2026年三季报点评：内生盈利稳健&粤丰增效显著，自由现金流增厚

证券研究报告·公司点评报告·环保 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 瀚蓝环境（600323） 2026 年三季报点评：内生盈利稳健&粤丰增效显著，自由现金流增厚 2026 年 10 月 29 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 31.35 一年最低/最高价 26.76/32.99 市净率(倍) 1.64 流通A股市值(百万元) 25,561.13 总市值(百万元) 25,561.13 基础数据 每股净资产(元,LF) 19.13 资产负债率(%,LF) 68.10 总股本(百万股) 815.35 流通 A 股(百万股) 815.35 相关研究 《瀚蓝环境(600323)：2026 年中报点评：26Q2 粤丰整合深化+内生增长提速，中期派息稳步提升》 2026-08-29 《瀚蓝环境(600323)：2026 一季报点评：归母同增 38%，粤丰盈利强劲+内生增长超预期》 2026-04-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 11,886 13,937 15,681 15,892 16,121 同比（%） (5.22) 17.25 12.51 1.35 1.44 归母净利润（百万元） 1,664 1,973 2,223 2,709 2,771 同比（%） 16.39 18.58 12.65 21.88 2.28 EPS-最新摊薄（元/股） 2.04 2.42 2.73 2.95 3.01 P/E（现价&最新摊薄） 15.36 12.96 11.50 10.64 10.40 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 26Q3 加回城服主动优化影响后归母净利润同增 6%，粤丰盈利逐季提升增效显著。26Q1-3 实现营收 117.66 亿元（+21%，下同），归母净利润 18.46 亿元（+15%），其中粤丰归母贡献 4.22 亿元（考虑并购贷利息和溢价摊销影响），同比+2.3 亿元（其中并表时间差异贡献 1 亿元，粤丰协同增效贡献 1.3 亿元）；瀚蓝内生归母 14.24 亿元（+1%）。单季度看，26Q3 归母净利润 6.40 亿元（+0.24%），主要系城服业务主动优化等影响利润 3500 万元、能源利润微降、泰国两个新项目投产而收入未同步确认、部分项目所得税优惠及国补到期等影响，加回主动优化影响的 0.35 亿元后 26Q3 归母净利润 6.75 亿元（+6%）。26Q1/26Q2/26Q3 粤丰归母贡献分别为 1.27/1.32/1.63 亿元，逐季提升。 ◼ 固废：焚烧运营净利同增 38%，供热与发电效率双升。26Q1-3 固废板块营收 72.37 亿元（+32%），净利润 18.38 亿元（+29%），其中粤丰贡献9.91 亿元、瀚蓝内生 8.47 亿元（-5%）；生活垃圾焚烧运营净利润 16.57亿元（+38%），其中粤丰贡献 9.90 亿元。运营端，1）处理量：26Q1-3垃圾焚烧量 2101 万吨（+43%），生活垃圾焚烧发电产能利用率约 116%，其中瀚蓝内生垃圾焚烧量 976 万吨（+0.04%）。2）发电效率提升显著：26Q1-3 公司整体吨发、吨上网分别为 389 度（+9 度）、340 度（+10 度），其中粤丰吨发、吨上网分别为 383 度（+17 度）、335 度（+19 度），发电效率提升显著。3）供热持续开拓：26Q1-3 对外供热量 167 万吨（+14%），供热收入 2.57 亿元（+16%），其中瀚蓝内生供热量 136 万吨（+2%），粤丰供热量 30.44 万吨。公司累计 33 个项目签订供热协议、其中 26 个已实现对外供热，供热增长储备充足。4）新项目增量待释放：参股 40%的泰国曼谷农垦二期（1400 吨/日）和安努（1400 吨/日）项目已投产，并于 26 年 8 月取得 COD（商业运行日）批复文件，开始确认收入；26年 4 月瀚蓝中标香港新界西北废物转运站 5 年 4.77 亿港元营运服务合约，并于 9 月 14 日正式化接管；26 年 6 月，瀚蓝再中标香港沙田废物转运站服务合约，金额约 15 亿港元。 ◼ 能源供水平稳，污水收入同增 10%，期待自来水提价落地。1）能源：26Q1-3 营收 28.53 亿元（+2.52%），天然气销量 7.17 亿立方米（-0.91%）；2）供水：营收 7.10 亿元（-0.56%），售水量 3.39 亿吨（-0.25%），期待自来水提价落地带来盈利弹性；3）排水：营收 5.55 亿元（+10.24%），污水处理量同比+4.39%，量增叠加管网、泵站等轻资产运营收入增加共同驱动。 ◼ 国补回款大幅改善，自由现金流增厚具备分红提升潜力。26Q1-3 国补回收 5.50 亿元，经营活动现金流量净额 30.58 亿元（+14.87%），购建固定无形长期资产支付的现金 12.62 亿元（-3.59%），测算简易自由现金流17.96 亿元（+32.75%）；26Q3 末资产负债率 68.10%，较 25 年末-2.05pct。 ◼ 盈利预测与投资评级：瀚蓝内生盈利稳健，粤丰提效成果显著，现金流增厚具备提分红拔估值空间。考虑 26 年底收购粤丰剩余股权&配套增发有望完成，我们维持 2026-2028 年归母净利润预测 22.23/27.09/27.71亿元，对应 PE 为 11.5/10.6/10.4 倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：粤丰剩余股权收购进展不及预期，应收风险，政策风险等。 -15%-12%-9%-6%-3%0%3%6%9%12%2025/10/292026/2/272026/6/282026/10/27瀚蓝环境沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 瀚蓝环境三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 13,497 16,402 22,128 25,181 营业总收入 13,937 15,681 15,892 16,121 货币资金及交易性金融资产 2,730 5,553 11,254 14,280 营业成本(含金融类) 9,308 10,290 10,399 10,548 经营性应收款项 8,566 8,660 8,678 8,695 税金及附加 237 251 254 258 存货 292 286 289 293 销售费用 123 133 135 137 合同资产 818 910 912 916 管理