中小盘观察之石油石化行业：股息成为分水岭，盈利质量决定修复的先后

证券研究报告·行业深度报告·中小盘 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中小盘行业深度报告 中小盘观察之石油石化行业：股息成为分水岭，盈利质量决定修复的先后 2026 年 10 月 31 日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 相关研究 《中小盘观察之传媒行业：影视院线量比放大到 1.44，票房与内容供给谁先兑现》 2026-10-25 《中小盘观察之出版行业：中报未兑现的领涨，估值重估到了哪一步》 2026-10-24 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 1. 石油石化处在区间低位，五个月走完跌、反弹、再回落三段。2026 年 10 月 22 日，40 只样本涨跌幅中位数 -1.59%，8 只上涨、31 只下跌、1 只平盘；合计成交 117.31 亿元，占两市成交额的 0.77%，量比中位数 0.70。截至当日收盘，等权指数 82.44，处在 115 个交易日区间的 24.7%，较区间高点回撤 18.34%，距区间低点仅有 7.95%。 2. 以个股最近 115 个交易日收盘价在区间最高与最低之间的位次计，高位标的只有三只，多数仍在区间下半段。博汇股份 98.1%、中国石油 96.6%、博迈科 87.4% 位于 80% 以上；40 只位置中位数 23.4%，17 只不足 20%，28 只不足 40%。近 20 日表现随位置抬升，80% 以上一组中位 +17.48%，20% 以下一组 -8.80%；市值分布不沿同一条线，位置在 60% 以上的 9 只合计占板块市值的 92.3%。 3. 从分环节看，开采环节贡献九成净利。石油开采 22 只中报归母净利合计 1980 亿元、经营活动现金流量净额（下称经营现金流）4060 亿元，毛利率中位 20.2%、资产负债率中位 42.4%；石油加工 14 只净利 339 亿元、经营现金流 610 亿元，毛利率 14.0%、负债率 55.5%；石油贸易 4 只净利 2.7 亿元、经营现金流 -2.9 亿元。中国石油、中国石化、中国海油三家净利合计 2153.8 亿元，占 40 只的 92.7%。 4. 股息率是这轮定价的关键区分指标。股息率 3% 以上的 6 只中有 5 只位置在 60% 以上，位置中位 75.9%、近 20 日涨跌幅中位 +3.62%、PE(TTM) 中位 13.3 倍；股息率 1% 以下的 13 只，位置中位 21.7%、近 20 日 -6.13%、PE(TTM) 中位 70.8 倍。两组市值中位数分别为 3434 亿元与 53 亿元。 5. 盈利质量的分层主要体现在权重股与其余标的之间。三家权重公司经营现金流为净利的 2.11 倍，近 20 日涨跌幅中位 +4.87%；其余 37 只仅 0.67 倍，其中 15 只经营现金流为负、8 只为亏损，近 20 日涨跌幅中位 -6.43%，现金流为负的 15 只为 -6.13%，与其余标的接近。 6. 估值上，整体法与中位数口径需分开看。按合计市值 51054 亿元与中报净利年化计，整体法估值约 11 倍，剔除三家权重后为 15.6 倍，均为中报净利年化口径；PE(TTM) 中位数 27.0 倍，40 只中 28 只可得读数。大市值组 PE(TTM) 中位 21.3 倍、股息率 2.08%，小市值组 86.0 倍、0.69%。 7. 主要判断：板块没有整体性行情，定价的区分依据是股息，按市值分组得到的区分度要弱得多；盈利质量的差异主要体现在权重股与其余标的之间。后续值得跟踪的是国际油价与成品油调价窗口、三桶油三季度经营数据与现金流、板块量比能否站上 1.0、以及高股息组的年度分红方案。 风险提示：原油价格受地缘政治、供需预期与库存数据影响波动较大，若油价快速回落，石油开采与油服环节的盈利与估值可能同步承压；石油加工环节毛利率中位数约 14.0%、资产负债率中位数约 55.5%，在价差收窄时利润弹性偏弱；板块量比（合计口径）0.76，仍处缩量区间，若成交未能回补，个别标的的短期涨幅可能随成交回落而回吐；中小市值标的估值偏高（小市值组 PE(TTM) 中位 86.0 倍）、成交金额偏小，流动性冲击的边际影响大于大市值标的；40 只中 15 只中报经营现金流为负、8 只为亏损，若三季报未能改善，盈利质量分化可能进一步放大估值差距；样本含 ST 洲际、ST 沈化、*ST 准油共 3 只，经营与信息披露风险高于普通公司；本报告数据统一截至 2026 年 10 月 22 日收盘，未纳入此后新披露的价格与财务信息，区间序列按前复权价格计算；本报告为行业配置观察，不构成具体个股的投资建议，所有结论基于公开数据与本报告口径，不构 成任何收益承诺。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 15 内容目录 1. 核心发现：股息是这轮定价的分水岭 .............................................................................................. 4 2. 修复路径：五个月里的三段行情 ...................................................................................................... 6 2.1. 三个阶段..................................................................................................................................... 6 2.2. 反弹没有带来成交量................................................................................................................. 6 3. 分环节：开采贡献九成净利，加工与贸易的缓冲更薄 .................................................................. 7 4. 盈利质量：中报利润的含金量 .......................................................................................................... 8 4.1. 三桶油与其余 37 只的差别..................................................................................................... 8 5. 分红的分水岭：高股息组与低股息组 ........................