2027年海外AI行业产业链展望：进入下半场，价值链重构

证 券 研 究 报 告进入下半场，价值链重构证券分析师：林起贤 A0230519060002 黄俊儒 A0230525070008 梁廷 A0230526030001 刘菁菁 A0230522080003 陈力扬 A0230526040002 任梦妮 A0230521100005 夏嘉励 A0230522090001 崔航 A0230524080005 杨海晏 A0230518070003 黄忠煌 A0230519110001 洪依真 A0230519060003 陈悦 A0230524100003 刘洋 A0230513050006联系人：林起贤 A0230519060002研究支持：王昊 A2026.11.10——2027年海外AI产业链展望www.swsresearch.com证券研究报告2投资要点◼复盘及展望：2023-2026AI投资机会较集中于上游硬件和大模型，硬件中26年H1存储尤为突出，价格上涨。三大变化 ：1）存储价格拐点：预计26Q3二阶导拐点，27Q3一阶导拐点（高基数），AI价值量重新分配，利好下游云计算和AI应用及其他AI硬件。2）大模型ARR增速放缓，开源渗透下Token价格下降，利好应用爆发。（3）云厂商AI资本支出二阶导拐点将至。◼大模型：闭源模型RSI与AI Roll-up。应对开源冲击，RSI等占据技术制高点仍是闭源模型保持溢价的核心，大模型商业化TAM广阔但卡点是数据，通过AI Roll-up（收并购产业公司）补足短板。恰恰也说明掌握数据的应用层存在机会。◼Hyperscaler：云计算竞争向CSP倾斜，互联网大厂有望孵化爆款AI Agent。1）CSP：大厂现有数据中心容量、现金流及融资能力、云生态壁垒均明确，有望实现稳定盈利能力+提升市占率。2）大厂的应用层机会凸显：Personal Agent有望重塑海外交易决策入口格局。后续关注在隐私安全、执行可靠性及成本、推荐公允性及商业化平衡上的突破。建议关注具备用户入口、生态连接及执行能力的厂商Meta、Google、Amazon、苹果等，Shopify作为AI电商水电煤受益。◼软件吞噬论修正：Agent infra受益，应用层壁垒在数据。（1）Agent规模扩张带动推理服务、安全、数据库、监测需求增长，Cloudflare，Crowdstrike，Fireworks、Databricks等受益。（2）应用软件：模型边界争议仍存，微软、Palantir等预计具备专有数据壁垒+核心工作流嵌入+增量收入的平台型软件有望突围。（3）一级市场，法律、医疗、编程等垂直AI涌现数亿美元ARR企业，专有数据接入、输出可核验、深度嵌入工作流及责任闭环构成核心壁垒。◼AI硬件：重视互联交换芯片、ASIC芯片机会，有望在新的技术变革下迎来价值量迁移、竞争格局变化。AI硬件27-28年多个环节供需矛盾缓解，从涨价链交易转向技术演进主导的价值量迁移。(1)AI芯片开发生态的重要性下降、IC设计的差距均在缩小，ASIC大规模落地。看好博通，Marvell。（2）Scale-up网络节点扩容、趋向开放性，NVLink Fusion+以太网改进协议推进，互联芯片爆发；Scale Across带动相干光。看好Arista Celestica；光互联关注技术演进，中际旭创 新易盛 天孚通信等。（3）AI Agent爆发提升CPU配比和需求。◼风险提示：反垄断调查风险；AI时代变革竞争风险；AI技术发展不及预期；宏观环境不确定性带来的风险。www.swsresearch.com证券研究报告32027年海外AI产业十大变化◼1.存储价格预计26Q3二阶导拐点，27Q3一阶导拐点（高基数），AI价值量重新分配◼2.云厂商Capex二阶导拐点，同时开源模型占比提升，Token价格下降，推理需求爆发，利好云厂ROI提升◼3.闭源模型以RSI加速模型迭代，商业化拓展编程外场景，AI-roll up以解决数据短板◼4.大型云厂商凭融资成本、AI云生态及客户渠道，CSP相对NeoCloud的竞争优势扩大◼5.Personal Agent是大厂必争之地，改变海外交易决策入口格局，也是互联网和消费电子大厂验证AI winner的关键◼6.软件吞噬论修正：网安、数据库等Agent Infra受益，应用软件仍待AI收入证明壁垒；法律医疗AI凭数据价值脱颖而出◼7. AI硬件27-28年多个环节供需矛盾缓解，从涨价链交易转向技术演进主导的价值量迁移◼8. AI芯片：开发生态的重要性下降、IC设计的差距均在缩小，ASIC大规模落地。◼9. Scale-up网络节点扩容、趋向开放性，NVLink Fusion+以太网改进协议推进，互联芯片爆发；Scale Across带动相干光。◼10.CPU：AI Agent爆发，提升CPU配比和需求，但将云厂自研CPU将提升市场份额。主要内容1. 回顾与展望：AI行情走到哪儿了2. 大模型：RSI与AI roll-up3. 云计算及互联网：Capex ROI与应用兑现4. AI应用：软件吞噬论修正5. AI硬件：GPU、网络、CPU精选机会6. 估值表和风险提示4www.swsresearch.com证券研究报告51.1复盘：23-26 AI投资机会集中于上游硬件和大模型23-26H1模型创新-拉动大厂AI capex FOMO下的超前投入，机会集中于上游AI基建和大模型；26H2大模型增速放缓，AI产业链三大矛盾：1）AI回报 2）存储挤占capex 3）高利率下融资成本提升及债务风险担忧◼2023年OpenAI 验证Scalinglaw，AI模型训练主导算力投资•ChatGPT周活跃用户快速破1亿，GPT4拉动GPU需求及云厂商capex及收入回暖◼2024年多模态模型训练，AI广告初步兑现•2月OpenAISora发布；算力中ASIC（博通）和GPU（英伟达）表现亮眼；应用机会为Meta的AI广告及年底企业软件小幅反弹。年底Scalinglaw撞墙讨论，引发算力长期需求的担心◼2025年LLM再突破，大模型颠覆软件担忧•年初Deepseek开源低成本路线引发算力过度投资担忧，但Gemini2.5发布、token数据暴增打消芯片需求担忧。大模型吞噬软件悲观预期贯穿全年。◼2026年上半年Anthropic带动算力需求，存储瓶颈环节最强，但下半年capex ROI重回交易核心•上半年编程等拉动大模型Anthropic ARR高增，算力中存储、CPU涨价，表现突出；Anthropic绑定的云厂Amazon和谷歌表现较强；软件再度交易模型吞噬逻辑。•下半年Anthropic ARR增速放缓，存储涨价挤占capex支出并影响下游利润预期，影响算力和Anthropic绑定云厂（Amazon和谷歌）涨幅；9月Meta muse等个人助理有望成为新的爆款应用但商业化仍早期，信心不足•大厂开始自由现金流转负借助融资投入；高利率下科技股融资成本提升，债务风险担忧资料来源：机器之心公众号，谷歌、Anthropic官网，申万宏源研究www.swsresearch.com证券研究报告0%100%200%300%400%500%600%2023-01