2026年四季度A股策略：风急潮不改

swsc.com.cn 风急潮不改 ——2026年四季度A股策略 西南证券研究院 策略团队（程睿智、刘彦宏） 2026年11月 目录 外部环境：加息周期与利率波动 估值面：A股估值&情绪下修接近尾声 资金面：A股牛市基础并未动摇 1 外部环境：加息周期与利率波动 •与历史加息周期相比，此次9月美联储首次加息之后，长债利率一开始仍高于1980年以来历史平均水平，但随后降至历史平均水平之下。 •目前加息预期已经较9月下旬的峰值回落，在Coreweave信贷危机爆发之后，10年期美债收益率开始定价经济走弱的风险。 数据来源：wind、streetstats，西南证券整理 2 外部环境：加息周期与利率波动 •整体来看，10年期美债利率在加息周期中通常趋于上行。回顾1980年以来的历次加息周期，政策利率平均上调约303bp，同期10年期美债利率平均上行约124bp。若以各加息周期内10年期美债利率的最高点相对首次加息时的水平计算，平均最高上行169bp。 周期 首次加息 末次加息 净上调(bp) 区间10年期美债利率总变化(bp) 10年期美债利率最高值日期 10年期美债利率的最高点 相对首次加息变化(bp) 1983—1984 1983/03/31 1984/08/09 300 199 1984/05/30 337 1987 1987/01/05 1987/09/24 143.75 243 1987/09/16 244 1988—1989 1988/03/30 1989/05/17 331.25 23 1989/03/20 96 1994—1995 1994/02/04 1995/02/01 300 172 1994/11/07 211 1999—2000 1999/06/30 2000/05/16 175 62 2000/01/20 98 2004—2006 2004/06/30 2006/06/29 425 60 2006/06/26 63 2015—2018 2015/12/17 2018/12/20 225 55 2018/11/08 100 2022—2023 2022/03/17 2023/07/27 525 181 2022/10/24 205 2026（进行中） 2026/09/17 - 25 19 2026/10/05 37 平均值 303.125 124.375 - 169.25 最大值 525 243 - 337 最小值 143.75 23 - 63 数据来源：wind，西南证券整理 3 外部环境：加息周期与利率波动 •首次加息之后，10年期美债利率通常会阶段性回落，主要因为市场在加息之前便已经计价了本次加息的路径，但是随着经济基本面保持韧性，比如出现强就业数据或者通胀来源并未得以消除，美债利率往往在阶段性回落之后，又继续冲高。美债利率最终的拐点通常出现在最后一次加息前后。 数据来源：wind，西南证券整理 4 外部环境：加息周期与利率波动 •与3月份中东冲突刚爆发之际不同的是，此时由于俄罗斯柴油出口中断、中东航运受限以及运费不断上升，再加上美国炼油厂扩产动力不足，美国原油和成品油库存均进入到更低水平，战略石油储备也降至44年以来最低，而中东冲突持续的时间越长，补库需求上升，油价中枢更容易趋于上行。 02000004000006000008000002000-102002-022003-062004-102006-022007-062008-102010-022011-062012-102014-022015-062016-102018-022019-062020-102022-022023-062024-102026-02美国:库存量:战略石油储备 千桶 4000004100004200004300004400004500004600004700004800004900001周 4周 7周 10周 13周 16周 19周 22周 25周 28周 31周 34周 37周 40周 43周 46周 49周 52周 20222023202420252026千桶 2000002100002200002300002400002500002600002700001周 4周 7周 10周 13周 16周 19周 22周 25周 28周 31周 34周 37周 40周 43周 46周 49周 52周 20222023202420252026千桶 1000001050001100001150001200001250001300001350001400001周 4周 7周 10周 13周 16周 19周 22周 25周 28周 31周 34周 37周 40周 43周 46周 49周 52周 20222023202420252026千桶 美国商业原油库存 美国汽油库存 美国馏分油库存 5 数据来源：wind，西南证券整理 外部环境：加息周期与利率波动 •截至9月份Zillow观察租金指数（ZORI）环比已连续4个月保持在3%以上，尽管美国30年抵押贷款利率已经升至7%以上，但是美国房价并未显著走低，背后原因是房贷锁定效应，高房价与高利率并存，迫使部分购房需求转向租房市场。 •美国房价增速自4月以来持续上行。一般而言，房价增速领先CPI租金分项约15个月，因此这可能预示着美国通胀中租金分项的回落将面临阻力。 0123456789-3271217222016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092025-012025-052025-092026-012026-052026-092027-012027-052027-09ZORI：同比：+12m 美国20个大中城市标普CS房价指数:非季调:当月同比，+15m 美国:CPI:业主等价租金:季调:同比（右轴） % % 6 数据来源：wind，西南证券整理 外部环境：加息周期与利率波动 •短期来看，采用原油价格、食品价格、美元指数、薪资增速、房价和地区联储对价格预期的调查对美国 CPI同比进行了拟合，模型拟合度约为78%，对实际CPI增速有1-2个月的领先性。 •中期来看，地区联储制造业指数中平均投入价格预期对美国CPI同比也有半年左右的领先性。 -2024682004-112005-092006-072007-052008-032009-012009-112010-092011-072012-052013-032014-012014-112015-092016-072017-052018-032019-012019-112020-092021-072022-052023-032024-012024-112025-092026-07美国:CPI:季调:同比 拟合CPI同比(+ 1m) % R²=78%