金属、非金属与采矿行业周报：油价上行再度压制宏观预期

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨金属、非金属与采矿 [Table_Title] 油价上行再度压制宏观预期 报告要点 [Table_Summary]立足长远，择机布局。商品端，1）短期，决定铜铝行情关键仍在美债长端收益率表现，持续高位的美债长端收益率压制需求，不利商品趋势；不过，在铜关税及基本面支撑，铜铝商品有望维持震荡。2）长期，高美债长端收益率的背后，是“原油主导的通胀压力”与“就业粘性”导致的联储加息态度，以及“AI 发展”导致的美债长短端溢价共同影响。 分析师及联系人 [Table_Author] 王鹤涛 肖勇 叶如祯 王筱茜 肖百桓 SAC：S0490512070002 SAC：S0490516080003 SAC：S0490517070008 SAC：S0490519080004 SAC：S0490522080001 SFC：BQT626 SFC：BUT918 SFC：BWM115 SFC：BYQ639 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 金属、非金属与采矿 cjzqdt11111 [Table_Title2] 油价上行再度压制宏观预期 行业研究丨行业周报 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 贵金属：油价上行叠加美国经济韧性维持加息压力，ETF 阶段性减仓加剧黄金调整，金价逼近4000 美元关口，年内反弹仍待利空出清。周五 COMEX 黄金 12 月合约收于 4010 美元/盎司，周跌 4.2%，现货黄金跌破 4000 美元。宏观层面，中东供应扰动推动油价升至五个月高位，10月美国制造业、服务业 PMI 初值分别为 56.0、57.9，强化通胀与增长韧性预期；市场预计 10月 FOMC 维持利率不变概率约 90%，但 12 月加息概率仍达近 76%，紧缩压力仍存。值得注意的是，本周 10 年期美债名义利率及实际利率均有所回落，但金价继续下跌，表明持仓调整与流动性冲击成为新增压制。资金面看，SPDR 黄金持仓周度减持；中国央行三季度净增持，中期配置需求未发生趋势性逆转。短期看，4000 美元/盎司为重要观察关口，后续关注 10 月FOMC 及 PCE 数据，若通胀未再超预期、ETF 流出放缓，金价有望在利空出清后恢复反弹。中期看，央行购金与法币信用对冲逻辑未变，黄金牛市逻辑仍然稳固，但需防范短期流动性冲击。建议重点关注招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、山金国际、盛达资源。 工业金属：立足长远，择机布局。数据解读：避险交易压制，工业金属继续震荡。持续攀高的油价及 AI 资本开支低预期，引发本周避险交易，美元、美债收益率与贵金属均回落，工业金属铜弱铝强分化，其中，LME3 月铜-0.4%、铝+1.1%，SHFE 铜-1%、铝+0.3%。基本面维度，本周铜铝库存继续分化，其中，铜环比+2.92%、年同比+50%，铝环比-6.92%、年同比-31%。主要源于电解铝及动力煤涨价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润环比+79 元至 5232元、吨氧化铝税前利润环比-2.41 元至-385 元。本周电解铝开工率 99.34%，环比持平；氧化铝开工率为 80.26%，环比+0.82%。观点更新：立足长远，择机布局。商品端，1）短期，决定铜铝行情关键仍在美债长端收益率表现，持续高位的美债长端收益率压制需求，不利商品趋势；不过，在铜关税及基本面支撑，铜铝商品有望维持震荡。2）长期，高美债长端收益率的背后，是“原油主导的通胀压力”与“就业粘性”导致的联储加息态度，以及“AI 发展”导致的美债长短端溢价共同影响。尽管中东冲突升级导致油价继续上涨，但考虑到冲突演变趋势具有偶然性，叠加 AI 发展预期受损、根植于传统经济的美国就业数据景气存疑，美债长端收益率继续攀高亦有掣肘。在度过高利率引发的衰退担忧交易阶段后，铜铝仍有望跟随美债长端收益率下行而迎来上行趋势。权益端，立足长远，择机布局：周期视角，基于高利率担忧，铜铝板块估值持续受压制，但也已较为充分反映悲观情绪，股票直逼前期低点，逐步进入加仓区间，流畅反转则需静待原油回落后、联储宽松预期形成。价值视角，铜铝权益价值终将重估：商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢抬升，一者，货币维度，高额美债压制美元长期信用，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋。标的关注，铜：【优选资源量增】紫金/洛钼/西矿/金诚信/藏格/宏达等。铝：【弹性与高股息并举】天山/云铝/神火/中孚/中国宏桥/宏桥控股及华通线缆等。 能源金属&小金属：锂及战略金属重回价值区间。1）锂，受电池龙头盈利低预期及宏观情绪压制，本周商品权益再度走低。但值得注意的是，锂价目前已进入成本支撑区间，本轮边际完全成本已抬升至 9-10 万/吨，后续有望逐步出现供给负反馈。明年包括江西、津巴布韦等地区政策不确定性也将带来供给的扰动。当前位置商品及权益下行空间都愈发有限。低位的锂价也有望带来部分终端需求的再修复，明年供需或将最终呈现紧平衡，商品权益均有望后续呈现修复。静待明年供需预期修复，权益持续上行机遇。长期来看，锂电板块需求确定性仍在，市场仅纠结节奏问题，历史复盘来看市场一致悲观预期往往为较好的布局点。叠加本轮上游供给资本开支并未大幅抬升，价格反转周期将大幅缩短。长期配置价值逐步凸显。2）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，稀土价格长期中枢抬升，粉体材料类需求打开需求前景。国际地缘摩擦加剧背景下，稀土作为最核心战略金属和对外筹码，战略价值有望长期延续，价格低位，新兴预期有望加持板块成长性估值。磁材企业，关注稀土价格上涨后的库存收益，以及人形机器人应用落地加速推进带来的附加值提升。钨方面，大企业挺价情绪浓烈，钨价超跌反弹。大型钨企集中采购仲钨酸铵（APT），点燃原生料端挺价情绪，供给侧惜售情绪升温，大企指导价坚挺进一步提振市场信心。钨供给刚性未改，新兴需求加持长期增长乐观，看好战略属性加持下价格中枢上行。同时刀具前期钨价高位顺价已完成，钨价企稳或利于一体化公司利润释放。龙头公司下游深加工布局领先，受益于 PCB、六氟化钨等新兴领域发展，业绩受益明显。长期关注新兴领域对钨供需的加持作用。3）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，受原料到港、需求低迷、回收放量影响，钴价有所回落。但刚果金管控政策仍未放松，行业库存已充分去化，后续价格下行空间有限。2026-2027 年全球钴市场将面临短缺，钴价易涨难跌。利好资源型企业，刚果金钴矿企以价补量弹性显著。印尼镍钴湿法标的也有望长期受益于钴价上行。镍方面，镍价超跌反弹，重点关注 11 月明年镍矿 RKAB 落地情况。厄尔尼诺造成印尼镍铁减产，前期镍价已跌破火法成本支撑，本周底部超跌反弹。印尼将于 10 月开启明年 RKAB 配额的申请，关注明年总量指引对后续供需预期的影响。印尼硫磺近期有所松动，看好