食品饮料行业更新：聚焦优质回报，静待经营改善

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 食品饮料行业 ⚫ 乳业需求边际改善，奶价延续上行。截至 11 月 5 日，主产区合同奶价升至 3.11 元/公斤，同比+3%，本轮合同价再度上行；山东生乳均价 3.16 元/公斤，环比+0.32%、同比+4.29%，创 2025 年以来新高。同时，根据乳企公开披露，包装类液奶需求呈现企稳迹象，深加工业务持续推进，有望为原奶需求提供增量。供给端，我们认为牧场延缓淘汰印证景气度上行，我们预计 2027 年供给温和增加但不构成过剩，需求受深加工与液奶复苏支撑保持增长，供需趋于平衡，奶价中枢仍有抬升空间。 ⚫ 量贩零食短期同店承压，中长期成长逻辑不变。万辰集团、鸣鸣很忙等头部企业持续拓展门店网络，渠道扩张仍是板块增长的重要驱动力。我们预计快速展店与区域加密可能阶段性分流存量门店客流，新店爬坡亦对单店表现形成扰动，但随着门店逐步成熟、区域布局趋于完善，同店经营有望逐步企稳。后续开店节奏预计更趋理性，经营重心将进一步转向门店质量与运营效率。中长期看，采购规模扩大与供应链优化有望支撑毛利率改善，议价能力、物流周转、会员运营与品牌心智的持续积累，有望形成相互促进的正向循环，推动增长由门店扩张逐步转向规模与效率共同驱动。 ⚫ 红利主线稳守，关注优质 ROE 支撑下的持有价值与估值修复机会。 PB-ROE 框架下，红利投资的核心在于评估估值水平与可持续盈利能力的匹配程度，寻找能够依托竞争优势维持合理资本回报、并将经营成果持续转化为股东回报的优质企业。其中，ROE 的稳定性决定估值支撑的牢固程度，现金流质量与分红意愿则影响持有收益的兑现。对于进入成熟发展阶段的消费龙头，随着扩张投入趋于理性、资本配置更加注重回报，稳定的现金创造能力有望为持续分红提供支撑，增强中长期配置价值。茅台、伊利、农夫山泉、山西汾酒等企业具备品牌积累与渠道基础，若核心业务回报企稳、现金流及分红保持稳健，其配置价值有望进一步显现。 投资建议：加大消费配置权重，优先布局内需。 1）红利主线：推荐贵州茅台(600519，买入)、山西汾酒(600809，买入)、伊利股份(600887，买入)、农夫山泉(09633，买入)； 2）预期差主线：推荐东鹏饮料(605499，买入)、鸣鸣很忙(01768，买入)、燕京啤酒(000729，买入)、新乳业(002946，买入)，相关标的万辰集团(300972，未评级)、 中炬高新(600872，未评级)； 3）产业趋势主线：推荐优然牧业(09858，买入)，古越龙山(600059，买入)，相关标的安井食品(603345，未评级)、泉阳泉(600189，未评级)、惠发食品(603536，未评级)、西麦食品(002956，未评级)、H&H 国际控股(01112，未评级)、金达威(002626，未评级)。 风险提示 食品安全问题，管理层变更、产业政策调整，原材料价格加速上行，消费需求恢复不及预期等。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 食品饮料行业 报告发布日期 2026 年 11 月 14 日 李耀 执业证书编号：S0860525100001 香港证监会牌照：BXH218 liyao@orientsec.com.cn 021-63326320 张玲玉 执业证书编号：S0860526030001 香港证监会牌照：BYC422 zhanglingyu@orientsec.com.cn 0755-82819271 供需共振，微寒而非过热：黄酒行业动态跟踪 2026-11-11 出清见底，布局正当时：食品饮料行业策略 2026-11-05 加大消费配置，优先内需：食品饮料行业跟踪 2026-11-03 聚焦优质回报，静待经营改善 食品饮料行业更新 看好（维持） 食品饮料行业动态跟踪 —— 聚焦优质回报，静待经营改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 信息披露 依据《发布证券研究报告暂行规定》以下条款： 发布对具体股票作出明确估值和投资评级的证券研究报告时，公司持有该股票达到相关上市公司已发行股份 1%以上的，应当在证券研究报告中向客户披露本公司持有该股票的情况， 就本证券研究报告中涉及符合上述条件的股票，向客户披露本公司持有该股票的情况如下： 截止本报告发布之日，东证资管 、私募业务合计持有万辰集团（ 300792）、燕京啤酒（000729）股票达到相关上市公司已发行股份 1%以上。 提请客户在阅读和使用本研究报告时充分考虑以上披露信息。 食品饮料行业动态跟踪 —— 聚焦优质回报，静待经营改善 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资