2026年三季报点评：“1+2”战略纵深推进，创新研发成果丰硕

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2026 年 三季报点评 当前价： 35.48 元 西山科技（688576） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） “1+2”战略纵深推进，创新研发成果丰硕 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：雷瑞 执业证号：S1250525110001 电话：021-68416017 邮箱：leir@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 0.68 流通 A 股(亿股) 0.32 52 周内股价区间(元) 35.48-86.00 总市值(亿元) 23.99 总资产(亿元) 17.65 每股净资产(元) 24.35 相 关研究 [Table_Report] 1. 西山科技（688576）：骨科及能量平台等新兴业务放量显著，集采影响逐步消化 (2025-11-13) [Table_Summary]  事件：公司发布 2026年三季报，前三季度实现营业收入 1.7亿元（-27.9%）；归母净利润-0.6 亿元（-242.4%）；扣非归母净利润-0.7 亿元（-302.0%）。其中，26Q3单季度实现营业收入 0.5元（-38.3%）；归母净利润-0.4亿元（-502.9%）。  业绩仍阶段性承压，海外市场实现关键突破。2026 年前三季度公司营业收入同比下降 27.9%，归母净利润同比下降 242.4%，业绩下滑主要因国内医保控费环境下，医疗行业终端需求有所波动。同时为提高长期竞争力，公司前瞻性加大研发和销售体系建设，费用率有所增长。分区域看，公司国际化进程取得关键突破，2026 年前三季度国际市场实现收入 1670.5万元，同比增长超 112%，有望成为公司第二增长曲线。  收费政策加速落地，全国性放量窗口开启。2026年 1月，国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南(试行)》，明确微动力设备辅助操作及一次性刀具的收费标准，多个省市已正式落地执行文件，为公司手术动力装置耗材加速进入院端市场奠定重要政策基础。  "1+2"战略纵深推进，创新研发成果丰硕。公司坚持推进“1+2”战略（内窥镜+手术动力装置+能量手术设备），持续完善创新研发管线布局，产品竞争力增强。神经外科 DK-N-MS2与耳鼻喉科 DK-ENT-MS2第二代手术动力装置已成功上市并实现临床装机，关键性能指标达到国际先进水平，有望加速国产替代，扩大市场份额；内窥镜领域，硬管内窥镜摄像系统已完成注册取证并实现量产转化，电子下消化道内窥镜成功获批，已形成从镜体-图像处理-冷光源的完整产品布局；骨科领域，公司自研的“静锯”（一次性使用无菌护鞘锯片）临观试验取得成功，有望成为骨科业务的新增长点。  盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年归母净利润-0.7、0.3、1.1亿元。公司作为手术动力装置国内龙头企业，在传统科室如神经外科、骨科、耳鼻喉科已经处于领先地位，建议关注。  风险提示：手术动力装置整机装机进度不及预期风险；一次性耗材替代重复性耗材使用进步不及预期风险；市场竞争格局恶化的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 341.99 276.60 315.83 360.95 增长率 1.67% -19.12% 14.18% 14.29% 归属母公司净利润（百万元） 51.91 -70.05 32.41 106.18 增长率 -47.39% -234.95% 146.27% 227.60% 每股收益 EPS（元） 0.77 -1.04 0.48 1.57 净资产收益率 ROE 3.00% -4.25% 1.95% 6.04% PE 46 -34 74 23 PB 1.39 1.46 1.44 1.36 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%25-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-0726-0826-09西山科技 沪深300 西 山科技（688576） 2026 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设：手术动力装置：其中包括手术动力装置整机、耗材、配件等，受竞争激烈，外部环境导致招投标整体下滑等影响，2026 年业绩短期承压。随着手术动力装置产品收费政策加速落地，公司产品有望加速进入院端市场。因此预计 2026-2028 年销量增速预计分别-20%/15%/15%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 手术动力装置 收入 327 262 301 346 增速 6% -20% 15% 15% 其他 收入 15 15 15 15 增速 -43% 0% 0% 0% 合计 收入 342 277 316 361 增速 2% -19% 14% 14% 毛利率 64% 59% 60% 60% 数据来源：Wind，西南证券 西 山科技（688576） 2026 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 现金流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 341.99 276.60 315.83 360.95 净利润 51.91 -70.05 32.41 106.18 营业成本 124.14 113.26 126.33 144.38 折旧与摊销 26.71 23.06 25.93 29.05 营业税金及附加 5.02 2.21 2.53 2.89 财务费用 -14.34 -6.13 -6.17 -7.22 销售费用 83.45 110.64 85.27 72.19 资产减值损失 -7.63 -5.00 -5.00 -5.00 管理费用 37.43 55.32 31.58 25.27 经营营运资本变动 -189.21 118.53 -34.81 -14.93 财务费用 -14.34 -6.13 -6.17 -7.22 其他 192.59 -11.44 -13.34 -5.82 资产减值损失 -7.63 -5.00 -5.00 -5.00 经营活动现金流净额 60.03 48.97 -0