收入平稳增长，算力服务拓展空间

敬请参阅最后一页特别声明 1 2026 年 10 月 30 日，公司发布 2026 年第三季度报告，前三季度实现营业收入 2946.47 亿元，同比+0.6%；实现归母净利润 58.03 亿元，同比-33.9%。26Q3 单季度实现营业收入 932.83 亿元，同/环比分别+0.5%/-5.3%；实现归母净利润 16.64 亿元，同/环比分别-31.3%/-16.9%。 收入平稳增长，算力业务贡献增量。前三季度算力业务收入同比增长 12.2%，其中智算中心收入增长 10.4%；国际业务收入增长14.5%，增速均高于公司整体。连接业务方面，总连接数超过 13 亿，移动及宽带用户较年初增加 1240 万户，物联网连接增加超过 6600万个。我们认为，存量用户和网络覆盖为融合服务提供基础，后续算力服务渗透与单客户价值提升将进一步提振收入。 利润率仍受成本费用约束，经营现金流保持韧性。第三季度毛利率 24.4%，同/环比分别-2.3/+0.5 个百分点；期间费用率 18.5%，同/环比分别+0.4/+0.7 个百分点。归母净利润同比降幅较第二季度收窄，但单季利润仍环比下降。前三季度经营现金流净额 596.86亿元，同比增长 2.3%，现金回收为持续经营及业务转型提供支持。 算网资源与应用能力逐步衔接，Token 服务有望拓展变现路径。截至三季度，公司标准机架达到 120 万架，IDC 资源总规模 3000MW，云智产品付费用户超过 1.2 亿户；同时推进联通云 8.0、元景 MaaS及数字员工等产品，完善模型调用、数据处理与行业应用能力。 我 们 预 计2026/2027/2028年 公 司 营 业 收 入 分 别 为4,062.43/4,177.52/4,272.28亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为75.87/79.25/83.74 亿 元 ， 公 司 股 票 现 价 对 应 PE 估 值 为17.92/17.16/16.24 倍，维持“买入”评级。 算力及 AI 业务发展不及预期；传统通信业务竞争加剧；成本费用投入超预期；Token 商业化进度不及预期。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004.006.00251031260131260430260731人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中国联通沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 372,597 389,589 392,223 406,243 417,752 427,228 货币资金 58,816 54,713 46,857 110,504 134,951 148,085 增长率 4.6% 0.7% 3.6% 2.8% 2.3% 应收款项 44,675 63,319 70,307 38,998 38,368 36,776 主营业务成本 -281,231 -298,346 -299,906 -312,083 -320,045 -326,613 存货 2,217 2,463 2,431 2,394 2,543 2,684 %销售收入 75.5% 76.6% 76.5% 76.8% 76.6% 76.4% 其他流动资产 52,321 38,313 49,407 47,526 45,448 47,823 毛利 91,366 91,243 92,317 94,160 97,707 100,615 流动资产 158,028 158,808 169,001 199,422 221,311 235,369 %销售收入 24.5% 23.4% 23.5% 23.2% 23.4% 23.6% %总资产 23.8% 23.6% 25.2% 28.7% 30.6% 31.9% 营业税金及附加 -1,542 -1,707 -1,820 -1,625 -1,671 -1,709 长期投资 60,929 77,694 80,851 74,840 84,840 93,840 %销售收入 0.4% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 352,063 350,609 344,607 340,808 337,209 330,247 销售费用 -35,833 -36,975 -37,412 -38,749 -39,847 -40,750 %总资产 53.1% 52.1% 51.4% 49.1% 46.6% 44.8% %销售收入 9.6% 9.5% 9.5% 9.5% 9.5% 9.5% 无形资产 37,278 36,598 36,099 37,523 40,824 43,871 管理费用 -23,998 -23,404 -22,881 -23,699 -25,065 -25,634 非流动资产 504,816 514,029 502,056 494,291 501,940 501,312 %销售收入 6.4% 6.0% 5.8% 5.8% 6.0% 6.0% %总资产 76.2% 76.4% 74.8% 71.3% 69.4% 68.1% 研发费用 -8,099 -8,835 -8,984 -8,937 -9,191 -9,399 资产总计 662,845 672,837 671,056 693,713 723,250 736,681 %销售收入 2.2% 2.3% 2.3% 2.2% 2.2% 2.2% 短期借款 13,677 14,859 14,040 13,406 13,543 13,341 息税前利润（EBIT） 21,895 20,323 21,220 21,150 21,934 23,123 应付款项 182,764 190,462 189,040 191,140 197,275 192,686 %销售收入 5.9% 5.2% 5.4% 5.2% 5.3% 5.4% 其他流动负债 63,845 60,659 58,689 66,320 71,935 72,467 财务费用 259 278 584 351 1,367 1,770 流动负债 260,286 265,980 261,769 270,866 282,753 278,495 %销售收入 -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.3% -0.4% 长期贷款 2,133 2,128 3,928 3,933 3,938 3,943 资产减值损失 -6,356 -7,319 -5,528 -5,493 -5,380 -3,917 其他长期负债 42,491 35,941 28,858 27,508 28,873 29,648 公允价值变动收益 114 49 20 115 113 113 负债 304,910 304,048 294,555 302,308