3季度公司业绩优于行业，经营表现具有韧性

食品饮料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2026 年 11 月 9 日 603369.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 34.96 板块评级:强于大市 本报告要点  今世缘三季报业绩点评：公司 3 季度业绩延续向好趋势，在去年同期低基数下，Q3 延续二季度改善趋势，实现业绩双位数增长。当前白酒板块仍处于磨底阶段，公司经营韧性优于行业，我们维持买入评级。 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (0.3) 24.5 27.4 (8.4) 相对上证综指 8.0 28.4 32.2 (1.4) 发行股数 (百万) 1,246.80 流通股 (百万) 1,246.80 总市值 (人民币 百万) 43,588.13 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 411.81 主要股东（%） 今世缘集团有限公司 46 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 11 月 5 日收市价为标准 相关研究报告 《今世缘》20260902 《今世缘》20241104 《今世缘》20240819 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：白酒Ⅱ 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 证券分析师：李育文 yuwen.li@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300526030002 今世缘 3 季度公司业绩优于行业，经营表现具有韧性 今世缘公告 2026 年三季报业绩。1-3Q26 公司营收、归母净利分别为 86.7、25.0 亿元，同比分别-2.4%、-1.8%，其中 3Q26 公司营收 22.3 亿元，同比+15.5%，归母净利 4.2亿元，同比+31.6%。截至 3 季度末，公司合同负债 8.3 亿元，环比 2 季度末减少 0.1亿元，去年同期减少 0.8 亿元。在去年同期低基数下，Q3 延续二季度改善趋势，实现业绩双位数增长。当前白酒板块仍处于磨底阶段，公司经营韧性优于行业，我们维持买入评级。 支撑评级的要点  3 季度业绩表现优于行业，彰显经营韧性。3Q26 公司营收 22.3 亿元，同比+15.5%，在去年同期低基数背景下，实现双位数增长，整体表现优于行业。（1）分产品来看，公司 300 元以上、100-300 元、100 元以内价格带产品，3Q26 营收同比增速分别为+11.3%、+24.3%、+16.7%，营收占比分别为 57.4%、36.5%、6.1%，同比-2.44pct、+2.41pct、+0.03pct，产品结构延续上半年趋势，向大众价格带集中，我们认为三季度禁酒令及外部消费环境变化影响持续，高端消费场景收缩下价格带较高的 V 系列等产品恢复节奏偏慢，百元价格带淡雅放量明显。（2）分不同区域来看，3Q26 省内营收 19.51 亿元，同比+14.7%；省外营收 2.28 亿元，同比+29.4%，营收占比 10.5%，同比+1.1pct。省内市场，整体保持平稳增长，基本盘南京、淮安大区表现稳健，苏中大区、盐城大区营收增速环比进一步扩大。随着今世缘的品牌力及产品力持续提升以及公司对于省外市场的持续培育，省外市场延续较快增长。（3）截至 3 季度末，公司经销商合计 1484 家，环比 2 季度末净增 19 家，其中省内、省外分别环比 2 季度末增加 1 家、18 家，整体招商节奏有所放缓，省外招商持续推进。  产品结构变动对毛利率拖累有限，毛利率上行叠加费用优化，盈利持续改善。（1）3Q26 公司毛利率为 76.9%，同比提升 1.8pct。尽管高价位产品营收占比有所下移，但对毛利率拖累有限；依托低价位产品更低的费销率以及精细化成本管控，对冲产品结构变动影响，整体盈利保持稳健。（2）费用率方面来看，3Q26 公司期间费用率同比降 2.7pct，其中销售费用率、管理费用率同比分别降 2.9pct、0.5pct。我们认为，三季度省内竞争仍延续理性化趋势，价格战减少与招商节奏放缓推动公司销售费用下降。3Q26 公司财务费用同比+0.5pct。（3）3Q26 公司销售收现22.2 亿元，同比+8.8%，截至 3 季度末，合同负债 8.3 亿元，环比 2 季度末减少0.1 亿元，去年同期减少 0.8 亿元。综上，3Q26 公司归母净利率同比提升 2.3pct至 18.9%。 估值  当前白酒行业仍处于磨底阶段，三季度板块营业收入及归母净利润同比降幅环比均有所收窄，公司业绩表现优于行业整体，率先走出调整期。作为苏酒龙头企业之一，百元价格带核心单品持续放量，省内市场表现稳健，省外市场拓展持续推进。我们维持此前盈利预测，预计 2026 至 2028 年公司营收分别为 102.1 亿元、106.7 亿元、114.1 亿元，同比增速分别为+0.3%、+4.5%、+6.9%，归母净利分别为 25.8 亿元、28.0 亿元、29.8 亿元，同比增速分别为-0.8%、+8.3%、+6.5%。当前市值对应 PE 分别为 13.7X、12.6X、11.9X。当前白酒板块仍处于磨底阶段，公司经营韧性优于行业，维持买入评级。 评级面临的主要风险  宏观经济下行风险，需求端复苏较慢。省内受竞品挤压，行业竞争加剧。省外开拓不及预期。渠道库存超预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营收入(人民币 百万) 11,544 10,181 10,207 10,665 11,405 增长率(%) 14.3 (11.8) 0.3 4.5 6.9 EBITDA(人民币 百万) 4,487 3,380 3,628 3,956 4,248 归母净利润(人民币 百万) 3,412 2,604 2,582 2,797 2,978 增长率(%) 8.8 (23.7) (0.8) 8.3 6.5 最新股本摊薄每股收益(人民币) 2.74 2.09 2.07 2.24 2.39 市盈率(倍) 12.8 16.7 13.7 12.6 11.9 市净率(倍) 2.8 2.6 2.0 1.9 1.8 EV/EBITDA(倍) 10.6 10.7 7.4 6.3 5.3 每股股息 (人民币) 1.2 1.2 1.2 1.3 1.4 股息率(%) 2.7 3.5 4.2 4.6 4.8 资料来源：公司公告，中银证券预测 (35%)(27%)(19%)(11%)(2%)6%Nov-25 Dec-25 Jan-26 Feb-26 Mar-26 Apr-26 May-26 Jun-26 Jul-26 Aug-26 Oct-26 Nov-26 今世缘 上证综指 2026 年 11 月 9 日 今世缘 2 图表 1. 2026 年三季报业绩概览 （人民币，百万元） 3Q25 3Q26 同比（%） 1-3Q25 1-3Q26 同比（%） 营业收入 1,930 2,230