石油化工行业能源化工系列专题报告（三）：原料轻质化具有较好的经济性

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 --已修改[Table_MainInfo] 行业研究/化工/石油化工 证券研究报告 行业专题报告 2020 年 07 月 17 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] 1946.292277.392608.502939.603270.703601.812019/72019/102020/12020/4石油化工海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《OPEC 6月超额减产——OPEC月报点评》2020.07.16 《海通化工_投资策略（7 月份）：国六驱动尾气后处理市场高增长 20200706》2020.07.06 《5月美国原油日产量环比减少 100 万桶以上》2020.06.24 [Table_AuthorInfo] 分析师:邓勇 Tel:(021)23219404 Email:dengyong@htsec.com 证书:S0850511010010 分析师:朱军军 Tel:(021)23154143 Email:zjj10419@htsec.com 证书:S0850517070005 分析师:胡歆 Tel:(021)23154505 Email:hx11853@htsec.com 证书:S0850519080001 联系人:张璇 Tel:(021)23219411 Email:zx12361@htsec.com 原料轻质化具有较好的经济性 ——能源化工系列专题报告（三） [Table_Summary] 投资要点：  核心观点。气头化工主要包括使用甲烷、乙烷和丙烷等轻质化原料生产化工品，目前以甲烷为原料的天然气化工发展受到一定限制，且以生产尿素为主。我们认为天然气化工整体发展空间不大，但天然气制氢或有一定机会；乙烷裂解制乙烯收率高，技术成熟，在美国积极扩大乙烷出口情况下，国内进口美国乙烷进行裂解成为可能，但需要关注乙烷价格弹性；丙烷脱氢（PDH）在我国已经发展多年，目前产能占比 14.5%，我们认为未来 PDH 经济性有望持续。  天然气化工发展受限。2019 年，我国天然气消费量 3038 亿方，同比增长 8.8%，由于国内产量有限，对外依存度持续走高，在保障民生用气、工业燃料用气、发电用气情况下，化工原料用气收到一定政策限制。目前气头化工主要以生产尿素为主，且整体经济性较差，单吨尿素成本较煤头优质路线高出 600 元/吨以上，且受天然气供给和天然气价格波动大，未来发展空间也有限。  天然气制氢或有一定空间。目前我国对氢能源的重视度提升，2017 年我国制氢中天然气为原料占比达到 19%，根据我们的测算，天然气制氢成本约 2.09 元/立方米，与甲醇制氢成本接近，显著低于电解水制氢路线，我们认为，未来国内天然气制氢或有一定空间。  原料轻质化是行业发展趋势。根据 Bloomberg 数据，2018 年全球乙烯产能 1.75亿吨，以乙烷或乙烷丙烷为原料生产乙烯的产能合计 4506 万吨，产能占比 26%，较 2014 年提升 7 个百分点。2018 年全球丙烯产能 1.18 亿吨，以丙烷、乙烷/丙烷生产丙烯产能 1506 万吨，产能占比 12.7%，较 2008 年提升 6.4 个百分点。  国内乙烷裂解项目有望落地。进口美国乙烷到国内进行裂解，需要关注以下几个问题：1）短期需要关注乙烷出口设施不完善带来的出口能力限制；2）长期需要关注资源获取的持续性和乙烷价格。由于公用工程以及船运等成本较为稳定，在油价较低时项目盈利会受损。近两年，以新浦化学、卫星石化为代表的国内乙烷裂解项目有望陆续落地。  丙烯行业快速发展，国内 PDH 项目不断落地。2019 年我国丙烯表观消费量 3624万吨，2014-2019 年复合增速 11.0%，下游主要为聚丙烯（70%）、环氧丙烷（7%）、丙烯腈（6%）等。国内 PDH 在 2013-2016 年不断落地，截止 2019 年我国已投产的 PDH 装臵有 10 套，涉及 8 家公司，合计产能 566 万吨，占国内丙烯总产能的 14.5%，我们预计国内在 2019-2021 年迎来第二波 PDH 投产期。  PDH 盈利有望持续。我们认为，未来随着美国油气产业链的发展，以乙烷、丙烷为主要成分的天然气液体（NGLs）将带动国际丙烷资源供应量的增长，即使国内丙烯价格处在较低水平，PDH 盈利也有望持续，2015-2019 年，PDH 平均净利润为 669 元/吨。  投资建议。我们认为未来气头化工的主要发展方向为原料轻质化，尽管原料轻质化的经济性依然受到油价的较大影响，但基本保持较好盈利，且会随着油价回升，经济性扩大。建议关注国内稳步推进乙烷裂解项目的卫星石化，使用丙烷裂解乙烯的万华化学，以及 PDH 龙头企业东华能源，在建 PDH 项目的滨化股份、齐翔腾达、金能科技等。  风险提示：油价大幅波动；项目建设不及预期；美国乙烷产量下滑等。 行业研究〃石油化工行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 天然气化工发展受限，竞争力受气价影响大 ............................................................. 6 1.1 国内天然气需求快速增长，对外依存度进一步提高 ......................................... 6 1.2 化工原料用气在需求结构中占比较低 .............................................................. 7 1.3 天然气化工受政策限制 .................................................................................... 8 1.4 气头尿素经济性较弱，天然气制氢或有一定发展空间 ..................................... 9 2. 原料轻质化是行业发展趋势 ..................................................................................... 11 2.1 乙烯：乙烷/丙烷裂解产能占比逐步提升 ........................................................ 11 2.2 丙烯：PDH 生产工艺产能占比提升 ............................................................... 13 3. 乙烷裂解产品收率高，经济性较好 ........................................................................