商业贸易行业：从恒安国际管窥3.6亿女性千亿经期市场的变迁与未来

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商业贸易 证券研究报告 2020 年 12 月 02 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 范张翔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《商业贸易-行业点评:教育部 3 日连刊 2 文，整体口径向好，支持规范民办校+地方具体落地或定调后续政策方向》 2020-11-14 2 《商业贸易-行业点评:复苏预期+疫苗预期+低基数，助推可选消费发力》 2020-11-12 3 《商业贸易-行业专题研究:贝泰妮：卡位敏感肌护理风口，强背书、高线上、 稳线下》 2020-11-02 行业走势图 从恒安国际管窥 3.6 亿女性千亿经期市场的变迁与未来 女性卫生用品市场有多大？我国人口基数大，按联合国数据，19 年 15-49岁适龄女性人口 3.6 亿，是世界上最大的女性生理用品市场。根据欧睿国际数据，19 年我国女性卫生用品行业规模 918 亿元，占全球市场规模的 42%。预计 20 至 24 年市场保持低个位数增长，CAGR 为 4.4%，主要由单价提升驱动。 卫生巾有多贵? 按日用短款卫生巾作为统计口径，高端的护舒宝液体卫生巾价位在 2.5 元/片附近，重庆百亚的自由点隐性系列 3.2 元/片；低端的 555卫生巾 0.49 元/片，散装卫生巾甚至可以达到 0.22 元/片。按 20 年 968 亿的市场规模和 3.6 亿的消费人数来计算，人均年花费 269 元，而 19 年全国住户收支调查显示，约 40%的家庭户即 6.1 亿人口的月人均收入 1000 元左右。 卫生巾发展历史如何？国内卫生巾生产始于 1980 年代初期，目前已步入成熟阶段，行业渗透率 100%。具体划分为以下四阶段： ① 行业培育期 1980-1993 年，国内渗透率达到 5%后消费量迅速增加。随着城镇居民收入增加，卫生巾渗透率从 85 年的 2%爬坡到 93 年的 22%。以恒安为首的内资企业抓住先发优势，1991 年安乐卫生巾市占率 40%。 ② 行业成长期 1994-2000 年，产品升级设备迭代&外资占领高端市场。具体表现为产品由直条型转向护翼型、国产设备大力引进借鉴外资工艺，1998 年恒安市占率滑落到 18%，1999 年行业年消费量近 300 亿片。 ③ 行业成熟期 I2000-2012 年，竞争加剧&产品细分高档化&强者恒强。市场进入成熟期后平均利润率下降，提高品质、技术创新、降低成本成为竞争焦点。99-02 年恒安受外资和国内中小厂商双面夹击一度陷入困境，后来大力进行产品升级渠道拓展组织变革，2008 年市占率为 11.2%。 ④ 行业成熟期 II2013 年至今，新零售渠道崛起&老品类玩出新花样。卫生巾渗透率 2017 年达到 100%，期间行业优胜劣汰整合趋势明显，头部公司品类迭代速度明显加快。2019 年女性卫生用品公司排名方面，前五名中外资企业占据三席，恒安位居第二，市占率为 10.7%。 行业趋势如何？品牌力塑造生命力，多维度创新--渠道（电商微商、社区团购、红人带货等）、原材料（有机、天然、健康，液体卫生巾等）、结构/品类（YY 芯体、口袋便携装、安睡裤等），文化营销（与消费者建立情感链接）。 投资建议：重点推荐 ODM 代工龙头豪悦护理、自主品牌走向全国百亚股份（商社&轻工组联合覆盖），建议关注稳健高分红标的恒安国际。豪悦护理技术研发工艺领先，供应链能力突出，推出女性安睡裤倒逼行业进步，上市后产能大幅扩张，海外拓展空间可观。百亚股份在川渝地区根基稳固，近年来大力进行产品升级营销创新，员工激励充分，产品力打出品牌力，全国成长可期。 风险提示：人口老龄化适龄女性数量减少，行业竞争加剧，原材料价格大幅 波动 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-12-01 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 605009.SH 豪悦护理 181.57 买入 2.96 6.10 6.39 8.16 61.34 29.77 28.41 22.25 003006.SZ 百亚股份 20.60 买入 0.30 0.43 0.56 0.72 68.67 47.91 36.79 28.61 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -8%0%8%16%24%32%40%48%2019-122020-042020-08商业贸易沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 恒安国际：持续创新&优质产品，与国民经济共成长 .......................................................... 4 1.1. 女性卫生巾起家，多维延伸打造生活用品龙头企业 ......................................................... 4 1.2. 高分红稳健标的，持续回购增持发展信心十足 .................................................................. 5 1.3. 股价复盘 ............................................................................................................................................ 7 2. 四十载曲折发展，一路向上一路创新，见证女性意识觉醒之路......................................... 9 2.1. 第一阶段：1980-1993 年行业培育期，渗透率达到 5%后消费量迅速增加 .............. 9 2.2. 第二阶段：1994-2000 年行业成长期，产品升级设备迭代&外资占领高端市场 . 10 2.3. 第三阶段：2000-2012 年行业成熟期 I，竞争加剧&产品细分高档化&强者恒强 11 2.4. 第四阶段：2013 年至今行业成熟期 II，新零售渠道崛起&老品类玩出新花样 ..... 13 3. 3.6 亿女性的千亿经期市场走向何方 ....................................................................................... 16 3.1. 刚需抗周期性强，品类迭代&产品升级仍有空间 ............................................................. 16 3.2.