出口出海主题投资月报：外需景气，不仅仅在AI

敬请参阅最后一页特别声明 1 策略组 分析师：王况炜（执业 S1130525060007） wangkuangwei＠gjzq.com.cn 分析师：牟一凌（执业 S1130525060002） mouyiling ＠gjzq.com.cn 外需景气，不仅仅在 AI 出口出海主题行情：降温至低点，需等待市场面的风 我们利用基本面、市场面、估值面三维共同定位出口出海主题行情，从 2021 年至今的周频数据复盘来看：市场面信号更快、确认后的短期涨幅最大；而基本面信号发生后，行情来得更慢，但更持久；估值上相对“贵”而言更要警惕“便宜”。这三个维度的确认与否共同构成了 8 种组合形态，从出海贸易指数相对沪深 300 超额收益率排序看，基本面是那道能否跑赢的分水岭：基本面有风的 4 种情况里有 3 种跑赢全样本平均，而基本面无风的 4 种情况全部跑输。而市场面是在这个基础上的加法，决定超额有多强。当前主题所处的组合是：基本面有风，外需相对内需景气优势显著；但从价格、成交额、个股涨幅广度来看，资金并未涌入主题中，估值也在地板位置。这种组合在 8 个组合形态里，平均超额收益排名第六，属于中等偏差的情景。往后看，最有力的正面信号是市场面重新回到 9 月 24 日之前的状态，从当前的无信号变成双信号验证，那么未来 12 周超额收益将上升 4.2 个百分点至 4.07%。 三大外需分化，未来外需景气度或略有下滑 9 月出口金额同比为 36.1%，其中制造类商品合计拉动 28.2 个百分点，是三大需求里的最大拉动，而其中最大的拉动又来源于电机电气与机械器具两章，两章再往下拆分，贡献又来自于集成电路和计算机零件两项，这是被市场充分交易的“AI 产业投资动能”；值得关注的是消费类贡献 7.1 个百分点，并从今年 6 月开始逐步增强。从外需景气的广度来看，总量维度变化不大，但底层是消费的景气度小幅变宽、制造小幅收窄、基建明显收窄相互抵消。从持续性上来看，制造看利率与限制措施、消费看海外的补贴与收入、基建看实物落地节奏。共性的影响因素在于利率、运价和汇率，而三者目前都处于对外需兑现不太友好的区间。往后看，基本面上外需相对内需的景气优势或将持续，但本身的景气度可能会因为基数、抢出口和 AI 投资松动而略有下滑。 深入结构，景气不止在 AI 产业 不可否认 AI 产业投资已经是外需中的重要支撑，但同时它的“独木支撑”又成为了担忧外需持续性的一大原因。但深入结构之后，我们会发现景气开始在 AI 以外的领域涌现，或将成为未来外需增长的重要支撑。从三大需求来看，消费呈现了大买家美国稳健、小买家底部复苏的特征，下沉至细分赛道中，服装鞋帽、玩具婴童、白电的改善速度可观；制造、基建则呈现大买家改善、向下依次传导的特征，其中非 AI 的景气赛道集中在新能源大类里，包括储能电池、动力电池、光伏组件、风电零部件、电机、自动化、变压器、电线电缆等，当然，传统制造业中的 LED 照明、电子代工，以及作为科技产业横向投入的稀有金属也呈现高景气。 组合落地：精选 22 条赛道中的 50 只个股 我们设置了三层约束门槛和两道门槛以筛选出当前出海景气度高涨，且边际上仍在加速的 22 条赛道。其中家纺面料、服装鞋帽、叉车/物流装备的上市公司 2026H1 海外收入同比中位数为负，根据高频的出口数据推断，它们可能将在2026 年年报确认上半年的“业绩底”；入选赛道中服装鞋帽、电子代工与电线电缆海外毛利率偏低，对利率、运价、汇率的宏观因素变动更加敏感。从赛道再往下沉，先剔除无机构覆盖、或财务报表中存在明显瑕疵、或受过监管处罚的个股，再按其“所在赛道的 3 个月变化速度*公司海外收入占比”乘积由高到低排序，取前 50 只构成本月出口出海主题的 Core50 组合，它们分布在 17 个赛道中，其中消费 10 只、制造 35 只、基建 5 只。 风险提示 地缘政治与贸易摩擦加剧；全球供应链重构不及预期；大宗商品价格大幅波动 出口出海主题投资月报 2026 年 11 月 13 日 策略专题研究报告 证券研究报告 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、定位出口出海主题行情 ....................................................................... 4 1.1 基本面、市场面、估值面的三维定位方法论 ................................................. 4 1.2 当前坐标：基本面有风，但资金还没来、估值在地板 ......................................... 6 二、三大外需（消费、制造、基建）温度计与持续性 ................................................. 7 2.1 制造撑住总量，消费贡献增大，基建明显走弱 ............................................... 7 2.2 持续性：制造看利率与限制措施、消费看补贴与收入、基建看实物落地 ......................... 9 2.3 未来推演：基本面的信号维持，但景气可能略有下行 ........................................ 12 三、深入拆结构：外需哪里强？什么强？ .......................................................... 12 3.1 从国家/地区看三大需求 ................................................................. 12 3.2 三大需求下沉到赛道：制造的改善赛道体量最大，消费、基建的改善赛道零星分布 .............. 13 3.3 消费呈现两端强中间弱，制造、基建边际增长来自大买家 .................................... 14 四、组合落地：精选 22 条赛道中的 50 只个股 ...................................................... 15 风险提示 ...................................................................................... 17 图表目录 图表 1： 出口出海主题三维定位指标 .............................................................. 4 图表 2： 基本面：出口的不同景气度信号下的超额收益 .............................................. 4 图表 3： 市场面：资金的不同确认程度信号下的超额收益 ............................................