科技专题分析报告：蓝色海啸之后：中期选举如何重定价AI

敬请参阅最后一页特别声明 1 美国中期选举的结果超出市场预期，德州州长易主让数据中心监管成为 AI 交易的焦点，但选举对 AI 产业的实际冲击远小于股价的反应。限制数据中心是两党共识，争论的核心是建设成本由谁承担，美国维持 AI 领先的国家战略不会因此改变。从项目进度看，2027 年新增算力大多已经开工，影响主要集中在尚未开工的 2028 年项目上，最终取决于各州暂停审批的持续时间。科技股的下跌更多源于高估值、现金流转弱和拥挤持仓，选举只是触发器，去杠杆式下跌消化较快，但硬件板块的估值逻辑正在从资本开支转向现金流。对 A 股而言，科技股此前已先行去杠杆，后续行情将更多取决于 AI 应用能否兑现收入。 风险提示 美国数据中心监管落地力度超预期；AI 商业化进展不及预期；美股去杠杆持续时间超预期。 宏观专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 核心观点： ..................................................................................... 4 一、 中期选举改变美国政治格局，德州州长选举引发 AI 股灾 ..................................... 4 二、 AIDC 成为地方政治焦点，建设成本和投资节奏面临重新分配 .................................. 7 1. 限制数据中心已成两党共识，社区成本成为新的监管重点 .................................... 7 2. 德州政策收紧方向明确，落地方式仍存在较大不确定性 ...................................... 9 3. 2027 年投资受影响相对有限，2028 年新增建设需要重新评估 ................................. 9 4. 建设成本将从社区转向开发商，数据中心开发模式趋近"配套开发" ........................... 10 三、 美国科技股暴跌主要体现预期与杠杆的双重调整，硬件产业链首先承受估值压力 ............... 10 1. 科技股集中下跌，杠杆资金去化放大市场波动 ............................................. 10 2. 这一跌早已开始，选举只是触发器 ....................................................... 11 3. 高杠杆新型云厂商受冲击更大，成熟云厂商和存量算力相对受益 ............................. 12 4. AI 投资从硬件扩张转向软件和应用，资本将更关注真实现金流 ............................... 13 四、 对 A 股：美国 AI 战略不会因选举逆转，中美竞争和投资逻辑将更加重视应用收入 .............. 13 1. 美国两党均支持 AI 领先，分歧更多集中在监管和利益分配 .................................. 13 2. 美国算力建设受约束或凸显中国工程优势，但出口管制存在加码风险 ......................... 13 3. A 股已先行去杠杆，后续行情取决于应用收入的验证 ........................................ 14 风险提示 ...................................................................................... 15 图表目录 图表 1： 截至 11 月 8 日，美国中期选举参议院结果 ................................................. 4 图表 2： 截至 11 月 8 日，美国中期选举众议院结果 ................................................. 4 图表 3： 截至 11 月 8 日，美国中期选举州长结果 ................................................... 5 图表 4： 2024 年美国大选结果 .................................................................... 5 图表 5： 全美 41%的规划数据中心容量位于州长主张暂停的州 ......................................... 5 图表 6： 主张暂停的九州中，德州规划容量最大，且近半数为自备燃气电厂项目......................... 6 图表 7： 主张暂停州的规划数据中心园区集中在德州、中西部和东南部 ................................ 6 图表 8： 美国中期选举前后 AI 相关资产涨跌幅 ..................................................... 6 图表 9： NBC 出口民调呈现选民对数据中心的态度 ................................................... 7 图表 10： 德州近六成选民反对在本社区建设数据中心，6 月至 8 月反对比例保持稳定 .................... 7 图表 11： 德州城市、郊区和农村选民均以反对在本社区建设数据中心为主 ............................. 7 图表 12： 德州共和党选民对建设数据中心意见分化，民主党和独立选民以反对为主...................... 8 图表 13： 逾九成州长候选人支持禁止、暂停或附条件开发数据中心 ................................... 8 宏观专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表 14： 民主党州长候选人更倾向于暂停，共和党候选人更倾向于附条件开发 ......................... 8 图表 15： 德州数据中心年度投资四年增长近 20 倍，2026 年九成以上来自在建项目 ...................... 9 图表 16： 2028 年新增数据中心容量最大的 13 个州，九成以上仍处于规划阶段 ......................... 10 图表 17： 11 月 5 日 AI 产业链分环节涨跌幅 ....................................................... 11 图表 18： 费城半导体指数与纳斯达克 100 指数走势（2025 年末=100） .................