固定收益专题：城投评级调整，2020年有哪些城投信用资质有所上调？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2020 年有哪些城投信用资质有所上调？ 证券研究报告 2020 年 12 月 27 日 作者 孙彬彬 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 谭逸鸣 联系人 tanyiming@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：如何看待再融资债券偿还 存 量 债 务 ？ - 地 方 债 点 评 》 2020-12-25 2 《固定收益：如何看待宏观复苏与春季躁动？-天风总量团队联席解读》 2020-12-24 3 《固定收益：春秋淹城，齐梁故地——百城中国之常州城投怎么看？-百城中 国专题》 2020-12-23 城投评级调整 站在 2020 年底这一时点，我们对今年以来信用资质有所上调的城投平台进行梳理，其呈现何种特征？并由此进一步展望 2021，有哪些可能触发资质提升的因素值得我们关注？ 2020 年以来，随着再融资环境的宽松以及各地平台整合的进一步推进（包括清理小平台整合装入核心主平台），均有助于城投平台的外部评级提升，对应可以看到截止 2020.12.25 共有 162 家城投平台评级有所提升（剔除了被多家评级公司共同调整），仅评级展望有所提升的平台则有两家。 通过对 2020 年 162 个评级上调主体的调整原因进行梳理分析：可以发现，区域经济财政实力的稳步增长（这其中便涉及支柱产业的稳步发展以及新兴产业的入驻）、地方政府支持力度较大（财政注资、资产注入深化整合转型）、债务结构的有序调整以及融资成本的有效降低使其短期偿债压力降低、以及拥有区域内核心优质土地资产等方面因素均是使其上调评级的重要推动力。 总体而言，2020 年年城投外部评级由 AA 提升至 AA+多集中在两类区域：（1）综合实力较强省市的区县主平台（比如说江浙区县，新昌、嵊州、徐州经开区的主平台等，多一般预算收入接近或超过 50 亿）以及债务水平中游省份经济发展实力相对较弱地级市的核心主平台（多在 2000-3000 亿经济体量），这一定程度上也体现了在过去几年中平台的整合转型不断深化，对区域内小平台进行清理分类划转到主平台下，区域资源的集中使其信用资质得到提升进而外评相应调高，未来这一趋势或仍将继续（平台整合仍在从形和实两个层面逐步深化，可以积极关注年内山东、陕西、江西等地出台的措辞详细的平台整合文件）。而 AA+提升到 AAA 多集中在经济实力较强或是全国中游水平省会或是省内较强地市的主平台（多在 5000 亿经济体量以上，当然也有像上饶投控这样整合囊括区域内平台的 AAA 大集团）。 当然，外评的调升并不绝对意味着市场认可度的提升（即并不对应估值以及隐含评级的锚定调整，并且还涉及不同评级公司给与评级提升的市场认可度差异），并且平台发生趋势性变好亦可能发生在评级调升之前（对应有隐含评级调升）。故而我们进一步观察年内中债隐含评级调升的平台，可以发现：仅 3 家平台年内同时外部评级得到提升（这三家均涉及重大资产重整，区域重要性提升明显，对此资本市场反应迅速），其余多是以往年份外部评级就以及提升或是外评还暂时未调升。 因此，展望 2021 年，或存在趋势性改善的平台一方面其所属区域在过去的发展中产业塑造稳健增长，另一方面涉及地方政府资本金注入以及重大资产划入的平台资质将得到提升并且会快速反应到资本市场。 风险提示：宏观经济、地方政府债务压力、疫情超预期发展、城投信用风险事件集中出现 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2020 年有哪些城投信用资质有所上调？ ................................................................................. 4 1.1. 2020 年内城投主体外部评级哪些有提升？ ........................................................................... 4 1.2. 2020 年内哪些城投隐含评级有所提升？ ................................................................................ 8 1.3. 未来哪类平台存在趋势性改善需重点关注？ ..................................................................... 16 1.4. 小结 .................................................................................................................................................... 16 2. 信用评级调整回顾 ...................................................................................................................... 18 3. 一级市场：发行量较上周大幅下降，发行利率整体下行 ................................................... 18 3.1. 发行规模 .......................................................................................................................................... 18 3.2. 发行利率 .......................................................................................................................................... 19 4. 二级市场：成交量小幅下降，收益率整体下行 .................................................................... 20 4.1. 银行间市场 ...................................................................................................................................... 20 4.2. 交易所市场 ........................................................................................................