液奶增长稳健，内生盈利持续改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年11月01日优于大市新乳业（002946.SZ）液奶增长稳健，内生盈利持续改善核心观点公司研究·财报点评食品饮料·饮料乳品证券分析师：张向伟证券分析师：柴苏苏021-61761064zhangxiangwei@guosen.com.cn chaisusu@guosen.com.cnS0980523090001S0980524080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.82 元总市值/流通市值13616/13458 百万元52 周最高价/最低价20.20/12.91 元近 3 个月日均成交额111.13 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《新乳业（002946.SZ）-液奶韧性增长，经营利润率持续提升》——2026-08-29《新乳业（002946.SZ）-2025 年四季度营收增长提速，盈利延续提升》 ——2026-04-12《新乳业（002946.SZ）-低温奶行业优势企业，卡位新鲜差异化竞争》 ——2026-03-06公司发布 2026 年三季报。2026Q1-3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 88.58/7.05/7.22 亿元，同比+5.03%/+13.23%/+11.63%。单Q3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 30.45/2.40/2.46 亿元，同比+4.72%/+6.19%/+4.35%，收入增速较 Q2 提升。2026Q1-3 经营活动现金流净额 10.90 亿元，同比+1.77%。低温品类增长稳健，新品及新渠道持续贡献增量。2026 前三季度低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。单 Q3 低温品类接近双位数增长，鲜奶表现好于酸奶，常温品类保持正增，其他业务降幅收窄。其中活润延续双位数增长；唯品受上年高基数等因素影响，2026Q3 有所承压，2026Q4 通过新品及渠道拓展寻求改善。渠道方面，零食量贩等新渠道保持较好增长，公司积极把握冷链配套完善带来的低温品类拓展机会。展望 Q4，公司持续推进活润、初心等重点品类新品研发及储备，新品贡献及渠道拓展有望支持收入稳健增长。渠道结构变化影响毛利率，费率优化支持内生盈利改善。2026Q3 毛利率为 26.77%，同比-1.67pcts，预计主要系低毛利、低费率的新渠道占比提升，原奶及包材成本亦有影响；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.35%/2.49%/0.34%/0.54%，同比-1.73/-0.42/-0.05/-0.20pcts。实际毛销差为 13.42%，同比+0.06pcts，管理、研发及财务费率持续优化。税收变化及投资收益等科目拖累表观利润。综合以上因素，2026Q1-3/Q3归母净利率分别为 7.96%/7.89%，同比+0.58/+0.11pcts，盈利能力延续提升。投资建议：核心盈利持续提升，低温引领成长逻辑依然清晰，维持“优于大市”评级。考虑原奶价格温和上行，叠加税收等扰动，我们小幅调整盈利预测。预计 2026/2027/2028 年公司实现营收 117.8/124.2/131.1亿元，同比+4.8%/+5.5%/+5.5%；归母净利润为 8.45/9.64/10.73 亿元，（原预测为 8.55/10.08/11.09 亿元），同比+15.6%/+14.0%/+11.3%；实现 EPS0.98/1.12/1.25 元。公司是乳制品稀缺的成长性企业，后续关注 Q4 新品放量及盈利提升兑现，维持“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原奶价格大幅上涨、产品质量与食品安全等。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)10,66511,23311,77712,42113,105(+/-%)-2.9%5.3%4.8%5.5%5.5%归母净利润(百万元)5387318459641073(+/-%)24.8%36.0%15.6%14.0%11.3%每股收益（元）0.620.850.981.121.25EBITMargin8.3%8.9%9.5%9.4%9.7%净资产收益率（ROE）17.6%18.8%18.2%16.4%15.0%市盈率（PE）25.318.616.1114.1312.7EV/EBITDA14.512.913.513.212.4市净率（PB）4.463.492.932.321.91资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 2026 年三季报。2026Q1-3 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 88.58/7.05/7.22 亿元，同比+5.03%/+13.23%/+11.63%。单 Q3 营业收入/归母净 利 润 / 扣 非 归 母 净 利 润 分 别 为 30.45/2.40/2.46 亿 元 ， 同 比+4.72%/+6.19%/+4.35%，收入增速较 Q2 提升。2026Q1-3 经营活动现金流净额 10.90亿元，同比+1.77%。低温品类增长稳健，新品及新渠道持续贡献增量。2026 前三季度低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。单 Q3 低温品类接近双位数增长，鲜奶表现好于酸奶，常温品类保持正增，其他业务降幅收窄。其中活润延续双位数增长；唯品受上年高基数等因素影响，2026Q3 有所承压，2026Q4 通过新品及渠道拓展寻求改善。渠道方面，零食量贩等新渠道保持较好增长，公司积极把握冷链配套完善带来的低温品类拓展机会。展望 Q4，公司持续推进活润、初心等重点品类新品研发及储备，新品贡献及渠道拓展有望支持收入稳健增长。渠道结构变化影响毛利率，费率优化支持内生盈利改善。2026Q3 毛利率为 26.77%，同比-1.67pcts，预计主要系低毛利、低费率的新渠道占比提升，原奶及包材成本亦有影响；销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.35%/2.49%/0.34%/0.54%，同比-1.73/-0.42/-0.05/-0.20pcts。实际毛销差为 13.42%，同比+0.06pcts，管理、研发及财务费率持续优化。税收变化及投资收益等科目拖累表观利润。综合以上因素，2026Q1-3/Q3 归母净利率分别为 7.96%/7.89%，同比+0.58/+0.11pcts，盈利能力延续提升。图1：新乳业单季度营业收入及增速（单位：百万元）图2：新乳业单季度归母净利润及增速（单位：百万元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：新乳业单季度毛利率与净利率情况图4：新乳业单季度费用率情况请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：核心盈利持续提升，低温引领成长逻辑依然清晰，维持“优于大市”评级。考虑原奶价格温和上行，叠加税收等扰动，我们小幅调整盈利预测。预计2026/2027/2028