇，以茅指数为代表的龙头优质公司仍是较好配臵，盈利增长较快、顺应政策方向的智能制造更有弹性。  投资时钟实景：过热阶段。今年以来我国资本市场对通胀的担忧开始升温，表观经济数据和资产表现似乎也显示我国经济已经转向了滞胀。然而剔除基数效应后我们改进版的投资时钟模型显示今年仍处在过热期。那么我国经济过热期将持续到何时？借鉴 09-11 年，我们认为今年下半年宏观环境依旧处在过热期。09-11 年时全球各经济体从危机中的复苏强劲且时滞较短，我国经济从 09 年初复苏后至 10 年底便开始走弱，而海外经济在 09 年末复苏后11 年初也开始走弱，全球经济快速复苏背景下商品价格一路走高，推动着我国 PPI 快速上行。而这一次海外经济复苏明显滞后于我国，且复苏的节奏较慢，所以未来我们要面临的通胀可能更为温和。从 19 年初开始我们就提出 A股将进入 3 年牛市，19 年 1 月 4 日上证综指 2440 点是牛市的起点。从投资时钟的角度看，2019 年处在衰退后期，2020 年处在复苏期，2021 年是过热期，2 月 18 日之后的调整我们定性为牛市中的回撤，牛市格局不变。  本轮牛市进程：盈利驱动。牛市起于流动性宽松，但流动性由松到紧时牛市会延续一段时间。借鉴历史经验，牛市高点跟企业盈利高点相关性更强，指数高点略提前于近两年单季度净利润年化同比增速和 ROE 的高点。目前市场担忧通胀可能会导致企业盈利下滑，从而使得本轮盈利高点提前，但我们发现通胀前期盈利继续扩张，后期才会收缩。今年还处于通胀前期，而且本轮全球经济是分批复苏的，基本面驱动的第二波涨价还需要时间，加之随着低基数效应的消失以及“双碳政策”的扰动趋弱，下半年 A 股面临的通胀压力不大。参考历史，本轮 A 股盈利回升周期在时间和空间上都没走完。除了盈利指标，从 PE/PB、股债收益比和风险溢价率等高频指标看，假设牛市顶点市场情绪为 100 度，当前市场大概在 60-65 度。展望未来，受益于 ROE上行、利率下行和居民资产配臵转向，A 股估值中枢正在抬升中。此外，参考历史年度振幅，今年指数再创新高概率偏大。  中期投资策略：守正出奇。2016 年至今 A 股个股及基金净值表现分化加剧，与 1990 年代美股相似。目前 A 股龙头成交额溢价、基金规模集中度均远低于美股，未来注册制稳步推进，机构化和国际化加速将持续推动 A 股个股和基金表现的两极分化。市值结构方面，经济转型期龙头业绩更优+机构化加速带来龙头估值溢价导致 2017 年以来超大市值持续占优。展望 21 年下半年，我们认为守正出奇方能致胜。守正：以茅指数为代表的龙头优质公司仍然值得配臵。出奇：中大盘的智能制造是获取超额收益的关键。我们看好智能制造有三大逻辑：第一，智能制造领域基本面更强；第二，政策支持智能制造快速崛起；第三，智能制造基金持仓热度不高。智能制造可从三个方向挖掘投资机会：①信息技术的应用、②新能源技术的应用、③传统制造技术改进与升级，相关推荐标的详见正文。  风险提示：通胀继续大幅上行，投资时钟提前进入滞胀期。 [Table_MainInfo] 策略研究 证券研究报告 策略半年报 2021 年 06 月 18 日 策略研究 策略半年报 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 投资时钟实景：过热阶段 .................................................................................. 6 2. 本轮牛市进程：盈利驱动 ................................................................................ 11 3. 中期投资策略：守正出奇 ................................................................................ 16 mNsRtNvMpOmMrOpMsNmQrQ9P9R6MoMmMpNrQeRoOtNfQqRxO9PrRpPwMtOyQvPrQtR 策略研究 策略半年报 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 从表观数据看我国今年二季度进入滞胀期 .............................................................. 6 图 2 今年以来商品领涨................................................................................................... 6 图 3 模型改进后我国大类资产轮动更加明显 .................................................................. 7 图 4 2018 年以来的经济和资产轮动周期 ........................................................................ 8 图 5 09-11 年全球复苏节奏很快