文化传媒行业：泡泡玛特龙头上市，盲盒究竟价值几何？

1证券研究报告作者：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明文化传媒2020年06月09日分析师 文浩SAC执业证书编号：S1110516050002分析师 冯翠婷 SAC执业证书编号：S1110517090001泡泡玛特龙头上市，盲盒究竟价值几何？行业专题研究行业评级：强于大市（维持）上次评级：强于大市框架2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 行业分析：潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验1.1中国泛娱乐市场具有明显增长潜力1.2潮流玩具市场规模扩张迅速,市场集中度较低1.3潮玩IP授权及改编拓展变现机会，相关市场规模有望持续增长1.4 潮玩以年轻一代为主要受众，盲盒紧抓消费者心理1.5 潮流玩具行业产业链2 泡泡玛特公司介绍： IP为核心，中国最大且增长最快的潮流玩具公司2.1发展历程：从渠道商到潮玩全产业链平台的成长之路2.2融资历史回溯2.3股权结构及管理团队：顶级投资机构持股，高管团队年轻化2.4公司业务：覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台2.5IPO募资3 泡泡玛特财务分析：积极拓宽销售渠道，多款IP助力增长3.1营业收入、净利润均大幅增长，线下门店带动销量3.2营业成本相对稳定，设计及授权费上升3.3毛利率和净利率大幅增长，费用率波动下降3.4经营性现金流量符合运营情况，应收账款和存货水平健康3.5员工总数大幅扩张，平均薪酬逐年增加3.6公司近三成收入用于商品制造，雇员福利开支排名第二4 泡泡玛特核心竞争力：“优质IP资源+强渠道能力”积淀品牌文化属性，品牌溢价有望持续走高4.1 IP为帆，盲盒为船，泡泡玛特成为艺术家的商业化平台4.2 线下门店输出品牌文化属性，全渠道优势提升品牌知名度5 投资建议及风险提示tOmQpNwOxPaQcMbRnPmMmOmMjMrRqOiNnNzQ6MmNsMMYnNrNvPnPqQ核心观点3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明整体泛娱乐市场发展迅速，潮流玩具市场规模增长较快，盲盒特性精准狙击消费者心理。2015-2019年，中国潮流玩具市场规模复合年增长率为34.6%，IP授权及改编进一步拓展潮流玩具变现机会。15-40岁人群是潮流玩具行业的主要受众，盲盒凭借独特的产品形式，提升消费惊喜感和粉丝收藏欲，精准瞄向Z世代消费者心理。盲盒龙头泡泡玛特上市，公司定位从传统渠道商到潮流玩具全产业链综合运营平台，IP打造及运营能力成为核心竞争优势。泡泡玛特成立于2010年，公司早期为传统的创意产品渠道商，2015年开启向IP孵化运营商的转型，经过多年发展，公司围绕艺术家挖掘、IP孵化运营、消费者触达以及潮玩文化推广与培育四个领域，逐渐成长为覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台。2020年6月1日，公司于港交所递交招股说明书，拟赴港上市。IPO发行后，公司控股股东为王宁及其全资拥有GWF Holding，实际控制人为王宁。不同销售渠道拓宽销路，多种IP助力共同营收高增长，毛利率逐年增长。2019年公司实现营收16.83亿元，同比增长226.8%，其中零售店渠道营收占比最高，达43.9%，线上渠道营收增长最快，同比增长424.05%。自有IP收入和独家IP收入占比72.6%。受益于自主开发产品比重增加，公司2019年毛利率继续增长到64.8%。根据公司开支明细表，2019公司售出100元的产品平均有29元为商品成本，9.2元为支付给员工的薪酬，4.2元用于广告及营销开支，3.3元用于公司租赁门店等，2.9元支付给艺术家和IP授权商，2.3元为产品运输费用，1.7元支付给了入驻的电商平台，1.1元支付给机器人商店合作伙伴，其余还有11.5元用于核数师酬金等其他用途。在扣除合资企业盈利和所得税开支后，近似等于26.8元，与利用净利率计算结果相符。优质IP资源是核心竞争力，线上推广及线下门店扩张加强产品流通价值及文化收藏价值，品牌附加值有望持续提升。泡泡玛特注重打造自有及独家IP，不断挖掘优秀艺术家牢牢把握行业上游稀缺资源，其爆款自有IP“Molly”、独家IP“PUCKY”在2019年分别占总营收比例的27.1%及18.7%。渠道方面，公司坚持开设线下自营门店输出品牌文化价值，线上渠道天猫、葩趣APP等提升交易便捷性，二手交易功能强化潮玩收藏价值，提升整体流通性。公司把握IP核心，深入挖掘潮流玩具价值，未来扩张及授权空间无限，建议积极关注。其他相关个股提示：奥飞娱乐、金运激光、晨光文具等。风险提示：产品设计风险；IP授权风险；市场竞争风险；海外扩张风险潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验1 行业分析4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.1 中国泛娱乐市场具有明显增长潜力5请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2015-2024年（估计）中国泛娱乐行业的市场规模（按零售价值计）资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所中国泛娱乐市场目前包括三个部分：数字娱乐、实物商品（包括潮流玩具）和线下活动。根据咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）的研究报告，中国泛娱乐行业规模自2015年5277亿元增长至2019年的9166亿元，复合年增长率为14.8%。同时，随着居民可支配收入增长、消费欲望上升，以及优质潮流内容增加和泛娱乐产品及服务需求增长的驱动下中国泛娱乐行业市场规模预计在未来五年保持14.6%的复合增长率，于2024年进一步增长至18152亿元。潮流文化所背书的实物商品是潮玩爱好者表达对相关内容喜爱的一种方式。根据弗若斯特沙利文报告，实物商品领域在中国泛娱乐行业中增长最快，实物商品的市场规模由2015年的146亿元增长到2019年的325亿元，复合年增长率为22.1%， 并且预计到2024年实物商品市场规模的复合年增长率将会达到24.2%， 达到962亿元。注：1、数字娱乐主要包括数字游戏、在线电影、在线动漫及直播等。2、实物商品主要包括潮流玩具及休闲书籍。3、线下活动主要包括电影、网咖及主题公园。1.2 潮流玩具市场规模扩张迅速潮流玩具指巧妙融合了潮流文化及内容的玩具，通常会与粉丝建立强烈情感联系。潮流玩具IP可由优秀艺术家打造，也可由电影、动漫、游戏或其他内容来源授权而得。艺术家可以通过其设计的潮流玩具作品表达感情和态度，并向粉丝转达。相比传统玩具，潮流玩具以独特设计及美感为特征，内容多数情况下来源于授权的潮流内容，因此更适合展示及收藏。潮流玩具品类众多，常见的有盲盒和手办等。 全球潮流玩具市场规模：在潮流文化迅速发展的驱动下，全球潮流玩具市场规模自2015年的87亿美元增长到2019年的198亿美元，复合年增长率为22.8%；2024年全球潮流玩具市场规模将达到448亿美元，复合年增长率为17.7%。 中国潮流玩具市场规模：中国潮流玩具市场过去几年快速增长。整体市场规模由2015年的63亿元增加道2019年的207亿元，复合年增长率为34.6%。 受潮流玩具在国内受欢迎程度不断增加，潮流玩具零售的市场规模预期将在未来5年获得29.8%的复合年增长率，并于2024年达到763亿元。6请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明201