炼化行业动态报告-2026年10月：Q4原油采购价格或维持高位，板块估值回落

Q4原油采购价格或维持高位，板块估值回落炼化行业动态报告-2026年10月本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。石油化工&基础化工首席分析师 杨晖yanghui1@csc.com.cnSAC 执证编号： S1440525120006石化能源及化工分析师 陈俊新SAC 执证编号： S1440526030009证券研究报告行业动态发布日期：2026年11月3日1核 心 观 点｜2 0 2 6 年 1 0 月核心观点：Q4 原油库存成本或上升，板块整体估值回落；中长期看好炼化资产再定价10 月布伦特原油环比 +5.2%、同比 +74.4%，而发改委 10 月 15 日公告汽、柴油价格不作调整，零售端提价通道关闭；民营大炼化股价普遍回调、PE(TTM) 集中回落，上游中国石油逆势 +18.3%。Q4 炼厂以高价原油补库、成品端价格受限，库存成本上升或使炼油利润进一步承压；估值回落后安全边际增厚，中长期看好炼化资产的再定价。标的10 月涨跌幅9 月涨跌幅PE(TTM) 最新PE(TTM) 上月末恒逸石化-16.7%-19.9%6.710.8东方盛虹-12.6%-11.7%16.020.1荣盛石化-11.7%-10.2%14.724.9东华能源-4.5%-5.1%-10.9-11.5卫星化学-4.5%-6.9%8.010.2恒力石化-2.1%-17.0%9.010.1中国石化+3.8%-3.3%18.417.7中国石油+18.3%-1.8%13.111.7① 成本与传导：10 月末布伦特 113.7 美元/桶，新加坡复合裂解价差 105.9 美元/桶仍处历史高位；但发改委 10 月 15 日公告本次汽、柴油价格不作调整（年内第 2 次搁浅，年内已4 次调控），国内 0# 柴油批发价环比仅 +0.1%、批零价差 -113.2 元/吨。Q4 检修装置复产带来补库需求，高价原油入库抬升库存成本，而成品端价格受限，炼油利润或进一步挤压。② 估值回落：10 月以来板块内部分化，民营大炼化普遍回调（恒逸 -16.7%、盛虹 -12.6%、荣盛 -11.7%、恒力 -2.1%），PE(TTM) 集中回落——荣盛 24.9→14.7、盛虹20.1→16.0、恒逸 10.8→6.7、恒力 10.1→9.0；上游油气逆势，中国石油 +18.3%（PE 11.7→13.1）、中国石化 +3.8%。估值回落已较充分反映需求与库存成本悲观预期。③ 中长期：供给端检修与配额约束仍在、柴油出口套利同比 +567%，出口与价差弹性支撑盈利中枢修复；当前估值与盈利底部区域重合，中长期看好炼化资产再定价，建议关注 Q4 库存成本扰动下的逢低布局机会。风险提示：原油价格大幅波动；成品油调价机制调整；国内需求恢复不及预期。注：涨跌幅为月初以来区间值（截至 2026/10/28）；PE 为市盈率 TTM，负值为 TTM 亏损；数据取自月报底稿计算区。数据来源：Wind、Choice、国家发展改革委，中信建投证券研究发展部2投资逻辑：产能红线叠加海外退出，炼化资产有望再定价►国内供给约束较为明确：2025年我国炼油能力9.48亿吨/年，受淘汰落后产能影响净减约1300万吨，10亿吨/年红线不可逾越，产能峰值预计在2027年前后。石油天然气发展“十五五”规划坚持减量置换、严控新增，推动200万吨/年及以下常减压装置有序淘汰，引导重点区域炼厂整合重组，并首次提出2030年石油消费达峰。新增或主要依靠置换，行业有望从增量竞争转向存量优化。►海外炼能或延续被动退出：2020年以来海外退出炼能超490万桶/天；2026年中东与俄罗斯受冲突影响的炼能合计约780万桶/天，约占全球炼能的7.4%，部分严重受损装置恢复期可能超过一年。全球有效炼能实质性收缩，国内大炼化有望凭规模、一体化与原料多元化承接部分份额。►我们认为再定价空间或更多来自估值，而非当期利润：短期看需等待油价中枢回落带来成本下行、成品油裂解维持、化工价差修复；长期看，当前民营大炼化PE仅8-12倍，PB分位约5%-10%（如恒力石化2026E PE 8.5倍且年初至今-32%）。我们认为，若供给端拐点得到确认，炼化板块盈利与估值或迎来中枢性回升，节奏仍取决于需求与油价。资料来源：国家发展改革委，国家能源局，Wind，中信建投┃图：2026-2030年全球炼油新增产能主要集中在亚非和中东┃（单位：百万桶/日）┃图：2026-2030年欧美炼油产能持续退出┃（单位：百万桶/日）3PX：扩产节奏逐步放缓，进口依赖度持续降低资料来源：百川盈孚，钢联，中信建投证券产能：2025年全球PX产能约为8110万吨，亚洲占90%，中国产能4400万吨左右，占比54%。我国PX行业在2019-2023年期间迎来大扩产周期，产能累计增长2953万吨，累计增幅208%，之后产能趋于稳定。与此同时，随着新增产能爬坡结束，国内PX产量从2024年开始趋于稳定，2025年行业整体产能开工率约为88%。新增产能角度，目前国内合计规划新增产能1120万吨，主要集中于2027H2-2028年投产。进口依赖度：2019-2023年国内PX产能大扩张显著提升了自给率，进口依赖度由50%下降至20%，以2025年进口量960万吨为基准，假设新增产能全部按期投产，我国有望在2028年实现PX完全自供。┃图：中国PX产能产量（万吨）┃图：中国PX进口数量与进口依赖度（万吨、%）企业新增产能（万吨） 预计投产时间山东东明石化集团有限公司2202028-07山东裕龙石化有限公司3002027-12中国石油化工股份有限公司九江分公司1502027-09中国石油天然气股份有限公司乌鲁木齐石化分公司502027-09福建古雷石化有限公司2002027-06华锦阿美石油化工有限公司2002026-10┃表：PX规划新增产能汇总（万吨）4PTA-聚酯：大扩产周期进入尾声，反内卷基调下盈利中枢有望提升资料来源：百川盈孚，钢联，中信建投证券格局优化，利润提升：过去五年PTA-聚酯产业链主要产品新增产能的集中释放导致了阶段性的供给过剩，导致产品盈利能力受到压制，但由于主要新增产能集中在头部企业，最终导致市场集中度持续提升，同时由于行业能力的持续下滑导致中小企业扩产动力较弱，因此未来三年新增产能仍然集中于头部企业，未来行业集中度将进一步提升。反内卷：PTA-聚酯产业链整体呈现出供给过剩但集中度高的特征，在反内卷背景下具备行业定价权的龙头企业通过有效协同能够较好实现供需格局和盈利能力的改善，中长期看PTA-聚酯产业链盈利中枢有望提升。┃图：PTA/长丝/瓶片周度利润（元/吨）┃图：PTA/长丝/瓶片CR4（%）持续提升-1000-5000500100015002000PTA利润（周）,元/吨涤纶长丝利润（周）,元/吨聚酯瓶片利润（周）,元/吨40%45%50%55%60%65%70%75%80%85%2019202020212022202320242025PTA产能集中度(%