银行业：纽约梅隆银行，独具特色的托管银行

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券研究报告 2020 年 09 月 15 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 廖志明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070001 liaozhiming@tfzq.com 邵春雨 联系人 shaochunyu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《银行-行业点评:怎么解读 8 月社融同比大增？》 2020-09-13 2 《银行-行业研究简报:预测：8 月社融是否会大幅增加？》 2020-09-03 3 《银行-行业研究简报:四大逻辑积极 看多银行股》 2020-08-19 行业走势图 纽约梅隆银行—独具特色的托管银行 拥有 37.1 万亿美元（19 年末）托管规模的纽约梅隆银行，是全球最大的托管机构。纽约梅隆银行于 07 年由纽约银行和梅隆金融公司合并成立，经过多次业务并购以及业务出售，剥离了传统商业银行业务，专注于资产托管、资产管理等业务。 剥离传统银行业务，独具特色的托管银行 托管行业集中度高，纽约梅隆是排头兵。托管行业靠规模取胜，通过规模扩张来降低边际成本，海外托管行业集中度不断提升，15 年末全球托管市场规模 125 万亿美元，纽约梅隆 28.9 万亿约占全球份额的 23%，1H20 美国TOP4 托管规模达到 118.7 万亿美元，行业集中度较高。 疫情之下业绩稳定，息差依赖小。受疫情影响，1H20 美国四大行净利润下降 50%~110%，而纽约梅隆净利润仅下降 1.68%，业绩相对稳定，这源于纽约梅隆主要依托中间业务，传统信贷业务很少，承担信用风险较小，所以可以计提较少拨备，从而在这次疫情风波中影响较小。息差方面，1H20 纽约梅隆净息差为 1.18%，其他传统大行净息差均在 2%以上。纽约梅隆的非息收入占比约 8 成，轻资产的纽约梅隆银行对息差依赖相对较小。 投资服务和投资管理两大板块协同发展：（1）投资服务板块以资产托管为核心，提供综合金融服务。19 年投资服务板块贡献约 73%的营业收入。（2）投资管理板块以资产管理为核心，拥有多家资管子公司。19 年全球资管规模达到 89 万亿美元。纽约梅隆资产管理规模为 1.9 万亿美元，是全球第七大资产管理公司。托管与资管双翼齐飞。对于基本没有零售渠道的金融机构，托管平台和线上销售平台是主要的销售渠道。 低估值之谜：源于商誉占比高的净资产 商誉占净资产比重大。一般轻资产型银行估值水平更高，但纽约梅隆目前0.8 倍 PB 左右的估值在行业并不算高。这是由于纽约梅隆的净资产多年并购产生较大商誉，其净资产中商誉较高。商誉占净资产比重为 41.9%，剔除商誉后，计算得到 19 年末纽约梅隆估值为 1.84 倍 PB，市场给予估值较高。 中国上市银行的净资产商誉占比小。和中国的银行相比，美国的银行普遍具有并购史，其净资产中商誉占比普遍较高，中国五大行的商誉比重均在0.1%左右，净资产较实。 投资建议：托管业务资本占用低，或是银行转型重要之选 我国托管市场发展空间较大，托管业务作为低资本占用的中间业务，抗风险能力强，日益受到上市银行的重视。中国上市银行净资产较实，相较美国市场给予估值偏低。后疫情时代，国内经济稳步复苏，支撑银行股估值合理修复。四季度估值切换值得重视。 风险提示：疫情失控导致经济失速；资产质量大幅恶化；息差大幅收窄等。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-09-15 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 000001.SZ 平安银行 15.35 买入 1.45 1.24 1.52 1.89 10.59 12.38 10.10 8.12 600036.SH 招商银行 37.90 增持 3.68 3.48 3.98 4.42 10.30 10.89 9.52 8.57 601166.SH 兴业银行 16.09 买入 3.17 2.84 3.39 4.21 5.08 5.67 4.75 3.82 601128.SH 常熟银行 8.33 买入 0.65 0.67 0.77 0.87 12.82 12.43 10.82 9.57 601818.SH 光大银行 3.70 买入 0.71 0.63 0.76 0.90 5.21 5.87 4.87 4.11 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -13%-8%-3%2%7%12%17%22%2019-092020-012020-05银行沪深300 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 纽约梅隆的前世今生 .................................................................................................................... 4 1.1. 纽约梅隆发展史:并购扩张，逐步脱离传统业务 ................................................................. 5 1.2. 托管行业集中度高，纽约梅隆是排头兵 ................................................................................ 8 2. 业绩稳定、业务多元的轻资产银行 ........................................................................................... 9 2.1. 轻资产型银行，疫情之下业绩稳定性较强 ............................................................................ 9 2.2. 以资产托管为核心的多元金融服务 ....................................................................................... 12 2.2.1. 投资服务板块：以资产托管为核心，贡献 73%的营收 ....................................... 13 2.2.2. 投资管理板块：以资产管理为核心，拥有多家资管子公司 ............................. 15 2.3. 托管与资管两翼齐飞，业绩受汇率和市场影响 ................................................................ 16 3. 轻资产银行的低估值之谜 ...............................................................