基础材料、工业行业锂电中游1H20回顾：风雨已过，拐点在即，戮力向前

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 7 月 27 日 基础材料、工业 锂电中游 1H20 回顾：风雨已过，拐点在即，戮力向前 观点聚焦 投资建议 过去的半年经历了中国与欧洲接踵而来的疫情冲击与市场预期的下降。但我们观察到欧洲坚定的支持与逆势的高增长、国内的稳步恢复、与产业链各环节竞争力的进一步夯实，全球大趋势愈发确定。风雨已过，拐点在即，全产业链戮力向前。 理由 1H20 动力电池海外景气国内逐步复苏，全球格局进一步清晰。我们测算 1H20全球动力锂电池测算装机量达 44.8GWh，同降 14%；其中中国市场装机 17.5GWh，同降 42%，海外市场装机 27.3GWh，同增 22%。补贴加码与碳排考核维持共促欧洲新能源车高增，其中英/法/德/挪四国 1H20 销量同增 68%，6 月销量同增 164%，叠加特斯拉海外 2Q20 交付超预期，带动锂电需求景气。国内市场逐步复苏，优质车型供应加速释放，我们预期 2H20 锂电需求有望持续提升。格局方面松下、宁德时代、LG 化学占据全球装机主导，合计份额达 70%。同时一线车企加速布局供应链梯队化，我们认为头部格局稳定，二三线格局进一步清晰。 国内锂电产业链排产持续向好，锂电价格 2Q20 环比小幅回落，铁锂回潮与高镍三元趋势并行。我们观察到主要电池/三元正极/负极/隔膜/电解液企业 7 月排产环比提升 8%/9%/21%/13%/16%，趋势向好，动力电池产业链复苏信号明确。电池价格 1/2Q20 环比回落幅度小于 3/4Q19，但同比来看三元/铁锂分别下降24%/11%。电池趋势上，我们观察到 160Wh/kg 以上能量密度的乘用车占比有所提升，同时宁德时代引领国内 NCM811 装机。而中低端市场低于 140Wh/kg 的车型占比也得到提升，A00/A0 级中铁锂占比提升。我们认为 500km 及以上车型的高镍锂电应用将持续提升，而 400km 及以下车型中，铁锂渗透率或逐步恢复。 四大材料产量大幅回暖，价格重心继续下移。1）价格：1H20 期间（6 月相比去年 12 月）三元正极、负极、电解液、湿法隔膜价格分别变化下滑 8%、6%、5%、7%，至 11.5 万元/吨、4.4 万元/吨、3.5 万元/吨、1.3 万元/万平。2）产量：1H20期间，三元正极/铁锂正极、负极、电解液、湿法/干法隔膜主流企业总产量分别同比变化-37%/+18%、-10%、-5%、-5%/-21%至 5.2/4.0 万吨、12.3 万吨、8.5 万吨、8.3/1.2 亿平 3）格局：1H20 期间，三元正极、负极、电解液、隔膜 CR5 分别为51%、77%、82%、77%，份额整体稳定。 动力电池价格下行下 1H20 期间产业链盈利空间整体有所压缩。1Q/2Q20 期间四大材料整体对电池成本贡献约-2.5/-2.8%，1Q20 期间电池环节盈利压缩而 2Q20企稳。降价压力下，动力电池产业链盈利空间有所压缩。 盈利预测与估值 我们认为当前把握行业大拐点下的核心供应体系龙头企业，看长拿长，把握长期价值的兑现。推荐：宁德时代、恩捷股份、璞泰来、天赐材料、卧龙电驱。同时推荐受益于高镍趋势结构性高增长的细分龙头，受益于铁锂回潮下的企业及优质的锂电二三梯队供应商，推荐：容百科技、当升科技；关注：德方纳米、湘潭电化、亿纬锂能、欣旺达（均为未覆盖）。 风险 新能源汽车产销不及预期，行业产能过剩，宏观经济周期风险。 曾韬 分析员 SAC 执证编号：S0080518040001 tao.zeng@cicc.com.cn 张月 分析员 SAC 执证编号：S0080519090002 Yue3.Zhang@cicc.com.cn 赵宇辰 联系人 SAC 执证编号：S0080119050029 yuchen.zhao@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 容百科技-A 跑赢行业 50.00 53.4 27.5 璞泰来-A 跑赢行业 113.00 52.1 39.0 宏发股份-A 跑赢行业 45.00 36.2 31.0 卧龙电驱-A 跑赢行业 15.00 17.4 14.9 宁德时代-A 跑赢行业 230.00 80.4 57.8 当升科技-A 跑赢行业 34.00 63.8 31.3 天赐材料-A 跑赢行业 46.70 38.6 31.7 恩捷股份-A 跑赢行业 80.00 51.0 40.2 中金一级行业 工业、基础材料 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 901001101201302019-072019-102020-012020-042020-07相对值 (%) 沪深300 中金基础材料 中金工业 中金公司研究部：2020 年 7 月 27 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 中下游：欧洲高增，国内复苏，看好 3Q20 全球拐点 ........................................................................................................ 4 1H20 动力电池海外景气国内逐步复苏 ................................................................................................................................. 4 全球维持高集中度，车企加快供应商梯队化布局 ............................................................................................................... 5 乘用车驱动国内市场，中游排产持续向好 ........................................................................................................................... 6 2Q20 锂电价格下降放缓，高能量密度装机占比提升 ......................................................................................................... 9 四大材料：价格继续下探，需求稳步回暖 ........................................................................................................................ 11 正极：价格重心下移，铁锂需求向好............................................