超市行业：两把利剑，提效突破

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 9 月 3 日 主题研究 超市行业：两把利剑，提效突破 观点聚焦 投资建议 我国食品、日用品市场总额高达 8.6 万亿元，孕育了作为主要销售载体的超市行业的巨大容量与广阔整合空间。连锁超市近年来受到了电商业态的冲击，生鲜与到家业务是其突出重围的两把利器。我国超市行业将进入以提高效率、数字化转型为特征的新时代，走向全渠道的美好未来。 理由 ► 市场广阔、需求刚性、集中度提升空间大。我们将与超市售卖相关的粮油食品、饮料、日用品、烟酒四大品类的零售额加总，2019 年以上消费品的市场总额高达 8.6 万亿元，线下超市合计零售规模约 4.7 万亿元、占比 54.5%，线上销售规模约 2 万亿元、占比 24.3%，剩余市场份额由中小门店经营者贡献。另一方面，超市行业竞争格局分散，线下超市行业前 5 名的公司合计市场份额仅为 8.8%，低于美国 46%的水平。 ► 两把利器：疫情期间，超市公司受益于到家业务的高速增长及家庭生鲜需求的刚性，获得了新的发展机会。抓住高频消费（生鲜）和提供便利性（到家业务）是超市门店获客的利器。永辉超市具备行业领先的生鲜采买、运输、加工能力，物美价廉的生鲜商品是其门店吸引客流量的法宝。高鑫零售接入阿里淘鲜达入口，到家业务量占比已高达 20%，拉动同店销售转正。 ► 效率提升：疫情推动了线下流量向线上的转移，加之效率提升对数字化的要求，加速了超市企业的数字化进程，提高供应链、内部管理与物流效率、优化购物体验与便利性是超市类公司突出电商重围的必由之路。苏宁收购家乐福中国以来，经过持续的赋能提效，家乐福盈利能力和现金流水平大幅改善，2020 年 3 月家乐福中国线上到家业务占比迅速提升至近 10%。 ► 数字化与全渠道建设：在美国，2015 年沃尔玛开启全渠道转型，电商销售额快速提升，根据 eMarketer 预测，在新冠疫情爆发的大背景下，2020 年沃尔玛电商市场份额将进一步提升至 5.3%，超越家得宝、eBay、BestBuy 和 Target，跻身美国第二大电商之位。展望中国市场，我们的超市零售商也在积极推行数字化，有望通过全渠道建设获得更快增长与份额。 盈利预测与估值 一线全国性超市方面，我们重申高鑫零售、永辉超市的跑赢行业评级；同时看好苏宁易购对家乐福中国的改造提升潜力；区域性中小超市方面，我们建议重点关注深耕当地市场，同时受益于高效的供应链、多业态组合和规模效应发挥，有望持续成长的家家悦（未覆盖）、步步高（未覆盖）等区域龙头。 风险 经济波动对食品、日用品消费增速的影响；行业竞争加剧。 郭海燕 分析员 SAC 执证编号：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935 haiyan.guo@cicc.com.cn 樊俊豪 分析员 SAC 执证编号：S0080513080004 SFC CE Ref：BDO986 junhao.fan@cicc.com.cn 徐卓楠 分析员 SAC 执证编号：S0080520080008 SFC CE Ref：BPR695 zhuonan.xu@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 永辉超市-A 跑赢行业 12.00 35.0 28.1 苏宁易购-A 跑赢行业 13.50 56.6 33.4 高鑫零售-H 跑赢行业 14.00 27.5 24.9 中金一级行业 可选消费 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 74871001131261392019-092019-122020-032020-062020-09相对值 (%) 沪深300 中金零售 中金公司研究部：2020 年 9 月 3 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 8.6 万亿元级别大市场，整合在即 ....................................................................................................................................... 4 巨大市场容量，疫情中体现防御性 ...................................................................................................................................... 4 龙头公司市场份额尚低，竞争格局较为分散 ....................................................................................................................... 5 超市门店的小型化、社区化成为发展趋势 ........................................................................................................................... 5 从中金“新消费”研究框架看超市行业的突围之路 ........................................................................................................... 7 两把利剑：生鲜与到家业务 ................................................................................................................................................. 8 高频消费（生鲜）和便利性（到家业务）是突破口 ........................................................................................................... 8 生鲜在拉动超市客流中的重要性 .......................................................................................................................................... 9 超市到家业务快速崛起 .......................................................................................................................................................... 9 生鲜电商模式比较 ...