金融行业中金看海外·公司：Adyen，“高举高打”的全球聚合支付平台

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 10 月 16 日 中金看海外·公司 Adyen：“高举高打”的全球聚合支付平台 观点聚焦 借鉴意义 Adyen 成立于 2006 年，目前已在 20 多个国家和地区设立了办公室，服务全球近4,000 家企业。Adyen 致力于最小化商家收款的复杂性，在支付链条中扮演网关和收单商的角色，前端聚合全球范围内的 250 多种支付方式、后端对接全球各类清算组织和发卡行，并提供风险管理等功能，帮助商家搭建高效的全球交易网络，从商家的每笔销售额中抽取交易费作为收入。 对标公司：大型科技集团、腾讯、移卡、拉卡拉、汇付天下等 发现 以高端市场为切入口，满足复杂收款需求。全球大部分国家和地区均拥有各自独有的支付系统，大型跨国企业为了促进当地消费者完成交易，需要耗费大量资金和时间对接种类繁杂的支付方式。相较大多新兴支付服务商以中小商家为初期目标市场，Adyen 自创立起就以服务大型商户为目标，通过自主研发的一体化全球聚合支付平台，将业务覆盖到五大洲并支持 150 多种货币交易，能够帮助商家简化支付处理的复杂性、提升全球化运营的效率。当前公司营业收入的 96%为基于交易量的支付服务收入，而大型商家又贡献其 96%的交易量。 打造本地化销售团队，不断提升服务体验。Adyen 设立了遍布全球的销售网络，为大型商家配置 1 对 1 的销售专员，提供全方位的售前咨询和售后服务，获得较高的商家留存——2019 年新增交易量的 80%由存量客户所贡献、客户流失率常年保持在 1%以下，以及较高的营销回报——2019 年单位营销投入带来 155 倍的新增交易量（TPV）、显著领先于同业。为拓展市场空间及提升 take rate，Adyen已开始尝试“自上而下”切入中型市场，主要通过 24/7 的在线客服以及通过平台型企业间接触达其平台上的卖家（sub-seller）。 业务聚焦于支付本身，崇尚技术自主研发。Adyen 围绕支付流程打造了一整套深度服务的解决方案，形成了自身独特的竞争力——包括一体化商务平台（Unified Commerce）、销售额提升系统（Revenue Accelerate）、风险控制系统（Revenue Protect）、消费者洞察功能（Customer Insights）等。Adyen 技术优势领先且所有功能均为自主开发，以确保底层代码库的统一，有助于进行更快速的功能迭代、及时响应商家不断变化的需求，并通过在全球范围内设置的八个数据中心，力求减少处理延迟、保证支付平台稳定运行。 财务与估值 2019 年 Adyen 平台交易量高达 2,396 亿欧元（15-19 年 CAGR 65%），净营业收入达 4.97 亿欧元（14-19 年 CAGR 80%），Adjusted EBITDA 为 2.79 亿欧元（14-19 年 CAGR 109%），净利润为 2.04 亿欧元（14-19 年 CAGR 108%）。公司于 2018 年 6月上市以来股价增长近 7 倍，当前市值约 500 亿欧元，估值对应 2019 年 245x PE。 风险 宏观经济波动、大型商家自建支付体系、其他聚合支付平台的竞争。 姚泽宇 分析员 SAC 执证编号：S0080518090001 SFC CE Ref：BIJ003 zeyu.yao@cicc.com.cn 蒲寒 分析员 SAC 执证编号：S0080517100003 SFC CE Ref：BNR210 han.pu@cicc.com.cn 樊优 联系人 SAC 执证编号：S0080120080042 you.fan@cicc.com.cn 王瑶平 分析员 SAC 执证编号：S0080517120002 SFC CE Ref：ALE841 victor.wang@cicc.com.cn 相关研究报告 • 金融 | 中金看海外·公司 : Square：支付赛道的后起之秀 (2020.08.25) • 金融 | 中金看海外·公司 : 贝莱德：三十年跃居第一的全球资管巨头 (2020.08.11) • 金融 | 中金看海外·公司 : Capital One：错位竞争、数据驱动的信用卡行业巨擘 (2020.07.30) • 金融 | 中金看海外·公司 : 嘉信理财：全球领先的一站式零售财富管理平台 (2020.07.28) • 金融 | 中金看海外·公司 : PayPal：从支付“button”成长为全球科技平台 (2020.06.30) • 金融 | 中金看海外·公司 : 维萨 VISA：如何看待全球金融业市值增长的皇冠 (2019.12.17) 中金公司研究部：2020 年 10 月 16 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 Adyen：“高举高打”的全球聚合支付平台 ......................................................................................................................... 4 发展历程：建立面向大型商家的全球聚合支付平台，与商家深度合作实现协同发展.............................................. 5 产品服务：聚焦核心业务，通过支付服务帮助商家提升运营效率 ............................................................................. 7 商业模式：基于网关和收单服务抽取交易费，提供硬件终端设备和其他服务 ....................................................... 12 财务表现：业务规模高速增长，规模效应下盈利能力稳步提升 ............................................................................... 14 聚合全球支付，“自上而下”切入 To B 市场 ..................................................................................................................... 20 以聚合支付撬动高端市场，解决大型商家支付痛点 ................................................................................................... 20 建立营销团队，加深与大型商家的伙伴关系 ............................................................................................................... 20 拓展服务范围，“自上而下