2026年三季报点评：26Q3回款端改善，渠道库存持续去化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 10 月 31 日 证 券研究报告•2026 年三季报点评 当前价： 25.56 元 水 井 坊（600779） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 26Q3 回款端改善，渠道库存持续去化 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.87 流通 A 股(亿股) 4.87 52 周内股价区间(元) 24.76-44.78 总市值(亿元) 124.57 总资产(亿元) 82.79 每股净资产(元) 10.68 相 关研究 [Table_Report] 1. 水井坊（600779）：主动控货加快库存去化，Q2 吨价与盈利仍承压 (2026-09-07) 2. 水井坊（600779）：25 年主动出清，26年稳中求进 (2026-05-13) 3. 水井坊（600779）：报表大幅出清，库存加速去化 (2025-11-07)  [Table_Summary]  事件：公司发布 2026年三季报，前三季度实现营业收入 19.5亿元，同比-16.7%；归母净利润 2.1 亿元，同比-34.3%；扣非归母净利润 2.3 亿元，同比-14.8%。其中 26Q3实现营业收入 8.7亿元，同比+2.7%；归母净利润 2.2亿元，同比-0.1%；扣非归母净利润 2.3 亿元，同比+6.4%。  批发代理回升推动酒类收入增速转正，量增价跌与渠道分化仍较明显。1、量价方面，前三季度酒类主营收入 19.2亿元，同比-13.1%，成品酒销量 6219.5吨，同比-4.3%；拆分 Q3，酒类收入 8.7亿元，同比+6.8%；其中销量 2864吨，同比+29.0%，Q3酒类业务吨价为 30.5万元/吨。2、分产品看，前三季度高档/中档酒收入 18.4/0.8 亿元，同比-11.2%/-42.6%；其中 Q3 高档/中档收入 8.5/0.3亿元，同比+9.4%/-39.0%，高档产品有所恢复，中档仍在调整。3、分渠道看，前三季度批发代理/新渠道收入 17.2/2.0 亿元，同比+4.6%/-64.8%；Q3 分别为8.6/0.2 亿元，同比+18.3%/-81.8%，批发代理渠道 Q3 表现亮眼。整体看，Q3酒类收入增速实现转正，预计主要系公司前期渠道库存去化已有部分收效所致。  盈利能力虽仍下滑，但销售费用收缩及回款端改善支撑 Q3表现。1、毛利率方面，前三季度公司毛利率 78.1%，同比-2.1pp；26Q3 毛利率约 80.5%，同比-1.3pp，毛利率下行预计主要系产品结构承压所致。2、费用方面，Q3 销售费用率同比-10.1pp至 12.1%，主要受当季销售费用绝对额明显减少影响，费用收缩对利润形成较强支撑；管理费用率同比+3.5pp 至 14.2%，管理费用额上升与组织调整支出叠加，对冲部分销售端降费效果。3、利润率方面，Q3 公司净利率为 25.2%，同比-0.7pp。4、现金流方面，Q3销售商品收到的现金约 10.3亿元，同比+76.1%；经营活动现金流量净额约 6.6 亿元，上年同期约-3.6 亿元；期末合同负债 8.5 亿元，环比增加 2.1 亿元，回款端较上半年已有所改善。  公司主动降速出清，期待后续需求边际改善。1、公司继续坚持高端化品牌战略，并根据消费者需求变化动态调整产品策略；围绕“一城一策”强化核心市场深耕，支持重点经销商提升市场运营与终端服务能力，资源投放更聚焦核心市场、终端运营及消费者培育。2、展望未来，针对次高端价格带，公司持续聚焦核心节庆点，深度绑定美事消费场景，并持续拓展商务宴请、礼赠收藏等细分场景。渠道端公司深化核心大店建设，加强与重点客户合作力度，并持续发力宴席生态，多管齐下实现收入和市场份额的持续提升。  盈利预测：预计 2026-2028年 EPS 分别为 0.61元、0.79元、0.96元，对应动态 PE 分别为 42 倍、32 倍、27 倍。  风险提示：经济复苏或不及预期、市场竞争加剧等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3037.76 2692.83 2970.95 3410.35 增长率 -41.77% -11.35% 10.33% 14.79% 归属母公司净利润（百万元） 405.89 297.67 385.98 465.92 增长率 -69.73% -26.66% 29.67% 20.71% 每股收益 EPS（元） 0.83 0.61 0.79 0.96 净资产收益率 ROE 7.94% 5.85% 7.37% 8.64% PE 31 42 32 27 PB 2.44 2.45 2.38 2.31 数据来源：Wind，西南证券 -40%-30%-20%-11%-1%8%25/1025/1226/226/426/626/8水井坊 沪深300 水 井坊（600779） 2026 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）公司名酒基因深厚，积极布局宴席和团购市场，26 年受行业整体大环境影响量价仍相对承压，随着 27 年起行业库存出清叠加消费需求持续修复，量价表现有望持续回暖。预计 2026-2028 年高档酒（井台、八号）销量增速分别为-5.2%、7%、10%，吨单价分别变动-5%、3.5%、5%； 2）中档酒主要为天号陈，天号陈性价比高，正积极布局宴席市场，预计 2026-2028 年中档酒销量增速分别为-36.0%、10.0%、12.0%，吨单价分别变动-5.0%、1.0%、2.0%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 分 业 务 情 况 2025A 2026E 2027E 2028E 合计收入 收入（百万元） 3037.8 2692.8 2970.9 3410.4 YOY -41.8% -11.4% 10.3% 14.8% 成本（百万元） 612.2 587.8 635.4 702.9 毛利率 79.8% 78.2% 78.6% 79.4% 酒类业务合计 收入（百万元） 2860.7 2542.3 2815.9 3250.7 YOY -43.1% -11.1% 10.8% 15.4% 成本（百万元） 528.1 482.4 526.9 591.1 毛利率 81.5% 81.0% 81.3% 81.8% 其他业务 收入（百万元） 177.1