策略专题：再创新高的美股、亟待升级的上证和少部分公司的牛市

1证券研究报告作者：策略报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明策略专题2020年06月07日分析师 刘晨明 SAC执业证书编号：S1110516090006分析师 李如娟 SAC执业证书编号：S1110518030001分析师 许向真 SAC执业证书编号：S1110518070006分析师 赵阳SAC执业证书编号：S1110519090002联系人 吴黎艳再创新高的美股、亟待升级的上证和少部分公司的牛市投资策略专题摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明美股纳斯达克指数周线再次创出历史新高：美股中长期主线仍然是科技和消费的核心资产、但5月中旬开始交易经济恢复的预期1. 从结构上来看，美股创疫情前新高的股票，主要分布在信息技术（创新高个股占比28%）、日常消费（27%）、医疗保健（25%）。创疫情前新高股票最少的行业主要是金融、能源、地产、公用事业。2. 当前美股的主导逻辑仍然是“利率中枢大幅下行”、“流动性大幅宽松”后，科技和消费的核心资产溢价不断提升的过程，这也是美股70年代经济和利率中枢不断下台阶后的中长期主导产业，对应美股73年至今，年化收益率最高的行业主要集中于此：航空和国防10.9%、软件和计算机服务10.8%、休闲旅游9.8%、一般零售业9.8%、电子电器设备9.4%、卫生保健9.3%、食品和药品零售9.2%、食品饮料8.9%。3. 5月中旬以来，随着美国各个州开始陆续复工复产，美股开始阶段性交易经济从“至暗时刻”恢复过来的预期，比如银行股、酒店股、航空股等，短期都有明显补涨。上证指数停滞不前，亟待升级，但我们前期构建的“核心100”指数年化回报超过15%，不亚于美股的任何一个指数。1. 从2008年金融危机之后的11年时间里，道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数年化收益率分别达到11.1%、11.9%、16.6%。反观A股的几个重要指数，上涨综指、沪深300、中证500、创业板指对应年化收益率也仅为4.2%、7.1%、8.7%、5.6%。2. 在去年的报告中，我们着重从公司质量（ROE的高低和稳定性）的角度分析了这种差异背后的原因。3. 导致这种差异的另一个问题是指数的编制，无论是上证综指还是沪深300指数，市值分布都以金融和传统工业等行业为主，未能有效反映产业结构升级的趋势，而美股指数科技和消费市值占比均在60%以上。4. 一个不断向上的“头部公司”指数，会吸引各种资金不断进入股票市场，也会有更多的ETF类产品对其进行跟踪。于是一个“强者恒强”的正向反馈，就可能不断形成：从指数上涨体现赚钱效应→吸引增量资金配置→指数进一步上涨。5. A股也有“少部分公司的牛市”：我们前期构建的“核心100”指数（消费+科技龙头），不断创出历史新高，2009年以来，年化回报超过15%，不亚于美股的任何一个指数。中长期维度：A股仍是“少部分公司的牛市”，核心配置是消费和科技的龙头1. 类似于美国70年代开始，中国中长期经济增长中枢也很大可能开始逐步进入“L型”下台阶的阶段，产业层面也开始从资本密集型向技术密集型转变，叠加中国空间巨大的消费者市场，科技和消费公司同时表现优异并不矛盾，中长期维度的配置思路仍然是在科技和消费板块中寻找优秀的公司。2. 科技龙头的贝塔在于全球共振的向上科技产业周期，疫情和中美关系虽然可能短期构成影响，影响科技产业周期的斜率，但大概率难以改变趋势。3. 消费龙头的贝塔在于全球资金在“极低利率环境下”对中国权益资产的再配置，尤其是在对具有盈利可持续性和稳定性的中国特殊资产的配置上，外资对短期盈利波动和估值的容忍度比想象中可能要更高。短期维度：从性价比的角度出发，一方面交易经济活动恢复的预期；另一方面择机布局短期错杀但中报高景气的板块1. 近期央行流动性投放放缓、银行间利率水平底部抬升，同时叠加5月底监管密集展开的打击场外配资行动，短期来看，资金面的情况开始不利于高估值的板块。2. 从性价比的角度出发，一方面，可以关注前期股价处于相对低位，且受疫情影响比较严重的板块，比如电影、酒店、航空、餐饮、旅游等。3. 另一方面，前期我们的报告中提到，6-8月个股涨跌幅的情况，与中报扣非利润增速密切相关，建议择机布局短期错杀但中报高景气的板块，比如典型的5G和数据中心上游。风险提示：上市公司业绩风险、海外风险、政策落实效果及进度不及预期、测算模型局限性导致结果存在一定偏差等。tOtPtRzRyQ8OaO9PoMmMsQqQkPqQsMiNoOzRbRmNsMMYtPqQNZsRwO（微软雅黑14)（微软雅黑14)3目录内容• ——美股中长期主线是科技和消费的核心资产、但5月中旬开始交易经济恢复的预期美股纳斯达克指数周线再次创出历史新高• ——我们前期构建的“核心100”指数上证指数停滞不前，亟待升级• ——核心配置是消费和科技的龙头中长期维度：A股仍是“少部分公司的牛市”• ——一方面交易经济活动恢复的预期；另一方面布局短期错杀但中报高景气的板块短期维度：从性价比的角度出发美股纳斯达克指数周线再次创出历史新高14请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明美股哪些公司股价超过疫情前？从结构上来看，美股创疫情前新高的股票，主要分布在信息技术（创新高个股占比28%）、日常消费（27%）、医疗保健（25%）。创疫情前新高股票最少的行业主要是金融、能源、地产、公用事业。资料来源：wind，天风证券研究所GICS一级行业股价超过疫情前的公司家数占全行业比重房地产24.65%非日常生活消费品10720.66%工业8014.68%公用事业33.16%金融445.85%能源166.81%日常消费品4626.59%通信服务4419.13%信息技术16527.92%医疗保健23024.52%原材料3316.92%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%食品与主要用品零售半导体产品与设备零售业软件与服务制药、生物科技和生命汽车与汽车零部件家庭与个人用品食品、饮料与烟草电信业务运输医疗保健设备与服务技术硬件与设备媒体与娱乐耐用消费品与服装原材料资本品消费者服务综合金融保险商业和专业服务能源房地产公用事业银行股价超过疫情前的公司占行业公司比重美股中长期主线仍然是科技和消费的核心资产当前美股的主导逻辑仍然是“利率中枢大幅下行”、“流动性大幅宽松”后，科技和消费的核心资产溢价不断提升的过程，这也是美股70年代经济和利率中枢不断下台阶后的中长期主导产业。对应美股73年至今，年化收益率最高的行业主要集中于此：航空和国防10.9%、软件和计算机服务10.8%、休闲旅游9.8%、一般零售业9.8%、电子电器设备9.4%、卫生保健9.3%、食品和药品零售9.2%、食品饮料8.9%。资料来源：wind，天风证券研究所10.9%10.8%9.8% 9.8% 9.4% 9.3% 9.2% 8.9% 8.6% 8.2% 7.8% 7.7% 7.7% 7.5% 7.3% 7.0%6.2% 6.0%4.2%3.6% 3.5%2.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%行业指数 1973年至今的年化收益率但5月中旬，美股开