家电及相关行业消费电器：耐力跑赛道，看全球化、品类扩张

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 10 月 12 日 主题研究 消费电器：耐力跑赛道，看全球化、品类扩张 观点聚焦 投资建议 中国家电产业成长路径别开生面，全球化、品类扩张是两大趋势。2019 年全球消费电器市场，中国占据 1/4 的规模，经过全产业链数字化改造的中国企业已经具备全球化能力。粉丝经济、线上流量裂变叠加品类爆发，市场上涌现出具有特色的玩家，但综合性龙头的品类扩张能力依然强劲。 理由 全球大市场：1）2019 年全球消费电器市场规模 4559 亿美元，2014-2019 年 CAGR 达 5.7%，具有成长潜力。2）中国、北美市场分别占据全球规模的 26%、22%，是最重要的两个市场。西欧市场占全球的 16%，内部以欧盟为纽带。亚太市场（除中、日）占全球的 12%，地理位置毗邻中国，内部拥有东盟这样具有潜力的经济体。3）中国人均家电销售额仅为美国的 1/2。国内第一波家电普及浪潮高峰已过，目前正处于第二波普及浪潮中，小家电品类大爆发。 放眼全球，打开市场：1）中国正在复制历史上日本、韩国企业全球品牌扩张之路，目前处于快速扩张期，打开成长空间。2）中国家电企业与时俱进，全产业链数字化改造塑造全球竞争力，已经超越简单的成本优势。3）中国企业在智能化产品方面的研发全球领先，产品创新引领全球的案例涌现，例如扫地机器人等。 效率致胜，品牌为王：1）单一家电市场最终将归于寡头垄断，龙头具有全产业链优势，包括在产业链一体化、规模、渠道、品牌、技术方面的优势。2）与互联网模式不同，家电市场竞争循序渐进，强者恒强，是一场耐力跑。仅凭产业链单一环节的变化，不足以颠覆行业格局。3）全产业链竞争力需与时俱进。电商兴起倒逼线下渠道扁平化，当前美的相比格力的渠道效率更高。 探索品类扩张边界：1）美的具有优秀的品类扩张能力，主要依托品牌、渠道、供应链协同优势，同时需要优秀的激励制度。2）粉丝经济、线上流量裂变叠加品类爆发，市场上涌现出具有特色的玩家，带来新的投资机会。 白电估值有提升空间：1）家电板块估值体系正在和国际接轨，在机构投资者、低利率资金的影响下估值正日益提升。2）小家电估值已经完成国际接轨。美的这样具有优秀品类扩张能力的公司，可分部估值。3）惠而浦、伊莱克斯在全球竞争中落于下风，中国白电龙头估值应该更高。4）海信家电、格力电器、美的集团暖通空调业务行业领先，大金工业估值较高，可作为很好的对比标杆。 盈利预测与估值 我们看好具备全球资源整合能力的公司，重申对美的集团、格力电器、JS 环球生活 H、TCL 电子 H、石头科技、奥佳华、荣泰健康维持跑赢行业评级；看好中国小家电市场的机会，我们重申对九阳股份、小熊电器维持跑赢行业评级。 风险 市场需求波动风险；市场竞争风险。 何伟 分析员 SAC 执证编号：S0080512010001 SFC CE Ref：BBH812 wei3.he@cicc.com.cn 韦一飞 联系人 SAC 执证编号：S0080119080093 yifei.wei@cicc.com.cn 褚君 联系人 SAC 执证编号：S0080119080067 jun.chu@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 美的集团-A 跑赢行业 90.36 21.4 17.9 格力电器-A 跑赢行业 69.70 17.3 12.9 海信家电-A 跑赢行业 19.26 14.7 10.4 石头科技-A 跑赢行业 718.00 43.5 34.2 九阳股份-A 跑赢行业 49.26 36.3 30.2 小熊电器-A 跑赢行业 156.00 41.4 35.0 苏泊尔-A 跑赢行业 93.50 32.9 28.0 老板电器-A 跑赢行业 44.46 18.7 16.3 浙江美大-A 跑赢行业 20.32 24.1 21.3 奥佳华-A 跑赢行业 21.54 23.6 20.0 荣泰健康-A 跑赢行业 47.27 16.0 14.0 海信视像-A 跑赢行业 17.50 29.9 21.4 TCL 电子-H 跑赢行业 7.58 12.8 9.5 JS 环球生活-H 跑赢行业 16.40 30.3 24.8 海信家电-H 跑赢行业 13.37 10.1 7.1 中金一级行业 可选消费 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 82911001091181272019-102020-012020-042020-072020-10相对值 (%) 沪深300 中金家电及相关 中金公司研究部：2020 年 10 月 12 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 消费电器全球市场广阔 ........................................................................................................................................................ 4 消费电器全球市场广阔，中、美市场最重要 ....................................................................................................................... 4 中国处于第二波家电普及期，长尾品类大爆发 ................................................................................................................... 6 中国白电市场进入更新需求为主的市场............................................................................................................................... 8 中国小家电市场看消费升级和品类大爆发 ........................................................................................................................... 9 白电：效率致胜，品牌为王 ............................................................................................................................................... 11 成熟家电品类集中度高：效率优势，循环往复 ..........................................................