公司事件点评报告：国产算力需求向好，备货前置指向高景气度

2026 年 10 月 28 日 国产算力需求向好，备货前置指向高景气度 —寒武纪（688256.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：庄宇 S1050525120003 zhuangyu@cfsc.com.cn 分析师：何鹏程 S1050525070002 hepc@cfsc.com.cn 基本数据 2026-10-28 当前股价（元） 958 总市值（亿元） 6024 总股本（百万股） 629 流通股本（百万股） 629 52 周价格范围（元） 883.94-1868 日均成交额（百万元） 12642.55 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《寒武纪（688256）：业绩高增彰显盈利弹性，国产算力需求共振打开成长空间》2026-09-01 2、《寒武纪-U（688256）：AI 算力芯片技术领先，软硬件协同发展提 升业绩弹性》2025-10-09 寒武纪发布 2026 年第三季度报告，公司前三季度累计实现营业收入 95.26 亿元，同比增长 106.76%；实现归母净利润37.15 亿元，同比增长 131.49%。 投资要点 ▌存货环比增 41.43%至 116.65 亿元，备货深度指向交付前置 2026 年第三季度，公司实现营业收入 35.31 亿元，同比增长104.47%，环比增长 13.50%；实现归母净利润 14.04 亿元，同比增长 147.74%，环比增长 8.16%；实现扣非归母净利润13.58 亿元，同比增长 168.13%，环比增长 10.26%。单季综合毛利率 58.69%，环比提升 2.59 个百分点。 截至 9 月末，公司存货账面价值 116.65 亿元，较上年同期的37.29 亿元增加 79.36 亿元、同比增长 212.81%，较 2025 年末增长 135.96%，较 6 月末增加 34.17 亿元。二季度以来存货连续两个季度环比大幅扩张，二季度环比增长 83.41%，增速快于同期营业收入，公司为四季度及后续交付提前锁定上游产能，交付节奏将成为后续存货去化与减值计提的核心变量。 ▌九大 CSP 资本开支同比翻倍，供给约束下备货即交付能力 根据 TrendForce 2026 年 10 月数据，全球九大云服务商 2026年合计资本开支预计同比增长 106%至 9,570 亿美元，2027 年将超过 1.5 万亿美元、再增 60%；AI 服务器 2026 年收入约4,790 亿美元，2027 年增长逾 90%至近 9,200 亿美元。关键零部件尤其是存储器的短缺与涨价正在推升下一代 AI 服务器机架的 ASP，部分零部件供应商要求预付货款以锁定供应，促使云服务商提前支付现金。 需求侧的高景气与供给侧的结构性短缺在同一时间窗口叠加。根据公司表述，国内半导体行业原材料需求持续增长，采购价格整体呈上涨态势，公司将通过战略备货、产品迭代等方式积极应对上游原材料价格上涨压力。在先进制程代工与 HBM 等关键物料供不应求的环境下，能否提前锁定产能，构成 AI 芯片厂商交付能力的分水岭；公司三季度预付款项与应付票据同步攀升。 -40-20020406080(%)寒武纪沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 在无法大规模采购海外高端算力卡的供给约束下，国内云服务商的算力缺口由国产芯片承接的方向并未改变。公司云端产品线已在金融、互联网等核心行业实现持续性的规模化商用部署，产品对大模型、多模态、搜索推荐等主流应用的适配深度，决定了其在国产算力采购中的份额位置。 ▌云边端产品谱系完整，软硬协同构筑迁移壁垒 公司已推出的产品体系覆盖云端、边缘端的智能芯片及板卡、智能整机、处理器 IP 及软件，可满足云、边、端不同规模的人工智能计算需求。云端 SoC 芯片已完成思元 100、思元270、思元 370 和思元 290 的迭代，边缘端为思元 220，7nm 等先进工艺的物理设计已应用于上述多款芯片；云端、边缘端、终端三条产品线的全部智能芯片、处理器核与基础系统软件，均构建于自研 MLU 指令集之上，公司是国际上最早开展智能处理器指令集研发的少数几家企业之一。 软硬协同是公司区别于单一芯片供应商的关键。第三季度公司研发投入 5.23 亿元、同比增长 73.66%，研发费用率升至14.80%、环比提高 3.08 个百分点。公司掌握智能处理器微架构、智能处理器指令集、SoC 芯片设计、处理器芯片功能验证、先进工艺物理设计、芯片封装设计与量产测试、硬件系统设计等七大类芯片核心技术，以及编程框架适配与优化、智能芯片编程语言、编译器、数学库、虚拟化软件、核心驱动、云边端一体化开发环境等七大类基础软件技术。截至 6月末，智能处理器微架构相关专利 732 项、上半年新增 39项，指令集相关专利 234 项。 软件生态的适配广度决定了客户的迁移成本。公司已完成GLM、DeepSeek、Qwen、Kimi、MiniMax 等国产主流开源模型的适配支持，并实现 DeepSeek 等模型的 Day 0 适配；同时推进 PyTorch 编译生态及 Torch.compile、Inductor 的适配优化，跟进 Triton 社区版本更新。在研方向聚焦面向大模型的芯片平台与软件平台两个募投项目，截至6月末累计自筹投入1.84 亿元，新一代智能处理器微架构与指令集将针对自然语言处理、视频图像生成及垂直类大模型的训练推理场景重点优化。 ▌ 盈利预测 预测公司 2026-2028 年收入分别为 163.90、347.00、578.33亿元，EPS 分别为 9.09、19.80、34.08 元，当前股价对应 PE分别为 105.4、48.4、28.1 倍，维持“买入”投资评级。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 风险提示 晶圆代工及关键原材料供应不及预期；互联网大厂资本开支不及预期；存货跌价及去化不及预期。 预测指标 2025A 2026E 2027E 2028E 主营收入（百万元） 6,497 16,390 34,700 57,833 增长率（%） 453.2% 152.3% 111.7% 66.7% 归母净利润（百万元） 2,059 5,718 12,450 21,432 增长率（%） 177.7% 117.8% 72.1% 摊薄每股收益（元） 4.88 9.09 19.80 34.08 ROE（%） 17.4% 34.7% 47.2% 46.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产: 现金及现金等价物 1,317 6,286 19,825 40,098 应收款 687 1,347 2,852 4,753 存货 4,944 12,311 17,741 29,340 其他流动资产 5,133 4,753 5,129 5,418 流动资