海外制药企业2026Q3业绩回顾——美国两党医药政策对比

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年11月11日行业研究 · 行业专题 医药生物投资评级：优于大市（维持评级）证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003海外制药企业2026Q3业绩回顾——美国两党医药政策对比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要◼ 美国两党在医药政策目标上共识大于分歧，差异主要体现在具体实施路径。美国两党在降低处方药价格、提高药品可及性、规范医药流通体系及保障生物医药供应链安全等方面具有较高共识，政策分歧更多体现在实施路径及政府干预方式。药价方面，以特朗普政府为代表的共和党更侧重通过MFN国际参考定价、与药企直接达成降价协议及TrumpRx自费购药平台推动降价；民主党则更倾向于在IRA框架下扩大Medicare药价谈判范围、提前谈判时间并强化通胀返利约束，推动药价管理机制的制度化。两党政策工具并非完全对立，特朗普政府延续实施IRA框架下的Medicare药价谈判，参议院民主党亦于2026年6月提出政策讨论，明确考虑将国际参考价格纳入Medicare谈判。相比之下，PBM改革与BIOSECURE等议题具有更明确的跨党派共识，双方均支持提高药品流通环节透明度、约束PBM利益冲突，并通过限制联邦采购及资金涉及高风险生物技术供应商，加强供应链安全。总体看，美国医药政策呈现目标趋同、路径分化的特征，控制药价及强化供应链监管已成为跨党派的长期政策方向，政党轮替预计难以根本逆转这一趋势。◼ 美股医药板块年内股价表现亮眼，市场或转向盈利确定性。2026年初至今，美国制药板块明显跑赢大盘，IHE（美国制药）、PPH（全球大型制药）分别上涨30.5%、19.6%，高于标普500的11.2%，其中IHE亦明显跑赢科技板块（XLK）的19.1%。分阶段看，Q1市场开始关注AI估值及长期利率风险，资金偏好逐步转向盈利稳定的防御性资产，IHE、PPH分别上涨2.5%、0.7%，同期标普500及XLK分别下跌4.4%、7.6%；Q2随着AI产业链盈利预期改善，科技板块强势反弹，SOXX、XLK分别上涨95.1%、43.5%，显著跑赢大型制药板块；Q3至今，市场风格再次发生切换，SOXX、XLK分别下跌31.3%、10.2%，而PPH、IHE分别上涨11.9%、11.1%，XLV（医疗保健）及XLP（必选消费）亦表现强势。在长期利率维持高位、AI资本开支回报存在不确定性的背景下，拥有稳定自由现金流、成熟商业化产品及可预测盈利增长的大型制药企业获得了更高的估值溢价。◼ 部分制药企业估值已处于近五年高位，盈利确定性溢价推动估值重塑。2026年以来，部分成熟制药企业的估值扩张幅度显著，JNJ当前LTM P/E ~31.3x、P/S ~6.8x，较2021~2025年历史中位数分别溢价58%、53%；AbbVie当前LTM P/E ~27.1倍、P/S ~7.9倍，较历史中位数分别溢价51%、56%；Merck当前P/S ~5.4倍，较历史中位数溢价26%。对于这些企业而言，前期估值修复带来的收益空间有所收窄，未来股价表现可能将更加依赖实际盈利增长及管线价值兑现，同时需要警惕市场风险偏好变化所引发的估值回落。◼ 风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容美国两党医药政策对比01海外制药企业2026Q3业绩回顾02目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容医药政策对比：Rep vs Dem表：Rep及Dem医药政策对比RepDem药价调控•MFN（最惠国药价）：以可比发达国家的较低药价为参照，与药企达成协议，涉及现有产品的 Medicaid 价格及未来新药定价承诺【已达成协议】•TrumpRx：通过平台连接药企优惠购药渠道，为部分药品提供现金支付折扣，主要影响患者自费购药价格【已上线】•GENEROUS：通过药企向参与州支付补充返利，使部分 Medicaid 药品净价接近国际价格水平【自愿试点】•GLOBE / GUARD：分别针对 Medicare Part B、Part D的部分药品，以国际价格基准调整药企返利【GLOBE已定稿、计划2027年启动，GUARD仍为提案】•IRA延续与孤儿药豁免：继续实施 Medicare 谈判，同时通过2025年立法扩大符合条件的孤儿药豁免，适用于2028年及之后的价格年度【已立法】•IRA药价谈判：民主党推动建立 Medicare 对部分高支出、单一来源药品的直接谈判机制，首批10款药品的谈判价格于2026年生效【已实施】•IRA part D redesign：2025年全面落地，取消catastrophic stage (donut hole)，part D beneficiary全年自付上限2000美元【已实施】•扩大谈判范围：参议院民主党提出增加每年谈判药品数量、提前进入谈判的时间，并探索把国际参考价及降价机制延伸至商业保险市场【提案】•强化通胀返利：在现行“药价涨幅超过通胀需返利”的基础上，探索调整计算基准和扩大适用范围，以进一步约束提价【现行制度＋扩围提议】医保覆盖与支付能力•Medicaid资格及支出约束：2025年立法引入部分成年人的工作/社区参与要求，并收紧部分州融资安排，社区参与要求原则上自2027年起实施【已立法，分阶段落地】•ACA补贴回归常规标准：增强型保费税收抵免于2025年底到期，2026年适用常规收入门槛及补贴规则，部分家庭的参保负担上升【现行状态】•恢复增强型ACA补贴：主张延续或恢复更高的保费税收抵免，并简化投保、续保程序，降低患者保费负担【提案】•维护及扩大Medicaid覆盖：倾向于逆转覆盖收缩、降低参保障碍，并填补尚未扩大 Medicaid 州的保障缺口【政策征询】渠道、返利与折扣分配✓ PBM改革：两党支持提高费用透明度、限制与药价挂钩的报酬、强化返利传递和审计。2026年立法中的主要 Part D PBM 要求自2028计划年度起适用【已立法】✓ SUSTAIN 340B：两党议员共同提出保留购药时折扣、规范合同药房、增加信息披露和防止重复折扣【提案】•PBM费用披露：劳工部要求服务大型自保雇主医保计划的 PBM 披露报酬、返利及相关费用，具体要求自2027年7月起开始的计划年度适用【规则已定稿】•340B事后返款试点：特朗普政府推动部分药品先按较高价格采购、再返还差额至340B上限价，以增加交易核验能力【修订试点，计划2027年启动】•PBM关联交易与垂直整合：参议院民主党进一步提出约束 PBM 自有品牌药品加价、关联业务利益冲突及阻碍药企与保险计划直接签约的条款【政策征询／提案】药品关税与生产回流•Section 232药品关税：对适用的进口专利药及相关原料