收入提速，关注新品及医美布局

证券研究报告：美容护理| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |首次覆盖个股表现2025-112026-012026-032026-062026-082026-11-29%-23%-17%-11%-5%1%7%13%19%25%31%敷尔佳美容护理资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）20.70总股本/流通股本（亿股）5.20 / 0.78总市值/流通市值（亿元）108 / 1652 周内最高/最低价33.05 / 19.67资产负债率(%)4.1%市盈率24.94第一大股东张立国研究所分析师:李鑫鑫SAC 登记编号:S1340525010006Email:lixinxin@cnpsec.com敷尔佳(301371)收入提速，关注新品及医美布局l事件公司发布 2026 年三季报，前三季度公司实现营收 17.70 亿元，同比+36.43%；归母净利润 3.62 亿元，同比+11.35%；归母扣非净利润 2.56 亿元，同比+0.95%。单 Q3 公司实现营收 6.14 亿元，同比 +41.37%；归母净利润 1.06亿元，同比+11.08%；归母扣非净利润 0.89 亿元，同比+2.02%。利润增速与收入增速差异较大，主要系公司业务拓展、渠道优化、加大宣传力度所致。l投资要点收入端：产品营销双发力，收入再次回归高增。前三季度公司实现营收 17.70 亿元，同比+36.43%（Q1：+82.12%；Q2：+8.15%；Q3：+41.37%）。单 Q3 公司收入高，我们认为一方面与去年基数有关（25Q3 下滑 17.58%），另一方面与新品推出及费用投放有关。产品端，Q3 以来公司陆续上新了保湿身体素颜霜、油养家族、人参三因面霜与海葡萄湿敷膜等产品；营销端，公司加强与孙千、梁思伟、王曼昱、邓佳鑫等的合作，共同推动销售增长。利润端：产品结构调整毛利率下滑，费用投放加大净利率承压。前三季度公司归母净利润3.62亿元，同比+11.35%（Q1：+87.73%；Q2：-38.94%；Q3：+11.08%），归母扣非净利润 2.56 亿元，同比+0.95%（Q1：+100.13%；Q2：-46.86%；Q3：+2.02%）。26Q3 公司毛利率 76.83%，同比-3.57pct，我们认为主要系公司销售产品结构变化及新品初期生产成本较高所致。销售费用率50.55%，同比+4.24pct，主要系新品叠加宣传力度增加。毛利率下行销售费用上行，毛销差 26.28%，同比-7.81pct。此外，管理费用率4.04%，同比-1.35pct，研发费用率 1.87%，同比-1.12pct，均有一定压缩。毛销差下行，带动净利率下行，26Q3 公司净利率 17.27%，同比-4.71pct。公司展望：关注医美布局，做难而正确的事情。公司持续深耕Ⅱ、Ⅲ类医疗器械领域，重点推进皮肤改善类及注射填充类产品的研发创新、生产转化与注册申报，不断扩充产品线。9 月以来成果不断，10月中旬上市一次性使用无菌皮肤滚针，9 月发布预计 10 月底上市首款三类医疗器械敷尔佳花季动能素。此外，公司持续加强产品、品牌、渠道和海外建设。1）渠道端：线上强化天猫盈利基本盘与抖音品牌曝光定位，持续优化投放效率；线下深化化妆品专营店、商超、连锁药店、美容机发布时间：2026-11-06请务必阅读正文之后的免责条款部分2构及医疗机构等实体终端覆盖完善渠道管理制度体系，同时强化全链条监控，建立跨部门协同管理机制，动态优化渠道资源投入与产出效益平衡。2）品牌端：公司将关注子品牌孵化与培育工作，同步实施“敷尔佳”品牌升级及灵活多元的营销策略，以有效应对市场竞争挑战。3）国际化：拓展跨境电商及海外线下分销，覆盖东南亚及北美等核心区域，逐步构建国际化销售版图。l盈利预测与投资建议我们预计公司 26-28 年营业收入增速为 33%、18%、18%，归母净利润增速为 14%、13%、19%，EPS 分别为 0.95 元/股、1.07 元/股、1.27元/股，当下股价对应 PE 分别为 22x、19x、16x。首次覆盖，给予公司“增持”评级。l风险提示：市场竞争加剧风险；产品放量不及预期风险；政策不及预期风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）1893252329893515增长率(%)-6.1433.2718.4717.60EBITDA（百万元）534.38678.70737.95875.95归属母公司净利润（百万元）432.67492.15557.94662.50增长率(%)-34.5613.7513.3718.74EPS(元/股)0.830.951.071.27市盈率（P/E）24.8821.8819.3016.25市净率（P/B）1.891.881.881.87EV/EBITDA21.4113.1712.0510.08资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入1893252329893515营业收入-6.1%33.3%18.5%17.6%营业成本378561672746营业利润-35.0%11.1%13.4%18.7%税金及附加24253035归属于母公司净利润-34.6%13.7%13.4%18.7%销售费用915131215841793获利能力管理费用93101120141毛利率80.1%77.8%77.5%78.8%研发费用51506070净利率22.9%19.5%18.7%18.8%财务费用-31-26-55-56ROE7.6%8.6%9.7%11.5%资产减值损失-1000ROIC6.1%8.3%9.0%10.7%营业利润591656744883偿债能力营业外收入2000资产负债率4.1%5.6%6.4%7.0%营业外支出1000流动比率15.1010.999.638.81利润总额592656744883营运能力所得税159164186221应收账款周转率69.4943.7041.4841.34净利润433492558663存货周转率2.312.722.482.39归母净利润433492558663总资产周转率0.310.420.490.57每股收益（元）0.830.951.071.27每股指标（元）资产负债表每股收益0.830.951.071.27货币资金886183518821944每股净资产10.9510.9911.0311.08交易性金融资产807807807807估值比率应收票据及应收账款50667892PE24.8821.8819.3016.25预付款项517590100PB1.891.881.881.87存货166247295328流动资产合计3043315632803400现金流量表固定资产6045565