电子制造行业专题研究：未来三年谁会胜出？

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 电子制造 证券研究报告 2020 年 11 月 27 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 俞文静 联系人 yuwenjing@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《电子制造-行业深度研究:钽电容深度：军用持续高景气，民品缺货涨价、加速进口替代》 2020-07-21 2 《电子制造-行业点评:龙头苹果示范效应下，Arm 有望来 PC+服务器新一轮成长机会》 2020-06-23 3 《电子制造-行业点评:抓住 4 月投资窗 口 期 ， 看 好 电 子 长 期 发 展 》 2020-03-30 行业走势图 未来三年谁会胜出？ 终端硬件以及各个机型销量预判：1）苹果：手机经历过 2G 到 5G 的通讯迭代周期，20 年苹果开启 5G+ID 创新大周期，存量用户换机+华为禁令等多因素影响下我们中性预判 21 年销量有望超过 2.3 亿部；2)安卓：判断 21 年三星、小米、有望出货 3.1、2.2 亿台；3) 可穿戴：AirPods 21 年预期出货1.2 亿，iWatch21 年出货 4000 万。4) 华为：禁令下，华为意在发力笔电+可穿戴。 上中下游都有机会。苹果供应链中游国产化程度高，未来三年关注从中游模组到下游次组装及组装渗透，同时考虑到全球供应链安全，在海外设厂管理能力突出的需要重视，过去两年已经看到立讯精密、歌尔股份、比亚迪电子享受下游成品组装带来的高成长。安卓供应链未来三年随品牌客户变化中游厂商份额集中依旧有投资机会、上游材料、芯片自主可控不断渗透，整机组装预计将向龙头集中。过去两年能够看到闻泰科技向半导体延伸，也能看到上游卓胜微的快速渗透，更能看到品牌带来的模组厂商切换。 中台的替代之路，模组向 FATP 演绎。我们判断台湾 EMS 市场会逐渐被大陆厂商蚕食，由于 1) 00 年开始台湾电子产业遭遇瓶颈，体现为自主品牌衰弱、上游核心技术依然落后、依然以组装厂和晶圆代工厂商为主导; 2)投资Capex 较为谨慎, 货币资金存量较高; 3) 激励制度缺乏，人才流失; 4) 大陆技术追赶；5) 管理层年纪大，缺少经营发展动力; 6) 台湾撤出大陆转产东南亚等地，大陆企业加速全球化布局；7) 中美贸易下伟创力等撤出国内厂商 EMS 市场，大陆厂商从国内终端开始承接渗透 EMS。 苹果产业链大陆厂商之间谁会胜出？从估值、业绩体量、经营质量、发展路径进行对比，业绩弹性（23 年空间/19 年营收）从高到底分别为比亚迪电子 3.56、领益智造 2.93、立讯精密 2.88、歌尔股份 2.73、信维通信 2.53、蓝思科技 1.98、鹏鼎控股 1.5。因此，展望至 2023 年，我们首选领益智造、比亚迪电子、立讯精密。 结合估值水平和成长性明年优选：领益智造。根据苹果产业链从中游模组/零组件到下游次组装/FATP 渗透的逻辑，立讯、比亚迪电子成长逻辑已经在股价上得到反应。展望未来，结合估值水平以及未来三年空间，我们看好领益智造 21 年表现，公司作为大客户“一站式”精密智造解决方案提供商，是北美大客户模切、冲压、CNC 战略供应商，19 年收购赛尔康，从零组件进军次组装/组装，补全 SMT 及 FATP 技术，具备全球生产管理水平，预计将借助下游成品巩固加强精密零组件盈利能力。 投资建议：对于未来三年消费电子的成长，我们预计苹果产业链的公司将大举向下游成品组装渗透，三类公司将胜出，有成品 NPI 开发能力，有海外优秀管理能力，能够通过上游组件持续盈利的。安卓产业链仍然有中游模组份额提升成长逻辑，短期关注华为份额切换带来的增长。向上游材料、半导体、设备等挖掘高附加值是长逻辑，同时伴随行业属性从消费向 5G 应用、IOT、新能源汽车、智能医疗横向扩张。产业链重点推荐领益智造、闻泰科技、比亚迪电子、立讯精密、工业富联、歌尔股份等。 风险提示：5G 进展不及预期、5G 换机节奏缓慢、疫情影响加剧 -9%1%11%21%31%41%51%61%2019-112020-032020-07电子制造沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1.对于重要终端整机的销量判断 ..................................................................................................... 5 2.未来三年我们应该关注什么？ ..................................................................................................... 7 2.1.苹果未来三年关注中游模组到下游组装的渗透 ..................................................................... 7 2.1.1.“模组→次组装/组装”逻辑在股价上反应：立讯、比亚迪电子 ..................... 10 2.1.2.苹果产业链加速海外扩张，海外管理能力重要性突出 ......................................... 12 2.2.安卓未来三年看中下游份额集中+上游国产化 .................................................................... 14 2.2.1.闻泰科技模式：从 ODM 往上游半导体 IDM 延申 .................................................. 16 2.2.2.卓胜微模式：产品线不断扩张，持续受益国产替代 ............................................. 17 2.2.3.同质化产品需要客户带来成长 ....................................................................................... 18 2.3.苹果安卓均衡发展是大趋势 ........................................................................................................ 19 3.哪些公司会胜出？ ........................................................................................................................ 21 3.1.向 FATP 演绎扩大收入利润，台湾成