业绩超预期，盈利中枢显著上移

证券研究报告：基础化工| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2025-102026-012026-032026-052026-082026-10-8%-2%4%10%16%22%28%34%40%46%万华化学基础化工资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）67.65总股本/流通股本（亿股）31.30 / 31.30总市值/流通市值（亿元）2,118 / 2,11852 周内最高/最低价94.32 / 61.47资产负债率(%)62.8%市盈率16.95第一大股东烟台国丰投资控股集团有限公司研究所分析师:刘海荣SAC 登记编号:S1340525120006Email:liuhairong@cnpsec.com分析师:费晨洪SAC 登记编号:S1340525120003Email:feichenhong@cnpsec.com万华化学(600309)业绩超预期，盈利中枢显著上移l投资要点2026 年 10 月 26 日，万华化学发布 2026 年三季报，2026 年前三季度公司实现营收 1858.67 亿元，同比+28.87%，归母净利 156.58 亿元，同比+70.99%，扣非归母净利 153.22 亿元，同比+68.36%。2026Q3实现收入 665.55 亿元，同比+24.80%，归母净利 55.95 亿元，同比+84.38%，扣非归母净利 56.46 亿元，同比+97.67%。第三季度经营业绩超过市场预期。l点评主要产品产销保持高增长。2026年前三季度聚氨酯产品销量510万吨，同比+11.35%，收入703.71亿元，同比+27.62%；石化产品销量516万吨，同比+12.17%，收入752.27亿元，同比+26.90%；精细化学品及新材料销量221万吨，同比+20.11%，收入346.10亿元，同比+45.35%。2026年第三季度，聚氨酯产品销量184万吨，同比+18.71%，收入254.15亿元，同比+39.22%；石化产品销量177万吨，同比+1.14%，收入275.39亿，同比+12.93%，精细化学品及新材料板块销量73万吨，同比+12.31%，收入120.62亿元，同比+47.40%。产品盈利持续提升主要原因。（1）主要产品价格大幅上涨，盈利空间扩张。聚合MDI、纯MDI、TDI、乙烯、丙烯Q3市场均价在17456元/吨、20376元/吨、16710元/吨、8206元/吨、8713元/吨，同比上涨10.06%、16.95%、17.40%、18.91%、33.03%；主要原料纯苯8358元/吨、煤炭791元/吨、丙烷CP价格608美元/吨，乙烷MB价格180美元/吨，同比涨幅41.54%、32.50%、13.01%、5.13%。主要产品价差明显扩张或保持稳定。（2）2026年初，公司乙烯一期技改完成，裂解原料由C3切换为乙烷，原料路线经济性大幅改善。（3）重点产品出口增长强劲。今年前三季度聚合MDI出口量76.20万吨，同比+23.41%；TDI出口量40.99万吨，同比+20.72%。我们认为MDI和TDI竞争格局保持稳定向好，石化原料优化持续改善盈利，新材料产品保持放量，公司年度盈利中枢已经上移至200亿元平台。预计公司2026-2028年实现归母净利，212.83、224.72、253.68亿元，对应PE 10/10/9倍，给予“买入”评级。l风险提示：下游需求下滑风险；MDI 和 TDI 新竞争者进入的风险；海外地缘政治事件对原料供应的影响。发布时间：2026-10-29请务必阅读正文之后的免责条款部分2n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）203,235292,514312,971334,653增长率(%)11.6243.936.996.93EBITDA（百万元）34,48253,64057,08962,846归属母公司净利润（百万元）12,52721,28322,47225,368增长率(%)-3.8869.895.5912.89EPS(元/股)4.006.807.188.10市盈率（P/E）17.5810.349.808.68市净率（P/B）2.031.811.621.44EV/EBITDA9.325.084.433.62资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入203,234.57292,513.85312,970.65334,653.44营业收入11.62%43.93%6.99%6.93%营业成本175,569.58248,037.79266,093.32283,340.38营业利润-7.23%70.68%5.59%12.89%税金及附加1,287.281,755.081,877.822,007.92归属于母公司净利润-3.88%69.89%5.59%12.89%销售费用1,630.472,925.143,129.713,346.53获利能力管理费用2,801.994,387.714,694.564,685.15毛利率13.61%15.20%14.98%15.33%研发费用4,865.237,605.368,137.248,700.99净利率6.16%7.28%7.18%7.58%财务费用2,080.001,597.621,407.621,244.62ROE11.57%17.49%16.49%16.60%资产减值损失-510.64-100.00-100.00-100.00ROIC6.72%11.15%11.28%11.95%营业利润16,666.0428,445.2730,034.1533,905.08偿债能力营业外收入326.930.000.000.00资产负债率62.81%62.48%59.44%56.60%营业外支出724.820.000.000.00流动比率0.620.710.780.91利润总额16,268.1628,445.2730,034.1533,905.08营运能力所得税2,228.223,982.344,204.784,746.71应收账款周转率14.4216.1714.8914.88净利润14,039.9424,462.9325,829.3729,158.37存货周转率7.017.766.786.75归母净利润12,527.2021,282.7522,471.5525,367.78总资产周转率0.660.850.840.85每股收益（元）4.006.807.188.10每股指标（元）资产负债表每股收益4.006.807.188.10货币资金27,662.0442,619.2152,500.5870,498.84每股净资产34.6038.8743.5448.80交易性金融资产0.000.