2026三季报点评：锡价上行驱动业绩高增，资源整合打开成长空间

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 11 月 02 日 证 券研究报告•2026 三 季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 42.79 元 华锡有色（600301） 有 色金属 目标价： ——元（6 个月） 锡价上行驱动业绩高增，资源整合打开成长空间 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：黄腾飞 执业证号：S1250523070010 邮箱：htengf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.33 流通 A 股(亿股) 2.75 52 周内股价区间(元) 29.0-71.4 总市值(亿元) 270.68 总资产(亿元) 90.28 每股净资产(元) 8.58 相 关研究 [Table_Report] 1. 华锡有色（600301）：核心资源龙头，步入成长新阶段 (2025-12-25) [Table_Summary]  事件：公司发布 2026 年三季度报告，2026 年前三季度实现营业收入 49.61 亿元，同比+19.9%；实现归母净利润 8.7亿元，同比+76.7%；实现扣非归母净利润 8.6亿元，同比+76.4%。单季度看，2026Q3公司实现营业收入 19.2亿元，同比+42.2%，环比+2.1%；实现归母净利润 3.4亿元，同比+202.1%，环比-3.6%；实现扣非归母净利润 3.4 亿元，同比+204.4%，环比+0.2%。  行业层面：供给刚性持续强化，供需缺口呈放大趋势，长期锡价中枢上行。全球锡静态储采比仅约 20.7年，资源高度集中于缅甸、印尼、刚果（金）等少数核心产区，任一产区的政策或地缘扰动都足以对全球供给形成实质性冲击。锡焊料占锡下游消费的 53%，AI算力基建正在系统性抬升这一环节的用锡强度。高端 AI服务器因 HBM 内存与 Chiplet 先进封装，单机耗锡量较传统服务器提升8-10 倍。光伏焊带在装机扩容中保持刚性增长，充当焊料消费的压舱石；人形机器人产业化则从精密焊接环节贡献额外的边际增量。  公司层面：锡强锑弱，结构分化显著：锡锭是 2026Q3 业绩的核心引擎。单季锡锭营业收入 12.9 亿元，同比+116.9%；毛利率 30.0%，同比+13.2pp。量价齐升叠加成本端改善（单位成本环比仅+13.9%），使锡锭毛利成为 2026Q3 整体毛利环比基本平稳的关键支撑。锑板块受价格下行与业务结构调整双重压制，锑锭 2026Q3 营收仅 0.09 亿元，同比-52.0%；铅锑精矿营收 1.7 亿元，同比-41.1%。铅锑精矿营收下滑系锑金属价格下跌及业务结构调整影响，委托加工量同比增加，外销规模相应缩减。  中国五矿拟入主，资源整合空间打开。2026年 9月，中国五矿拟增资取得广西关键金属集团 51%股权，公司作为集团核心上市平台，有望受益于大厂-车河、芒场、金城江区箭猪坡三大整合区的矿业权整合，中长期资源储备拓展预期强化。  盈利预测与投资建议：我们预计未来三年归母净利润分别为 11.9/14.3/17.7 亿元，实现 EPS 分别为 1.88/2.26/2.80元，对应 PE 分别为 23/19/15X，维持“买入”评级。  风险提示：下游需求复苏或不及预期风险，缅甸复产超预期风险，锡价或大幅下跌风险，矿山事故风险，资产注入或不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 5802.92 6602.51 7530.73 8753.23 增长率 25.31% 13.78% 14.06% 16.23% 归属母公司净利润（百万元） 800.77 1191.32 1430.08 1769.67 增长率 21.75% 48.77% 20.04% 23.75% 每股收益 EPS（元） 1.27 1.88 2.26 2.80 净资产收益率 ROE 21.88% 24.92% 23.02% 22.17% PE 34 23 19 15 PB 5.63 4.60 3.70 2.98 数据来源：Wind，西南证券 -14%14%41%69%96%124%25/1025/1226/226/426/626/826/10华锡有色 沪深300 华 锡有色（600301） 2026 三 季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 锡锭：根据公司矿山产能，预计 2026-2028 年公司产量分别为 1.2/1.2/1.2 万吨，产销率分别为 96%/97%/95%。考虑到锡供应刚性，需求高成长性，预计 2026-2028 年锡金属单位价格增速为 15%/10%/-5%；因 2026 年公司金属销量增加，原料外购量增长明显，推动营业成 本增长， 2026-2028 年 锡 金属单位 成本增速为 5%/8%/-6%，对 应的毛利率 分别为32.2%/33.5%/34.2%。 铅锑精矿：根据公司矿山产能，预计 2026-2028 年公司产量分别为 1.5/1.5/1.5 万吨。产销率分别为 95%/100%/100%。考虑到锑需求较弱，预计 2026-2028 年单位价格增速为-10%/2%/2%，对应的毛利率分别为 80.0%/80.2%/80.4%。 锌锭：根据公司矿山扩产节奏，预计 2026-2028 年公司产量分别为 2.7/3.2/3.7 万吨，产销率分别为 100%/100%/100%。考虑到下游需求逐步复苏，预计 2026-2028 年单位价格增速为-5%/5%/3%，对应的毛利率分别为 31.6%/34.2%/35.4%。 锌精矿：根据公司矿山扩产节奏，预计 2026-2028 年公司产量分别为 5.5/8.5/8.5 万吨，因部分原料为外购，所以自有矿产销率分别为 50%/50%/50%。考虑到下游需求逐步复苏，预 计2025-2027年 单 位 价 格 增 速 分 别 为5%/2%/2% ， 对 应 的 毛 利 率 分 别 为35.4%/36.0%/36.6%。 锑锭：根据公司矿山产能，预计 2026-2028 年公司产量分别为 2000/2000/2000 吨，产销率分别为 40%/60%/60%。考虑到锑需求较弱，预计 2026-2028 年单位价格增速分别为-20%/2%/2%，对应的毛利率分别为 61.6%/62.0%/62.3%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 锡锭 收入 2640.6 3183.8 3538.7 3292.4 增速 16.5% 20.6% 11.1% -7.0% 成本 1959.5 2157.2 2354.0 2167.2 毛利率 25.8% 32.2% 33.5% 34.2% 铅锑精矿 收入 1037