二轮车行业主题报告：政策驱动替换潮，新趋势塑造新格局

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 7 月 23 日 主题研究 二轮车主题报告：政策驱动替换潮 新趋势塑造新格局 观点聚焦 投资建议 二轮车是交通出行工具中重要的组成部分，本文主要针对摩托车和电动自行车 2大细分市场，就未来空间、发展趋势、竞争格局和重点公司进行梳理。建议关注：1）电动自行车/锂电龙头：雅迪控股、小牛电动；2）中大排量摩托车龙头：春风动力；3）相关零部件标的：亿纬锂能等。 理由 电动自行车：短期看新国标带动替换潮，长期看锂电渗透、行业集中度提升和海外市场突破。2019 年国内电动自行车产销达到接近 3,000 万辆规模，自 2005 年开始电动二轮车需求快速爆发，而伴随城镇化率提升、短途出行需求增加，我们认为电动二轮车仍将保持稳健需求。目前国内二轮车电动化渗透率已经达到较高水平，但电池低端化仍是现状，锂电渗透率不到 15%。我们认为电动车新国标的实施，将加速锂电渗透率提升，带动龙头公司市占率、平均售价和盈利水平的提升。而 2022 年 4 月开始绝大多数地区的非标车禁行也将带动更新需求在 2021-22年集中释放，我们测算总体增量贡献在 6000 万辆以上，帮助未来 2 年行业销量实现翻倍。海外市场，欧洲摩托车销量仍有增长，印度、东南亚等地区小排量摩托车保有量基数大，海外市场整体电动化渗透率仍较低，补贴等政策驱动电动化率提升是趋势。目前电动二轮车出口量在 150 万辆的小规模，国内龙头企业在采购端具有规模优势，我们认为能够以高性价比车型逐步打开海外出口市场。 摩托车：国内需求有所萎缩，关注大排量、娱乐需求的细分市场进口替代的机会。1970 年代至 1990 年代，高性价比的摩托车成为国内主要代步工具，销量快速增长，到 2009 年超过 2,500 万辆。2011 年以来，受制于汽车普及度提升、各地陆续实施禁、限摩托车的法律法规，摩托车需求萎缩，到 2019 年销量下降至 1713万辆。近几年，国内中大排量摩托车销量快速增长，伴随居民收入水平提升，消费者需求呈现多元化、个性化和年轻化，同时目前国内 250cc 排量以上的中大型摩托车销量刚刚超过 10 万辆，渗透率仍然很低，对标全球水平，我们测算国内中大排量摩托车销量有望达到 100 万辆左右，拥有巨大的增长空间。中大排量摩托车在核心部件方面具备一定技术门槛，目前国内中大排量摩托车以进口为主，但部分具备一定研发设计实力的国产企业，开始发力中大排量市场，进口替代存在突破空间。 疫情后需求大幅反弹带动板块股价上涨，中长期逻辑仍在逐步兑现中。从 4 月开始，雅迪、小牛、新日等股价走势非常强劲，均实现 100%以上的增长。我们认为疫情后国内市场电动自行车需求的快速恢复是主要催化剂。2 季度小牛电动国内销量达到 15.5 万辆，同比+81.0%；此外，雅迪控股近期发布公告预计 1H20 录得纯利同比增长不少于 90%，增长主要由于电动两轮车销量增加。除了需求回暖，我们所讨论的非标车淘汰、锂电渗透率提升，带动的行业集中度提升、龙头公司盈利能力改善，在上市公司股价中体现还非常有限。自上而下量化，我们估算头部上市公司市值仍有翻倍空间。 盈利预测与估值 维持公司盈利预测、评级及目标价不变。 风险 政策落地不及预期。 常菁 分析员 SAC 执证编号：S0080518110003 SFC CE Ref：BMX565 jing3.chang@cicc.com.cn 王雷 联系人 SAC 执证编号：S0080118040030 SFC CE Ref：BNN451 lei5.wang@cicc.com.cn 中金公司研究部：2020 年 7 月 23 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 市场梳理：亚洲为二轮车消费大国，欧洲市场需求增长 ................................................................................................... 4 国内发展历程：从摩托车到电动自行车，二轮车市场蓬勃发展 ....................................................................................... 4 国际市场情况：东南亚、日本、拉美等国家为摩托车消费大国 ....................................................................................... 6 出口情况：摩托车出口量大，电动自行车出口规模较小仍有突破空间 ........................................................................... 8 未来趋势：新国标带动替换潮，大排量摩托车快速增长 ................................................................................................. 11 电动自行车：短期看新国标带动替换潮，长期看国内集中度提升、海外出口市场突破 ............................................. 11 摩托车：从通勤代步转向休闲娱乐，大排量需求快速增长 ............................................................................................. 16 竞争格局：电动自行车集中度提升，大排量摩托车关注进口替代 .................................................................................. 18 电动自行车：产品高端化、企业规范化是趋势，市场会继续向头部企业集中 ............................................................. 18 摩托车：全球市场格局稳定，国内大排量市场存在进口替代的机会 ............................................................................. 21 重点公司梳理 ...................................................................................................................................................................... 24 图表 图表 1: 国内二轮车分类 ............................................................................